El presidente de Estados Unidos, Donald Trump, ha vuelto a insistir en que la marcha de la economía estadounidense amerita un nivel más bajo de los tipos de interés, aunque en esta ocasión ha evitado poner en el punto de mira al presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, al subrayar que “en parte depende de él, pero no del todo”.

La economía de Estados Unidos destruyó 23.000 puestos de trabajo no agrícolas durante el pasado mes de julio, un resultado muy por debajo de lo esperado por el consenso del mercado, que anticipaba un nuevo mes de creación de empleo, según el dato publicado por el Departamento de Trabajo, aunque la tasa de paro bajó una décima, hasta el 4,1%.

Asimismo, se ha revisado a la baja los datos de creación de empleo correspondiente a los meses anteriores, rebajando a 63.000 nuevos puestos el empleo generado en mayo, frente a los 129.000 anunciados, mientras que el dato de junio ha sido revisado a 20.000 nuevos empleos, en vez de los 57.000 originalmente estimados.

De tal modo, el empleo combinado de mayo y junio fue 103.000 puestos de trabajo inferior al reportado anteriormente.

En cuanto al desempleo, el Departamento de Trabajo estima que en julio el número de parados se redujo a 6,9 millones, lo que representa un descenso mensual de 178.000 personas sin empleo registradas.

Con todo, Trump ha quitado presión a Warsh. Que bajen los tipos “no depende totalmente de él”, ha defendido Trump durante una entrevista con 'Punchbowl News', recogida por Europa Press, donde el inquilino de la Casa Blanca ha defendido la figura de Warsh, de quien ha comentado que “es genial”. “No le voy a criticar”, ha añadido antes de afirmar que la Fed cuenta con una junta directiva “muy politizada”.

En cualquier caso, cuestionado sobre la posibilidad de que el banco central estadounidense pueda subir tipos antes de las elecciones intermedias o 'midterms', que se celebrarán en noviembre, Trump ha reiterado su opinión de que EEUU debería pagar la tasa de interés más baja del mundo.

En este sentido, ha defendido que, “en los viejos tiempos”, cuando se anunciaban buenos resultados las tasas de interés bajaban porque mejoraba el crédito, mientras que ha lamentado que “ahora es todo diferente”.

“Si anuncias excelentes resultados, todo el mundo se deprime porque piensan que lo que vas a hacer es subir las tasas de interés, pero en los viejos tiempos, cuando anunciabas excelentes resultados, los tipos de interés bajaban”, ha comentado.

En su reunión de finales de julio, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) decidió por quinta ocasión consecutiva mantener los tipos de interés en el rango objetivo del 3,50% al 3,75%, aunque tres de sus nueve miembros votaron a favor de subir un cuarto de punto el precio del dinero.

El Euríbor, la tasa de referencia del mercado interbancario al que están referenciadas la mayoría de las hipotecas a tipo variable de España, ha cerrado el mes de julio en el 2,855%, su nivel más alto desde septiembre de 2024, cuando el índice se posicionó en el 2,94%, de acuerdo a los datos preliminares recogidos por Europa Press y a falta de confirmación por Banco de España.

El indicador, que es en realidad el tipo de interés al que los bancos se prestan dinero en la zona del euro, volverá a subir tras el pequeño recorte de junio, ya que hace un año, en julio de 2025, se situaba en el 2,079%, lo que repercutirá con subidas en las cuotas de las hipotecas contratadas hace un año que se revisen ahora.

Este dato implica que una persona que tenga contratada una hipoteca variable de 150.000 euros a 30 años y con un diferencial del 0,99% más Euríbor y deba revisar su tipo de interés con el Euríbor de julio registrará un incremento en su cuota de 64,78 euros al mes. Esto equivale a 777,36 euros al año.

Este cálculo, realizado por Europa Press, implica el máximo nivel de ascenso para una persona que haya contratado una hipoteca con ese nivel financiado, ya que al tratarse de una revisión al principio del préstamo (es decir, le quedan 30 años por amortizar), el cambio en el tipo de interés tiene mucho más impacto al haber mucho principal por amortizar.

Según los expertos consultados por EFE, la incertidumbre generada por el recrudecimiento de las “hostilidades” en torno al estrecho de Ormuz a mediados de julio, que ha impulsado al alza el precio del petróleo, ha elevado la inflación y las expectativas de subidas en los tipos de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE) han aupado el indicador cerca del 3%.

“El dato provisional del euríbor de julio de 2026 no es muy halagüeño. Desde principios de mes, el indicador al que están referenciadas la mayoría de las hipotecas variables en España ha seguido una senda alcista. Detrás de este nuevo acelerón al alza está la constatación de que el conflicto entre Estados Unidos e Irán ya no está generando un impacto meramente temporal sobre los precios, sino que empieza a tener efectos más estructurales”, ha explicado el portavoz de Finanzas Personales de Kelisto.es, Pedro Ruiz, a Europa Press.

“Tras la relajación del mes de junio, las previsiones se acercan a la cifra del 3%. Es decir, la media en su conjunto transmite estabilidad, pero la evolución diaria refleja una tendencia alcista. El euríbor comienza a anticipar un otoño en el que el Banco Central Europeo (BCE) podría endurecer el precio del dinero”, ha señalado la portavoz de Iahorro, Laura Martínez.

En este sentido, el experto financiero de Roams, Pablo Vega, ha reivindicado que “aunque el mandato prioritario de la institución sea el control de los precios, someter a los hogares e hipotecados a un ciclo de tipos más duradero y exigente en pleno estancamiento económico es una jugada de altísimo riesgo”.

No obstante, la especialista de Iahorro ha asegurado que la subida mensual es “muy moderada” y no altera el escenario de estabilidad en el que está instalado desde hace varias semanas: “Estamos mucho más cerca de un mercado previsible que de los fuertes movimientos que vimos hace dos o tres años”.

En está misma línea, el consejero delegado (CEO) y presidente de Rastreator, Víctor López, ha argumentado que el comportamiento del índice refleja que el mercado sigue ajustando sus expectativas sobre la política monetaria del BCE y contempla que los tipos de interés puedan mantenerse en niveles elevados durante más tiempo del que se esperaba hace unos meses.

“Tras mantener los tipos sin cambios en su reunión de julio, el BCE ha reiterado que las próximas decisiones dependerán de la evolución de la inflación y de los datos económicos. Por este motivo, la reunión de septiembre será clave para conocer si la institución mantiene su actual estrategia o considera necesario volver a modificar los tipos de interés”, ha detallado López.

De cara al cierre del presente ejercicio, desde Kelisto calculan que el euríbor podría terminar 2026 en una horquilla de entre el 2,5% y el 2,7% si se produce una desescalada y los precios energéticos se moderan. Sin embargo, el portavoz de Finanzas Personales del comparador online ha matizado que si la inflación continúa repuntando y el BCE ejecuta nuevas subidas de tipos, no puede descartarse que el indicador cierre el año más cerca del 3%.

La Reserva Federal ha decidido mantener los tipos de interés sin cambios por quinta reunión consecutiva. El pasado mes de junio, el banco central estadounidense ya había decidido congelar el precio del dinero entre el 3,5% y el 3,75%. El organismo, ahora liderado por Kevin Warsh, ha optado por el sentido común y la prudencia ante un escenario de inestabilidad acentuado por la última escalada en la guerra de Irán.

La decisión ha contado con nueve votos favorables y tres en contra, que preferían un aumento de 0,25 puntos. La “buena pelea familiar”, tal como a Warsh le gusta definir las discrepancias internas, es una señal más de la creciente presión para que la Fed controle la inflación. El 3,5% actual sigue lejos del objetivo del 2% que fijó en su inicio la institución, y el nuevo presidente es consciente de las tensiones.

“Hemos comenzado un nuevo capítulo y somos conscientes de que más de cinco años de inflación por encima del objetivo no pueden resolverse en nueve semanas ni con un solo mes de moderados descensos de los precios”, ha expuesto Warsh durante la rueda de prensa posterior al anuncio.

La segunda reunión de la Fed presidida por Warsh estaba marcada por la incertidumbre. Y no por el último volantazo en Oriente Medio, donde la guerra de Irán ha vuelto a escalar. El nuevo presidente de la Reserva Federal ya dejó claro en su estreno que iba a optar por una política de comunicación más opaca, y así ha sido. Los analistas de Wall Street habían llegado a la jornada de hoy sin saber a ciencia cierta a qué atenerse. Algo muy distinto a lo que el predecesor de Warsh, Jerome Powell, tenía acostumbrados a los inversores.

Warsh ha reconocido el malestar de los analistas ante esta nueva directriz, y ha recordado que su posición parte de la premisa de no querer interferir en los mercados. “Quitamos la publicación de una guía a futuro, para así reaccionar a los eventos. [...] Nos interesa la reacción de los mercados, financieros”, ha remarcado. Cuando uno de los periodistas ha intentado arrancar alguna pista sobre cómo será la reunión de agosto, preguntado cómo imagina su discurso para entonces, Warsh ha respondido: “Ahora mismo lo imagino como una hoja en blanco”.

En medio de la crisis de credibilidad que ha comportado la campaña de presiones del presidente estadounidense para interferir en la política monetaria y la nominación del mismo Warsh -su candidato- como nuevo presidente, la decisión de terminar la práctica de publicar directrices prospectivas explícitas suma más inseguridad en torno a la institución. El banco central estadounidense, referente para el resto de bancos centrales e inversores, ha optado por ser otro elemento más de angustia para el sector financiero.

Por si no fuera suficiente, el banco central estadounidense llegaba a la sesión de este mes de julio en una posición envenenada: subiera, bajara o mantuviese los tipos, cualquier decisión sería observada con reticencia. La congelación de los tipos entre el 3,5% y el 3,75% era la opción más conservadora, y la más esperada por los inversores, aunque podría comportar el riesgo de que la inflación, ahora en torno al 3,5%, volviera a dispararse.

En el caso de bajar los tipos, Warsh quedaría retratado como un títere de los caprichos de Trump. Desde que regresó al poder, el mandatario ha orquestado una campaña de presiones contra la Fed para influir en sus decisiones y lograr que baje los tipos de interés. Por no mencionar que Warsh fue nominado al cargo por el republicano mientras acosaba a Powell para que cediera en sus deseos.

Paradójicamente, a pesar de ser un desafío directo a las presiones del republicano, subir los tipos también podría poner en duda la credibilidad de la Fed. El repunte inflacionario está dominado por el shock energético derivado del bloqueo de Ormuz, más que por un recalentamiento de la demanda interna. Por lo tanto, lo que apaciguaría realmente la inflación es que se terminara la guerra - o que al menos el paso marítimo pudiera ser transitable otra vez-, y no un descenso de la demanda provocado por un aumento del precio del dinero.

La justificación económica de esta subida de precios sería difícil de sostener: primero, por el riesgo de comprometer el crecimiento económico del país; y segundo, porque la inflación ya ha bajado del 4,2% registrado en mayo, al 3,5% de julio. Actualmente, el gasto de los hogares ha perdido fuerza por el alto coste de vida, y gran parte del crecimiento económico se sostiene sobre el boom de la inteligencia artificial.

El consejero delegado de CaixaBank, Gonzalo Gortázar, ha revelado este miércoles que la entidad ha incrementado su plantilla en el último año en un millar de trabajadores, “la mitad para reforzar las oficinas”. “Hemos contratado a más gente porque nuestros clientes quieren ver personas”, ha argumentado el CEO de la compañía, con sede social en València. Con esta estrategia de impulso a la atención física y personalizada, que el directivo ha atribuido a los “últimos tres años” y a la mejora de la rentabilidad derivada de la subida de los tipos de interés, el banco cambia el paso respecto a un sector inmerso desde hace años en una intensa digitalización y en la incorporación de la inteligencia artificial para ganar eficiencia.

CaixaBank ha presentado este miércoles unos beneficios netos de 3.203 millones de euros en el primer semestre de 2026, un 8,5 % más que en el mismo periodo del año pasado, gracias al aumento de la actividad comercial. “Hemos mejorado las previsiones. Íbamos a crecer un 4 % en la cifra de negocio y estamos alrededor del 8 %”, ha señalado Gortázar. Pese a ello, ha matizado, “no estamos en resultados récord respecto a lo que se ganaba en 2008. Sí lo estamos en términos nominales porque la rentabilidad se ha recuperado, pero no en relación con el capital”.

El consejero delegado de CaixaBank ha reconocido un “cambio de estrategia” en la atención en oficinas, fruto de la mejora de la rentabilidad del sector. “Tenemos que dar el servicio adecuado en todos los ámbitos. De los 19 millones de clientes que tenemos, 13 utilizan nuestra aplicación digital, pero seis millones siguen operando en oficinas. En un entorno de crecimiento del negocio, tenemos que invertir en las personas. Y en ese aspecto destacamos”, ha argumentado Gortázar. El banco pone así el foco en combatir la exclusión financiera en la que muchas personas, la mayoría de edad avanzada, habían quedado atrapadas tras la intensa digitalización del sector.

Respecto a la presencia del Estado en el accionariado del banco, en concreto con un 18 % a través de BFA, Gonzalo Gortázar se ha mostrado muy satisfecho. “Entre 2022 y 2026 el Estado ha ingresado 2.200 millones de euros en dividendos de CaixaBank. Además, con una revalorización de más de nueve veces, hasta ahora ha acertado formando parte del accionariado de nuestra compañía. Lo que valía 2.000 millones ahora vale 18.000. Y esa ganancia es nuestra y de los españoles; es una buena noticia para todos. También es verdad que las rentabilidades pasadas no tienen por qué repetirse en el futuro”, ha explicado Gortázar en respuesta a una pregunta de los periodistas. Sobre una posible salida de BFA para rentabilizar la inversión, el CEO de la compañía se ha mostrado prudente: “Nuestros accionistas son libres de hacer lo que consideren”.

El CEO de CaixaBank ha manifestado su satisfacción por la buena marcha de las economías española y portuguesa, ambas con crecimientos previstos de alrededor del 2,5 %, muy por encima de la media de la Unión Europea. En ese sentido, ha señalado que los grandes desafíos de la economía española son la productividad, la demografía, la deuda pública y la vivienda. “Estamos en un buen momento del ciclo económico, así que tenemos que aprovecharlo para afrontar esos desafíos estructurales y consolidar un crecimiento a largo plazo”, ha defendido.

Gortázar ha considerado que el precio de la vivienda sigue al alza y que lo que se ha moderado es el mercado hipotecario. En ese sentido, la cuota de hipotecas del banco se sitúa en el 24,5 %, con un crecimiento del 6 %. “Sube, pero de forma muy ligera. Eso nos permite mantener la cuota, con pequeños crecimientos, muy en línea con la evolución del mercado”, ha explicado. Sobre la investigación abierta por la CNMC al sector bancario en relación con las hipotecas, Gortázar ha mostrado su máximo “respeto”. El 58 % de las hipotecas que concede actualmente CaixaBank son a tipo fijo.

Otro de los retos, la demografía, también ha protagonizado la rueda de prensa. “La población española está aumentando en medio millón de personas al año. Si no fuera por la inmigración, disminuiría en unas cien mil personas anuales. Así que para mantener ese crecimiento la inmigración es fundamental”, ha explicado el directivo.

Respecto a los incendios y su impacto en la economía, Gonzalo Gortázar ha afirmado que “no son buenos para nadie, tampoco para la economía”. “Las causas responden a una situación que debemos corregir y para la que tenemos que estar preparados. Son incendios que se están produciendo con una intensidad nunca vista. Hay que reparar esa situación. Como ocurrió con la dana, su impacto económico es negativo”, ha concluido.

El Banco Central Europeo (BCE) ha decidido este jueves mantener los tipos de interés en el 2,25%. La institución monetaria ha resistido las presiones de los miembros más duros de su Consejo, que pretendían que hubiera otra subida ante la reanudación de la guerra de Irán y el cierre del estrecho de Ormuz, que ha vuelto a disparar el precio de los combustibles. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha admitido que la decisión ha sido tomada por unanimidad, aunque también ha recalcado que “algunos miembros del Consejo de Gobierno se preguntaron si era necesaria una subida de los tipos de interés”.

Lagarde ha dado una visión general de la economía señalando que “la inflación reciente apunta a cierta mejora en el segundo trimestre” y que “la actividad en los servicios se ha recuperado parcialmente”, además de que “un mayor gasto en defensa está respaldando la industria manufacturera”, pese a estas buenas noticias ha admitido que “el crecimiento seguirá siendo moderado a corto plazo”. Durante la rueda de prensa de la presidenta del BCE, la cotización del barril Brent de petróleo ya rozaba los 100 dólares.

“Cambios bruscos en cuestión de días”

Preguntada sobre si el escenario más benigno que han previsto los técnicos del BCE sigue siendo sostenible, Lagarde ha respondido que “se han producido cambios bruscos en cuestión de días, no solo en la intensidad del conflicto, sino también en sus consecuencias sobre los precios de la energía”.

De hecho, Lagarde ha comentado que durante el foro anual de bancos centrales celebrado en Sintra a principios de julio la percepción del riesgo para inflación y el crecimiento estaban “equilibrados”. Sin embargo, con la reanudación del conflicto en Oriente Medio, “los riesgos para las perspectivas de inflación siguen sesgados al alza, mientras que los indicadores adelantados apuntan a que el crecimiento económico seguirá siendo moderado a corto plazo, lastrado por el shock energético y la incertidumbre asociada”, ha admitido la presidenta del BCE.

También ha tratado de cerrar la polémica sobre su salida anticipada como se ha rumoreado ante la posibilidad de que sea candidata a las elecciones en Francia. La presidenta del BCE ha puntualizado que este tema no se ha debatido en el Consejo de Gobierno de la institución monetaria y ha tratado de zanjar el debate ante los periodistas: “No van a dejar de verme antes de 2027. Cuando hay nubes en el horizonte, el capitán permanece en el barco”. Sin embargo, las elecciones francesas son en abril de ese año y el mandato como presidenta del BCE acaba en octubre de 2027.

La institución monetaria mandó antes un comunicado en el que señala que “las perspectivas para los precios de la energía, aunque siguen siendo muy volátiles”, mientras que “la incertidumbre sigue siendo elevada y aún no se ha materializado plenamente todo el impacto inflacionista del shock energético. Por ello, el Consejo de Gobierno está siguiendo de cerca la intensidad y la duración de este shock, así como sus efectos indirectos y de segunda ronda”.

El BCE añade que “sigue estando bien posicionado para afrontar la incertidumbre provocada por el conflicto” con el objetivo de “garantizar que la inflación se estabilice en su objetivo del 2% a medio plazo”.

Tras la subida de un cuarto de punto en la pasada reunión, los analistas del mercado había previsto un periodo sin más incrementos hasta al menos el mes de septiembre, cuando se esperaba tener más información económica sobre las consecuencias y el impacto en la economía del conflicto entre Estados Unidos e Irán.

El alto el fuego alcanzado tras la reunión del BCE de junio había alimentado las esperanzas de que lo peor de la crisis hubiera quedado atrás. De hecho, la inflación se relajó más de lo esperado en junio, con una desaceleración hasta el 2,8%, y los indicadores de la marcha de la economía parece que son mejores de lo esperado. Ahora el debate que se abre en el mercado es si será necesaria una subida de tipos o dos en lo que queda de año a partir del otoño.

David Zahn, responsable de renta fija europea de Franklin Templeton, apunta que “el escenario central sigue contemplando una última subida de tipos en septiembre, ya que prevemos que la inflación se mantenga por encima del objetivo del 2% del BCE durante los próximos trimestres. A partir de ahí, el Consejo de Gobierno probablemente hará una pausa para evaluar el impacto del endurecimiento monetario ya aplicado”.

Sin embargo, la zona euro sigue sufriendo una situación económica débil. La institución monetaria presentó en la pasada reunión nuevas previsiones económicas en las que apuntan a una rebaja del crecimiento económico medio al 0,8% en 2026, del 1,2% en 2027 y del 1,5% en 2028, “reflejando un impacto más pronunciado de la guerra sobre los mercados de materias primas, las rentas reales y la confianza”.

Las proyecciones del BCE estaban en la línea de caídas que han presentado la Comisión Europea, que rebajó en tres décimas las previsiones económicas para la zona euro, hasta un 1,1% en 2026, mientras que la OCDE apuntó que la eurozona crecerá apenas un 0,8% este año, acuciada por el “deterioro de la confianza”.

“Actuar con prudencia”

En este sentido, Roman Ziruk, analista sénior de mercados de Ebury, advierte de que “un periodo prolongado de precios de la energía elevados y de mayor incertidumbre exige cautela. Unos precios del petróleo más altos representan una auténtica espada de doble filo para la zona euro: aunque una nueva escalada mantendría vivo el argumento a favor de nuevas subidas de tipos para contener la inflación, también empeoraría los términos de intercambio de la zona euro y lastraría unas perspectivas de crecimiento ya frágiles. Además, existe el argumento de que la sucesión de shocks sufridos en los últimos años refuerza aún más la necesidad de actuar con prudencia”.

Esta situación económica débil hace que en el mercado se descuente que pueda haber efectos de segunda ronda (reacciones en cadena con el aumento inicial de precios en un sector, como la energía, que se pasa a los salarios y a otros productos), que es el principal argumentos de los duros en el Comité Ejecutivo de la institución monetaria para abogar por una senda más restrictiva. Lagarde ha admitido que todavía “no se han percibido efectos de segunda ronda” en la economía europea.

Así lo explica Romain Aumond, estratega de Natixis, que resalta que “Lagarde tendrá que hacer malabarismos entre la postura del Comité Ejecutivo —que parece convencido de que el riesgo de un efecto de segunda ronda se materializará en la segunda mitad del año— y los datos que invalidan esta hipótesis. La rapidez con la que estas expectativas se reajustan al contexto geopolítico puede llevar a la institución a encerrarse en una postura conservadora, negándose a ver en ello un mero choque de oferta sobre el que no tiene control alguno y cuyos efectos de segunda ronda, en la situación actual, son limitados”.

El oro ha dejado de responder a los cánones del mercado. Durante décadas, el metal precioso ha ocupado un lugar casi místico en la praxis bursátil. Cuando la inflación repunta, las tensiones geopolíticas aumentan o la confianza en las divisas se resquebraja, el manual clásico recomienda adquirir sus onzas. Sin apenas límites de gasto en las carteras de capital. Sin embargo, 2026 está desmontando buena parte de ese relato.

El contexto es sumamente contradictorio y complica cualquier justificación que trate de analizar los cinco meses que el oro lleva a la deriva, en los que su cotización se ha dejado un 28% de su registro histórico de enero, cuando el valor de su onza tocó los 5.600 dólares. Después de un 2025 de bonanza excepcional, esta semana se ha acomodado por debajo de los 4.000 dólares.

No son pocas las causas que explican este fenómeno paranormal. Pero, entre todas ellas, resalta una. La corrección, de especial calibre, comparable a la de 2013, se produce cuando la inflación americana vuelve a máximos de tres años y supera el 4%, señal de corrección en Wall Street que, sin embargo, aún no se ha consumado.

Esta paradoja esconde un cambio estructural sobre la fijación de los precios de los activos y de los tipos de interés en unos mercados que navegan al son de la inteligencia artificial (IA) y su narrativa de inversiones billonarias para ganar productividad y llegar al final de la carrera competitiva global con el cetro de la hegemonía monetaria y económica.

En 2013, se adujeron motivos que, en la actualidad, pueden parecer peregrinos. Al menos, varios de ellos. Entonces, el nada articulado consenso del mercado hablaba de que la inflación, después del colapso crediticio de 2008 y de la crisis de la deuda europea de 2012, había muerto y que los bancos centrales, con tipos próximos a cero, imprimían dinero a mansalva, lo que generaría una inevitable escalada de precios. Otros expertos achacaron su reajuste al fin del pánico financiero que siguió a la quiebra de Lehman Brothers y, en consecuencia, al abandono inversor del metal precioso como valor refugio.

La ristra de causas asumió teorías manidas como la de una “normal” recogida de beneficios, una supuesta fragilidad de la economía china, que perdió lustre, pero que seguía con un dinamismo trimestral del 7,7% e incluso, tesis conspiranoicas que apuntaban al epitafio de la era del oro por el fulgurante despegue del PIB americano y de su dólar. Aunque, por encima de todas, destacó el factor bitcoin, la divisa digital a la que se le empezó a colgar el cartel del oro cripto.

Múltiples causas, ninguna de especial calado

Ninguna de estas valoraciones explicó, por sí misma, su debacle. Ahora, tampoco sobresale un argumentario fundamentado. Salvo ciertos vestigios de que ha perdido su oráculo geopolítico. Ya no parece que esté a expensas de la evolución del dólar o de la política monetaria de una Fed que —como admite su ya expresidente, Jerome Powell— está sometida a una “prueba de estrés” por la injerencia de la Administración Trump en su soberanía.

Por si fuera poco, tampoco sigue la estela del petróleo, el otro patrón que explicaba —al menos, hasta ahora— su comportamiento bursátil. Así lo admite Deutsche Bank: “La correlación entre el oro amarillo y el oro negro se ha difuminado”. Y de esta forma igual de elocuente, lo sintetiza Nikolaos Panigirtzoglou, estratega de JPMorgan, al valorar su desacoplamiento del bitcoin, su alma gemela en el negocio cripto. “No observamos un quebranto total entre ambos, pero sí el desmantelamiento simultáneo de la misma narrativa de inversión”, aclara.

Los inversores, en paralelo, están retirándose del llamado debasement trade, y ese repliegue “se ha acelerado especialmente con la caída flotante del bitcoin”, que ha firmado su peor mes, este pasado junio, desde la quiebra de la plataforma de negocio de criptodivisas FTX en 2022, con un retroceso del 20% en su valor. Por el empeoramiento del sentimiento inversor, la salida masiva de fondos desde Wall Street y las expectativas alcistas de los tipos de interés en EEUU.

El concepto debasement trade describe una estrategia de inversión basada en la idea de que los gobiernos, enfrentados a descomunales deudas y déficits, recurrirán a unas tácticas monetarias expansivas y tolerarán umbrales de inflación por encima de los estipulados en los estatutos de sus bancos centrales. Bajo este escenario, en el que también juega el actual baile de divisas, los inversores escogen activos escasos o no ligados a monedas, como el oro, la plata o el bitcoin.

Ahora, esta tendencia, ha saltado en pedazos. En especial por parte de la versión Trump 2.0 y su nuevo emisario en la Fed, Kevin Warsh, símbolo de la pérdida de soberanía monetaria.

Pero el oro posee un ADN más complejo: “No es un hedge (riesgo) automático contra la inflación, sino contra la pérdida de credibilidad de la política económica y monetaria de EEUU”, dice Mark Fandetti, de Armstrong Advisory Group. “Su cotización sube cuando la inflación es demasiado alta y las autoridades monetarias son pasivas, y deja de hacerlo cuando reaccionan con rapidez”.

Según Panigirtzoglou, el bienio trumpista actual ha situado a ciertos activos bajo unos relatos similares de protección frente a pérdidas de riqueza derivadas del ajuste de divisas —sobre todo, del dólar— y el aumento de la deuda soberana. Sin embargo, todo ha cambiado tras el giro de la Fed hacia posiciones restrictivas para frenar el shock de la energía por la guerra en Irán.

“El resultado es una fuga coordinada de capitales de ETF —vehículos de inversión a caballo entre fondos y acciones— respaldados por el oro y criptoactivos como bitcoin”, aclara Panigirtzoglou. Para Nicky Shiels de MKS PAMP, “la historia del mercado ha virado 180 grados”, ya que el dinero “ha dejado de perseguir la protección del metal precioso frente a la depreciación de monedas” y ahora se mueve “por criterios de IA y salidas a bolsa como las de SpaceX, Anthropic u OpenAI”. El relato debasement trade “ha perdido fuerza”, precisa. Así lo revela la corrección del oro en el segundo trimestre de 2026, en el que las hostilidades en Oriente Próximo han impulsado los IPC en todo el mundo. Pese a lo cual, la onza cedió un 14% desde abril, su peor caída trimestral.

Orden de prioridades: los tipos de interés de Warsh

Aunque también contribuye a su retroceso otro factor catalizador, la designación de Warsh. Tom Price, de Panmure Liberum, cree que el mercado ha asumido que la prioridad de la Fed vuelve a ser la derrota de la inflación, perspectiva que eleva el rendimiento de la deuda y los costes de poseer un activo que, como el metal precioso, no genera intereses.

El oro, pues, ha perdido varias de sus brújulas. Entre otras, su capacidad de amortiguación frente a riesgos geopolíticos o los impulsos del dólar. En Deutsche Bank ven un giro de prioridades. En esta renovada jerarquía de factores, el mercado “ha reordenado sus urgencias”. La geopolítica se ha vuelto secundaria y los tipos en EEUU, en la gran preocupación inversora. “Si el mercado descuenta un endurecimiento monetario futuro, el resto de factores se neutraliza”. El oro, al fin y al cabo, también compite contra el bono americano. Especialmente, el de 10 años, que rinde en torno al 4,5%. Es decir, rivaliza con un activo que ofrece beneficios.

Y Warsh, bien sea por quitarse el cartel de marioneta de Trump o por combatir una inflación que se traslada al bolsillo de unos consumidores que votarán en las midterm de noviembre, parece dispuesto a mover ficha al alza.

Goldman Sachs vislumbra escenarios diferenciados. Si la Fed mantiene tipos, el oro recuperará el nivel de los 4.800; si se materializa un ciclo de tres o cuatro subidas, su valor se hundirá hacia los 3.800 dólares.

Pero tampoco hay que desdeñar la resaca de una “exuberancia irracional” del mercado. Con un dólar que ha recuperado parte de su valor perdido en 2025 por el impulso que le otorgan siempre las tensiones geopolíticas como la guerra en Irán, el colapso de Ormuz y la escalada del petróleo. “Las bolsas llevan semanas corrigiendo estos excesos” dice Chris Beauchamp, de IG Markets: “es como si el valor de la onza sufriera la resaca de su propia efervescencia”, tras su escalada vertical de 2025, con la revitalización del dólar y las subidas de tipos como “detonantes de sus ventas”.

En esta reconfiguración ocupa otro lugar destacado el excepcionalismo estadounidense, suerte de principio sacrosanto en Wall Street que confiere mayores rentabilidades a activos americanos en el subconsciente inversor frente a cualquier valor foráneo. Es en este punto en el que juegan un papel protagonista las acciones vinculadas a la IA y su presunta burbuja especulativa. La bolsa surcoreana —y su índice Kospi, tecnológico— ha constatado varias caídas que apuntan a que los activos con sello algorítmico podrían haber ido demasiado lejos y que han personificado firmas de chips y de alta tecnología.

Fiebre amarilla en los bancos centrales

Aunque también surgen otros dos factores: el acopio de oro por parte de los bancos centrales y la especulación. Las autoridades monetarias están repatriando lingotes desde la invasión rusa de Ucrania de manera excepcional. Aducen que ya no se identifica el metal precioso como activo financiero, sino como un plácet de seguridad nacional en una era de fragmentación geopolítica y autonomía estratégica. En medio de movimientos de riesgos de capital con sello IA que actúan como imán bursátil.

Wall Street ha firmado entre abril y junio el mejor trimestre en renta variable desde 2020. Con tensiones bélicas, escalada del crudo y dudas sobre las valoraciones de la IA. Impulsado por la resistencia del PIB americano, beneficios empresariales sólidos y el entusiasmo por el algoritmo. El S&P 500 ha repuntado un 14,9%. “Comportamiento que describe un mercado maduro”, dice Jeff Buchbinder, de LPL Financial, pero que “no explica que todos los activos vinculados a la IA justifiquen su valoración”, advierte Torsten Sløk, economista jefe de Apollo. Para Jean Boivin, director del BlackRock Investment Institute, “todos los cambios estructurales suelen crear focos de exuberancia en los mercados” que demandan a los inversores distinguir los valores ganadores de los que se mueven por impulsos especulativos.

En este clima, los bancos centrales, según el World Gold Council, elevaron en 2025 en un 19% sus stocks de oro, buscando precisamente rebajar su exposición a estos gestos especulativos. El porcentaje de autoridades monetarias que mantienen reservas en el Banco de Inglaterra (BoE) cayó del 64% al 57% en un año, mientras la custodia de oro de la Fed descendió del 17% al 14% en el primer trimestre de 2026. La Banque de France repatrió 129 toneladas del metal precioso de Nueva York entre julio de 2025 y enero de 2026 y el de la India ha reducido sus reservas de oro en el exterior del 55% en marzo de 2023 al 22% en marzo de 2026.

Hola

¿Cómo llevas el calor? 

La economía también está que arde. Apenas unos días después de que el Banco Central Europeo (BCE) decidiera elevar los tipos de interés hasta el 2,25%, el principal argumento que justificaba su endurecimiento monetario empieza a desinflarse. La escalada del precio de la energía –especialmente del petróleo— y que amenazó con reavivar una nueva ola inflacionista, se ha moderado tras el acuerdo provisional alcanzado entre los gobiernos de EEUU e Irán. El barril de Brent ha vuelto a caer por debajo de los 80 dólares y se aleja de los temidos 110 dólares que llegaron a contemplarse en los momentos de máxima tensión. ¿Ha reaccionado el BCE con más reflejos que análisis?

La cuestión no es negar el repunte de los precios. La inflación existe. En Europa subió en mayo hasta el 3,2%, la tasa más alta desde septiembre de 2023. El objetivo de la institución que preside la francesa Christine Lagarde la ubica en el 2%. Pero también importa su origen, como ya contamos en este mismo espacio cuando estalló la guerra, y los efectos sobre la débil economía de la eurozona, que este año se espera que crezca un raquítico 0,8%: más dificultades para las familias y las empresas a la hora de pagar sus deudas, ya que las hipotecas y los créditos van a ser más caros.

La Reserva Federal (Fed) ha jugado con ventaja. El recién nombrado presidente, Kevin Warsh, se acaba de estrenar en el cargo manteniendo los tipos en el rango actual de entre el 3,5 y el 3,75%, pese a que los precios escalaron en mayo un 4,2%, el mayor nivel en tres años. Warsh, que es el candidato de Trump, sostiene que hay que fijarse en la inflación subyacente (la que excluye del cálculo los elementos más volátiles como la energía y los alimentos), esta subió dos décimas en mayo, hasta el 2,9%, por encima del mandato de la Fed, también del 2%.

¿Alguna vez te has preguntado de dónde sale el objetivo de inflación del 2%? Te cuento: no nació de una fórmula matemática compleja, sino de un comentario improvisado en televisión en Nueva Zelanda en 1988. A fines de la década de 1980, Nueva Zelanda sufría una inflación muy alta (en torno al 15%). Durante una entrevista televisiva, el entonces ministro de Finanzas, Roger Douglas, fue presionado sobre si el gobierno estaba conforme con la bajada de la inflación al 10%. Respondió de manera informal que su objetivo ideal sería una tasa de entre el 0% y el 1%. Un poco así, a boleo. Para respaldar la declaración pública de su ministro, el Banco de la Reserva de Nueva Zelanda tuvo que idear un objetivo formal. Calcularon que la medición estadística del coste de vida solía tener un sesgo al alza de aproximadamente un punto debido a las mejoras de calidad en los productos. Redondearon la cifra y establecieron un rango formal de 0% a 2% en 1989.

Debido al éxito que tuvo Nueva Zelanda para estabilizar su economía, el número se convirtió rápidamente en un dogma financiero global. El Banco de Canadá, el Banco de Inglaterra y el BCE lo adoptaron. Finalmente, la Fed lo oficializó en enero de 2012 bajo el mandato de Ben Bernanke. Este es el consenso institucional, el que considera que el 2% es el lubricante perfecto para la economía.

Pero a raíz de las recientes crisis globales (como la pandemia, las tensiones geopolíticas y los shocks energéticos), economistas de enorme prestigio mundial como Olivier Blanchard (execonomista jefe del FMI) o Laurence Ball han defendido elevar el objetivo óptimo a un rango de entre el 3% y el 4%. Su argumento es que, en un mundo propenso a sufrir crisis de suministro, un objetivo del 2% obliga a los bancos centrales a subir los tipos de interés de forma agresiva, ahogando el crecimiento económico. Un nivel óptimo del 3% daría más flexibilidad a la economía, permitiría mantener tipos de interés reales más estables y evitaría recesiones y pérdidas de empleo a cambio de tolerar una subida de precios ligeramente.

Y también representaría un poco de desahogo para los que tiran de hipoteca para tener techo bajo el que vivir. Lo de la vivienda es un drama, como te venimos contando en este periódico. Por eso este viernes estrenamos un nuevo boletín semanal dedicado íntegramente a la crisis habitacional. Se llama Una casa para vivir y lo va a escribir el compañero de la sección de Economía Germán Aranda. Puedes suscribirte pinchando en este enlace.

Tipos (y tipas) de interés

Baja Ángel Nicolás, presidente de CECAM. El líder de la patronal castellanomanchega ha llamado “memos” a los jóvenes que solicitan una baja médica por salud mental porque “les ha dejado la novia” y no “porque exista un maltrato o un acoso laboral de la empresa” en la que trabajen. Lo manifestó este martes durante su intervención en unas jornadas sobre absentismo organizadas por CEOE-Cepyme en Madrid. Al día siguiente no le quedó otra que pedir disculpas, a través de un comunicado.

Nicolás es, además, director gerente de la mutua Solimat. Ha añadido que en España “se va al médico a por la baja” y los médicos de Atención Primaria están dando bajas por salud mental a pacientes “cuando ni siquiera les ve un especialista, un psicólogo, o un psiquiatra”, mientras “desde las mutuas estamos pagando esa contingencia común”, ha argumentado. “Nosotros nos inflamos”, decía en alusión de las mutuas, a proponer altas médicas.

El propio presidente de la CEOE, Antonio Garamendi, se ha distanciado de las palabras del dirigente empresarial castellanomanchego. Ha subrayado la existencia real de un problema de salud mental entre los jóvenes, que se materializa en los casos más dramáticos con intentos de suicidios.

El gráfico

La semana en que Suiza ha rechazado en referéndum limitar la inmigración y el asilo para frenar el crecimiento de su población, me ha llamado la atención este gráfico de The Economist que habla de otra emigración: la de los ricos para buscar el mejor acomodo para sus fortunas por la vía del ahorro de impuestos. Un sector de asesores en pleno auge les está facilitando el proceso. Fuga de capitales, se titula.

La inestabilidad geopolítica ha disparado la migración de grandes patrimonios a hasta un récord histórico, estimando que 165.000 millonarios cambien de residencia este año en un mercado de asesoría que ya mueve 40.000 millones de dólares, según la revista británica. Aunque destinos tradicionales como Dubai pierden fuerza por los conflictos regionales, el interés por emigrar ha crecido con fuerza entre los ricos occidentales; los británicos y europeos huyen de la presión fiscal, convirtiendo a Francia, Alemania y España –por primera vez-- en emisores netos de ricos por primera vez, mientras que los estadounidenses buscan alternativas en Europa ante la deriva política de su país.

Esta huida masiva de patrimonios coincide con un cambio de ciclo político que está cerrando la alfombra roja al dinero fácil: varios países están endureciendo las condiciones de sus programas de inversión o cancelándolos directamente, como hizo España con su Golden Visa o Portugal al duplicar el tiempo de espera para el pasaporte, debido a la presión de la Unión Europea y a la exigencia de un mayor control sobre el origen y los antecedentes de las fortunas entrantes.

El dato

159.785

Es el número de vacantes de empleo en España durante el primer trimestre de este año, la mayor cifra desde que comenzó la serie del Instituto Nacional de Estadística (INE) en 2013. Son 6.900 más que en el mismo periodo del año anterior. Según los datos publicados este martes en la encuesta trimestral de coste laboral (ETCL), el 86,6 % de estas vacantes, 138.379, se encontraba en el sector servicios, como suele ser habitual, ya que aglutina el mayor porcentaje de empleo. Es sorprendente cuando tenemos algo menos de 2,4 millones de parados, según los datos de afiliación de la Seguridad Social. ¿Es un problema de salarios? ¿De formación? ¿Falla la intermediación?

Nos gusta la competencia

Estas informaciones de otros medios me han parecido interesantes: 

Eso es todo por esta semana. Ponte a la sombra y en remojo y nos vemos el jueves que viene.

¡Un abrazo!

El Banco Central Europeo (BCE) ha subido este jueves los tipos de interés 25 puntos básicos, hasta el 2,25 %, con el objetivo de controlar la inflación, una medida que encarece el precio del dinero y repercute directamente en la economía de las familias, las empresas y el Estado.

Aunque las decisiones de política monetaria de los bancos centrales pueden parecer lejanas, su impacto se deja sentir en el día a día de la ciudadanía, desde el coste de las hipotecas hasta el acceso al crédito o la rentabilidad del ahorro.

El giro de la política monetaria del organismo dirigido por Christine Lagarde se trasladará al euríbor, principal referencia de las hipotecas variables en España, que podría repuntar por encima del 3 % como apunta el experto del Instituto Español de Analistas (IEA), Javier Santacruz, lo que elevará la carga financiera de los hogares.

Según la asociación de usuarios financieros Asufin, una revisión del euríbor supondría un aumento de más de 42 euros mensuales por cada 100.000 euros en una hipoteca a 25 años, lo que en un préstamo de 300.000 euros elevaría la cuota en torno a 120 euros al mes.

La subida de tipos también afectará a la firma de nuevas hipotecas a tipo fijo, al elevar las referencias de mercado que utilizan los bancos para fijar su precio.

Además, los préstamos ligados al euríbor, tanto de familias como de empresas, se encarecerán de forma automática. Precisamente es en los préstamos donde el experto económico de Asufin Antonio Gallardo ve el impacto más inmediato de la subida de tipos, quien recuerda que el encarecimiento del crédito tiende a enfriar la actividad económica y el consumo.

Explica también que la decisión del BCE llega en una época del año “especialmente intensa” para la contratación de financiación al consumo, vinculada a la compra de vehículos, reformas en el hogar o gastos asociados a las vacaciones de verano.

El aumento de los costes de financiación también puede influir en las decisiones de las empresas, que podrían intentar trasladar parte de ese mayor coste a los precios. Sin embargo, como señala Asufin, los precios ya se encuentran tensionados por la inflación y la incertidumbre que afecta al estrecho de Ormuz, ruta estratégica para el transporte de la energía, lo que mantiene la presión sobre el consumidor y sus decisiones de compra.

El Estado también podría verse perjudicado, ya que financiarse sería más caro. El Tesoro tendría que ofrecer una mayor rentabilidad a los inversores que compran su deuda a través de letras, bonos u obligaciones.

Sin embargo, según Santacruz, el impacto será limitado porque la mayor parte de la deuda está emitida a largo plazo, por lo que el aumento de tipos solo eleva de forma gradual el coste medio, sin un salto brusco como en 2022.

Por el contrario, el ahorrador conservador se beneficiaría de un entorno de tipos más elevados. La mejora de la rentabilidad en depósitos, letras del Tesoro y renta fija a corto plazo puede suponer un incentivo para este perfil ahorrador.

Según Gallardo, podríamos volver a ver “largas colas de gente en la sede del Banco de España para contratar letras del Tesoro”, como ya se vio en 2023, cuando el BCE elevó también el precio del dinero.

El consenso del mercado descuenta, al menos, una segunda subida de los tipos de interés antes de que acabe el año para controlar la inflación, que en la zona euro se sitúa en el 3,2 % en mayo, por encima del 2 % marcado como objetivo por el BCE.

Había pocas opciones para la sorpresa. El Banco Central Europeo (BCE) ha decidido este jueves elevar los tipos de interés 25 puntos básicos, hasta el 2,25%, rompiendo una tendencia inalterada desde septiembre de 2023. La crisis de precios que ha provocado la guerra de Irán, que iniciaron Donald Trump y Benjamin Netanyahu, también va a tener como consecuencia más dificultades para las familias y las empresas a la hora de pagar sus deudas, ya que las hipotecas y los créditos van a ser más caros.

La presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha advertido que el conflicto de Oriente Medio está causando “el aumento de los precios de la energía, que elevará aún más la inflación durante el verano y la mantendrá claramente por encima del objetivo hasta la primera mitad de 2027”. Lagarde ha asegurado que “el mayor riesgo hubiera sido no tomar esta decisión porque la inflación se podría descontrolar. Así las personas pueden tomar sus decisiones de inversión, financiación y negociación salarial a la luz de este compromiso para restablecer la estabilidad de precios”.

El consejo de gobierno del BCE asegura que con la decisión tomada este jueves “mantiene una posición adecuada para gestionar la incertidumbre generada por la guerra” en un contexto “con riesgos al alza para la inflación y riesgos a la baja para el crecimiento económico”.

Lagarde ha admitido que la decisión del BCE fue tomada “por unanimidad” y “no se discutió ni se debatió ninguna otra propuesta alternativa”. La presidenta de la institución monetaria ha insistido en que la subida de tipos aprobada “no era una medida de precaución o una decisión preventiva”, sino que obedece “al importante shock energético que hemos observado desde principios de marzo, que está durando más de lo que esperaban los expertos geopolíticos y que estamos empezando a ver que se extiende a través de la economía”.

Además, ha recalcado que la decisión de aumentar los tipos 25 puntos básicos “es sólida en tres escenarios económicos: en los dos escenarios actualizados, adverso y severo, pero también en el escenario más benigno, que obviamente es más positivo y algo que no deberíamos descartar, aunque en este momento es poco probable que se materialice”.

Los miembros de la institución monetaria llevaban semanas lanzando los mensajes adecuados para que no hubiera apenas opciones al debate. Las actas de la anterior reunión del BCE del 28 y 29 de abril ya había desvelado cómo habían ganado peso los halcones por un endurecimiento de la política monetaria.

El dato de la inflación de mayo, que se elevó al 3,2%, la más alta desde septiembre de 2023 terminó por desbaratar las resistencias. Incluso los gobernadores de banco nacionales más reacios a subir el precio del dinero abandonaron la percha de un posible acuerdo de paz entre EEUU e Irán, cuando las negociaciones saltan por los aires con continuas violaciones de alto el fuego. La oleada de ataques sobre Irán que ordenó Trump en la madrugada del jueves complican aún más la consecución de un escenario de paz.

Peores previsiones económicas

La débil situación económica de la eurozona no ha sido baladí para que los miembros del BCE cambien de posición. La institución monetaria ha presentado este jueves nuevas previsiones económicas en las que apuntan a una rebaja del crecimiento económico medio al 0,8% en 2026, del 1,2% en 2027 y del 1,5% en 2028, “reflejando un impacto más pronunciado de la guerra sobre los mercados de materias primas, las rentas reales y la confianza”. Las proyecciones del BCE están en la línea de caídas que han presentado la Comisión Europea, que rebajó en tres décimas las previsiones económicas para la zona euro, hasta un 1,1% en 2026, mientras que la OCDE apuntó que la eurozona crecerá apenas un 0,8% este año, acuciada por el “deterioro de la confianza”.

Ante la insistencia de los periodistas sobre el efecto sobre el crecimiento, Lagarde se ha defendido apuntando que “cada uno tiene que hacer su trabajo: el nuestro es la estabilidad de precios”. Además, la presidenta de la BCE ha añadido que con las previsiones económicas “no es como si estuviéramos en un entorno en el que el crecimiento esté ausente o significativamente debilitado. También puede apoyarse mediante reformas estructurales, fomentando un mercado europeo sin obstáculos al comercio, al ahorro y a la inversión, una unión de mercados de capitales, y cosas por el estilo, y lo alentamos firmemente en nuestra política”.

En cuanto a la inflación, el BCE espera que se sitúe en el 3,0% en 2026, el 2,3% en 2027 y el 2,0% en 2028. La inflación subyacente (excluyendo energía y alimentos) se mantendrá en el 2,5 % en 2026 y 2027, y en el 2,2 % en 2028. Los expertos del Banco Central han revisado al alza la inflación “debido a una trayectoria más elevada de los precios de la energía, que, en cierta medida, se espera que se traslade a la inflación de los alimentos, los bienes y los servicios”, aunque se mantiene cerca del objetivo base del 2%.

En este sentido, entramos en el juego de las credibilidades más que de los argumentos económicos. Kevin Thozet, analista de Carmignac, explica que “preservar la credibilidad requiere demostrar la voluntad de absorber cierta debilidad económica si ese es el precio de devolver la inflación al objetivo. De no hacerlo, se correría el riesgo de un problema de inflación más persistente y, en última instancia, de un entorno de tipos de interés más altos durante más tiempo. Es posible que el BCE tenga que tolerar un crecimiento más débil a corto plazo para evitar unas condiciones monetarias aún más restrictivas más adelante”. La cuestión es quién paga esa debilidad.

Aunque hay analistas que no tienen duda sobre lo erróneo de la decisión del BCE. Paul Donovan, economista jefe de UBS, avisa de que “subir los tipos de interés no cambiará la inflación de la eurozona ni las expectativas de inflación. Esta política sigue anclada en una mentalidad poco útil propia de 2022. Los consumidores continuarán reduciendo sus tasas de ahorro para hacer frente al aumento de los precios del petróleo. La principal consecuencia de este error será incrementar la fragilidad de la economía”. Donovan se refiere a la agresiva política monetaria que adoptó el BCE con la crisis de inflación provocada por la invasión de Ucrania por Rusia.

Sin embargo, Lagarde ha defendido la decisión del BCE argumentando que se han tenido en cuenta los efectos de segunda ronda (por ejemplo, incrementos salariales empujados por la subida de precios), que se prevé que “se incrementen para los tres años —2026, 2027 y 2028— en un 3,2% por empleado. Si se compara con las proyecciones de inflación, justifica el hecho de que la renta neta de los trabajadores será positiva, lo que permitiría suponer que el consumo continuará” empujando la economía.

¿Dos o tres subidas?

Ahora se abre el debate sobre si habrá más subidas de tipos antes de que acabe 2026. Aunque en un primer momento los futuros descontaban hasta tres subidas, la frágil economía europea no permite los excesos monetarios. Konstantin Veit, gestor de carteras en PIMCO, asegura que “dos subidas llevarían el tipo oficial al límite superior del rango de sus propias estimaciones del tipo neutral (1,75% - 2,5%) y servirían principalmente para gestionar las expectativas y prevenir efectos de segunda ronda”.

La evolución de la guerra de Irán va a marcar el precio del dinero en los próximos meses. Ronald Temple, estratega jefe de mercados de Lazard, argumenta que “si persiste el escenario de conflicto latente, habrá dos subidas de tipos por parte del BCE, ya que luchará por evitar cualquier efecto de segundo orden del conflicto en términos de presión inflacionista que se extienda más allá de la energía. Si se reavivan las hostilidades, entonces parecen más probables tres subidas de tipos”.

Pero además de la guerra, Europa se enfrenta a un complicado calendario electoral en 2027, que también tiene su repercusión a la hora de decidir la política monetaria de la zona euro, ya que cuando hay elecciones se incrementan las presiones para evitar movimientos en los precios del dinero.

“Tres de las cuatro mayores economías de Europa —Francia, Italia y España— celebrarán elecciones el próximo año, siendo Francia el país que concentra una mayor atención. De cara a esos comicios, anticipamos un grado significativo de relajación fiscal en toda la región; al fin y al cabo, es lo que suelen hacer la mayoría de los gobiernos en años electorales. Dado el calendario político, la ventana para aplicar una política monetaria más agresiva se limita a la segunda mitad de este año”, comenta David Zahn, responsable de renta fija europea de Franklin Templeton.

La guerra que iniciaron Donald Trump y Benjamín Netanyahu contra Irán, que ha cumplido esta semana 100 días, ha supuesto la muerte de miles de inocentes y ha profundizado una crisis de la que Europa empezaba a salir. Ahora se puede convertir en el aldabonazo para que a partir de este jueves los ciudadanos y las empresas de la UE tengan más dificultades para pagar sus deudas. El Banco Central Europeo (BCE) se reúne el 11 de junio bajo la presión por subir los tipos de interés que provoca una inflación por encima del 2%. Otros bancos centrales ya han dado el paso con incrementos de tipos por los precios de los combustibles, como han sido los de Noruega y Australia, mientras Trump está presionando a la Reserva Federal para que mantenga la política monetaria sin movimientos.

La situación económica de la Eurozona, con un crecimiento del 0,1% en el primer trimestre del año, y el hecho de que se trata de una crisis de oferta, que se puede solventar con la recuperación de la producción, no debería dar alas al Consejo de Gobierno del BCE para impulsar un endurecimiento de la política monetaria. Sin embargo, sus miembros llevan dos semanas preparando el terreno para la que sería la primera subida de los tipos desde septiembre de 2023, con un incremento de un cuarto de punto que los elevaría al 2,25%.

Con la publicación de las actas de la reunión del BCE del 28 y 29 de abril, Ronald Temple, analista jefe de mercados de Lazard, ya advirtió de que el mensaje general que estaba emanando desde la sede del organismo en Fráncfort (Alemania) es que la discusión ya no gira en torno a si deben producirse nuevas subidas, sino sobre el momento adecuado para aplicarlas: “Ya se sabía que había voces halcones en el consejo de gobierno del BCE, pero la fuerza de esas voces y la probabilidad de al menos una subida de tipos se hicieron más evidentes con la publicación de las actas”.

Entre los más duros se encuentra Isabel Schnabel, la vocal alemana del Comité Ejecutivo del BCE, que ha asegurado que “dada la magnitud y la persistencia del shock actual, en mi opinión ya no es posible pasarlo por alto. Desde la perspectiva actual, creo que será necesaria una subida de los tipos de interés en junio”. Schnabel ha ido más allá al decir que “está aumentando el riesgo de un desanclaje de las expectativas de inflación”, es decir, según la vocal alemana los ciudadanos y las empresas empiezan a dejar de creer que los precios volverán al nivel del 2%, con lo que es más difícil controlar la inflación.

El dato que ha terminado por hacer crecer en el BCE al bando de los halcones, que apuestan por ahogar la economía como fórmula ortodoxa para rebajar los precios, ha sido la inflación de mayo, que se elevó al 3,2%, la más alta desde septiembre de 2023. Los precios de la energía fueron un 10,9% más elevados respecto al año anterior, volviendo a dirigir la mirada hacia el conflicto de Oriente Medio como el epicentro de esta crisis inflacionaria.

A esta situación ha ayudado también la falta de concreción y de planes por parte de la Administración Trump para conseguir el final del conflicto que afecta a Oriente Medio. El cierre del estrecho de Ormuz, por donde circulaban el 20% del transporte marítimo de petróleo y gas, ha golpeado los precios en todo el mundo. Ahora el presidente de EEUU es incapaz de controlar a Israel, que ha ignorado su petición de no atacar a Irán, aunque finalmente ha terminado anunciando un cese de los ataques. La escalada de tensión en la región se ha elevado hasta llevar la tregua a su peor momento y Teherán ha llegado a anunciar que se prepara para un conflicto “prolongado”.

Con esta situación, Xavier Chapard, analista de LBP, apunta que este incremento de precios “debería acentuar la inquietud del BCE ante los efectos indirectos de la crisis energética. Este hecho convierte en prácticamente inevitable una subida de los tipos a mediados de junio y aumenta la probabilidad de otra subida durante el verano”.

Subida incluso con acuerdo de paz

De hecho, hasta un posible acuerdo de paz entre Estados Unidos e Irán ya no parece suficiente. Pierre Wunsch, que preside el Banco Nacional de Bélgica, respalda un incremento de 25 puntos básicos en los tipos de interés incluso si se confirmara un acuerdo de paz en Oriente Medio antes de la reunión del BCE. “Si se confirma un acuerdo de paz justo antes de la reunión, formará parte del debate. Pero no sabremos si será duradero o creíble. El debate podría ser algo menos sencillo. Pero probablemente seguiría habiendo argumentos para subir los tipos; simplemente serían algo menos sólidos. Llegado un punto, no podemos dejar que el mercado haga todo el trabajo. Tenemos que adoptar una posición”, argumentó Wunsch.

Sin embargo, la Comisión Europea ha rebajado en tres décimas las previsiones económicas para la zona euro, hasta un 1,1% en 2026. Ya hay varias casas de análisis que están poniendo en la mesa, a pesar de la presión de los halcones, que será solo necesaria una subida de tipos, como planteó el gobernador del Banco de Finlandia, Olli Rehn, en una posición contraria a la de Schnabel: “Si bien los riesgos inflacionarios han aumentado, una subida de tipos en junio tendría un carácter preventivo, como una medida de aseguramiento, y no respondería a presiones inflacionarias ya arraigadas”, según el finlandés.

La semana pasada, la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) publicó un informe en el que apuntaba a que la eurozona crecerá apenas un 0,8% en 2026 acuciada por el “deterioro de la confianza”. El analista de LBP recuerda que “la Comisión Europea no ha señalado a ninguno de los países que actualmente se encuentran inmersos en un procedimiento de déficit excesivo en relación con sus presupuestos de 2026. También ha propuesto una flexibilidad presupuestaria de 0,3 puntos del PIB este año, lo que da cierto margen para aplicar medidas que amortigüen la crisis energética. Aunque se esperaban, estas decisiones reducen los riesgos de tensiones políticas de cara al verano”.

“Una sola y basta”

Pero la mala situación de la economía está llevando a relevantes participantes de los mercados a ser más cautelosos respecto a las posiciones más duras en política monetaria. “Una sola y basta” es el discurso que se está extendiendo entre instituciones financieras como JP Morgan, Pictet o Carmignac, según publica Bloomberg.

“La economía europea puede absorber esta subida de 25 puntos básicos; no representa un gran peligro. Pero si entramos en un ciclo de endurecimiento monetario con subidas consecutivas, la situación podría ser diferente”, apuntó Guillaume Rigeade, codirector de renta fija de Carmignac.

“El mercado espera tres subidas; probablemente harán una sola, simplemente para demostrar que están atentos a los datos de inflación. La economía europea no está ganando impulso”, comentó por su parte Luca Paolini, estratega jefe de Pictet.

Ante la incertidumbre de la situación, en la sede del BCE también hay sectores que admiten cierta precaución. Se recuerda la lección aprendida de la pasada crisis de precios, tras la invasión de Ucrania por Rusia. Entonces se cayó en una política monetaria demasiado agresiva, con muchas subidas de tipos en poco tiempo, que deterioraron la economía europea más de lo esperado.

El G-7 se encuentra ante una de esas encrucijadas de la que no suele salir bien parado. O, para ser más precisos, de la que le cuesta emerger. Los selectos socios de este club, otrora el más rico del planeta, no se sienten nada cómodos cuando sus coyunturas se debilitan sincronizadamente. Sus recesiones colectivas de 2009 tras el colapso crediticio --primera de su historia-- o de la Gran Pandemia --segunda y última, hasta el momento-- se superaron con recetas aisladas y sin un ritmo sostenido en sus ciclos de negocios. Tampoco por casualidad, tres de ellos (Japón, Alemania y Reino Unido) han sido diagnosticados como enfermos económicos en los últimos decenios.

Ahora, las potencias industrializadas se enfrentan a uno de sus peores enemigos: la estanflación. Fenómeno que, por razones bien fundadas, atenaza a sus bancos centrales. Subir tipos de interés para contener repuntes drásticos de precios choca con la predisposición de sus autoridades a empujar el crecimiento y estimular el empleo. Es como una dicotomía existencial. El objetivo de control inflacionista --quizás, el prioritario en su escalafón estatutario-- entra en colisión con sus otros dos principios sacrosantos: el dinamismo productivo y del mercado laboral, que reclaman un precio del dinero barato para proyectar prosperidad.    

Ante esta tesitura, la Reserva Federal es la que afronta un escenario más delicado. No solo por el alza de su IPC, que ha saltado al 3,8% en abril --cota máxima del último trienio--, sino porque la Administración Trump ha invocado el fantasma de la injerencia monetaria y ha provocado un conflicto bélico en Oriente Próximo que ha ocasionado la parálisis del Estrecho de Ormuz, el colapso de los flujos de crudo y gas y, por efecto contagio, de fertilizantes y bienes alimenticios. A lo que se unen las perspectivas pesimistas sobre una tregua garantizada con el régimen iraní, que no invitan a pensar en un inminente control de los precios por debajo del 2%, sino, más bien a presenciar futuros intentos del líder republicano para que la Fed baje tipos.

Detrás de esta estratagema está el nombramiento de Kevin Warsh como relevo en la presidencia de la Fed de Jerome Powell, a quien ha perseguido política y judicialmente en los últimos meses.

Los cambios nunca suelen ser una garantía irrebatible de estabilidad en los bancos centrales. Y menos cuando la gasolina se ha disparado más del 50% desde el inicio de la guerra en Irán en un país en el que la inflación despierta descontento en el subconsciente colectivo. Como sabe el propio Donald Trump, que supo tocar su tecla en campaña presidencial hasta situar al IPC --por encima del 2%, pero en descenso tras el shock energético de la guerra de Ucrania-- en el centro del debate económico. Ahora, con el indicador espoleado por otra contienda bélica, el mercado descarta cualquier atisbo de recorte de tipos en EEUU este año.

La Fed se enreda en su laberinto

Warsh no lo tendrá fácil. La coyuntura no incita a decretar un dinero barato. Pese a lo cual, desde la Casa Blanca se siguen reclamando rebajas urgentes. Y su nombramiento le exige una narrativa que preserve la credibilidad de la Fed frente a las embestidas dialécticas contra su soberanía del inquilino del Despacho Oval. “Está entrando en una situación imposible” aduce David Wilcox, ex economista de la Fed y analista del Peterson Institute, sobre Warsh y las renovadas presiones a las que será sometido con una inflación rampante.

Mary Daly, responsable de la Reserva Federal de San Francisco, añade más leña al fuego a esta transición presidencial al avisar de que las cadenas de suministro “siguen atascadas” y podrían mantener la inflación por encima del 2% durante bastante tiempo. Al igual que Austan Goolsbee, su homólogo de Chicago, que rechaza la idea de que la eclosión de la IA vaya a permitir descenso de tipos por el supuesto efecto deflacionista de sus inversiones. Otro mantra que se ha instalado en el clima bursátil. El nuevo ciclo tecnológico –manifiesta sin tapujos Goolsbee-- “también está elevando costes y tensiones de inversión”.

Pero hay más. Goldman Sachs, en una nota a clientes, califica el panorama actual de Wall Street de “episodio de espuma especulativa”, insiste en un cóctel de valoraciones elevadas, optimismo inversor casi unánime y una complacencia excesiva hacia los riesgos geopolítico y sistémicos. Sus expertos enfatizan que cuando el S&P 500 superó la barrera de los 7.100 “hicimos disparar las alarmas de un colapso bursátil […] quizás no inminente, pero que debería entenderse como un aviso a navegantes”.

Las últimas crisis financieras --la punto.com, en 2000, y el colapso crediticio de 2008-- se saldaron con recesión del PIB americano. Pero los meses precedentes se emitieron signos de peligro con récords de capitalización, aducen en Goldman Sachs, desde donde recuerdan que es el inversor particular el que sale peor parado de las burbujas especulativas con secuelas inflacionistas.

El Nobel Paul Krugman también se ha apuntado a esta oleada de críticas. “EEUU empieza a oler a estanflación”, con un petróleo disparado, una economía y un empleo en resiliencia activa, pero con malos augurios a medio plazo, y una Fed atrapada y sin margen para rebajar tipos sin avivar más los precios. Powell rechaza el paralelismo con los años setenta, en los que la reacción tardía de la Reserva Federal encareció aún más los precios. Sin embargo, Krugman atisba “demasiadas señales similares”. Desde una inflación persistente previa al colapso energético, hasta un voltaje geopolítica intenso y un dinamismo que pierde vigor. Antes de señalar a los aranceles recíprocos y al excesivo coste de la vivienda como “aceleradores silenciosos” de esta compleja coyuntura.

BCE, BoE, BoJ, la otra sopa de letras del G-7

En Europa tampoco hay mucho espacio para la complacencia. Ni para movimientos bruscos en su estrategia monetaria. Aunque la economía de la eurozona parte de una posición más frágil, con pulso productivo anémico y aminoramiento de la demanda interna, el cierre de Ormuz ha elevado el nivel de amenaza de la estanflación. Justo cuando el BCE confiaba en iniciar un ciclo de relajación monetaria más profundo en 2027 para espolear la economía del euro. Hay quien, incluso, no descarta, desde el mercado, que Fráncfort otorgue mayor trascendencia al impulso del PIB y del empleo que a la inflación. Sobre todo, si el futuro depara a corto plazo el final de las hostilidades en Oriente Próximo.

Aun así, el consenso se inclina por una subida del 0,25% en junio y otra similar en septiembre.

En paralelo, el BCE también ha comenzado la batalla por la sucesión de Christine Lagarde, cuyo mandato expira en un año y a la que ya se le atribuye el sillón presidencial del World Economic Forum (WEF), entidad gestora de las cumbres de Davos. En esta carrera, gana posiciones Pablo Hernández de Cos, ex gobernador del Banco de España y una figura respetada tanto en Fráncfort como en los mercados globales por su perfil técnico. Todo ello añade dosis de incertidumbre a la estrategia de la autoridad monetaria, en cuyo consejo de gobierno son habituales las luchas entre halcones y palomas; entre ortodoxos --escrupulosos con el mandato inflacionista, de perfil neoliberal-- y keynesianos, más partidarios de potenciar la economía y el empleo.

En este dilema, unos y otros velan armas antes de enterrar sus políticas de wait and see de los últimos meses. Desde el inicio del conflicto en Irán. Con la inflación armonizada en el 3% en abril --por debajo de las predicciones--, pero con un augurio de crecimiento de apenas 8 décimas para 2026. Y en retroceso por los daños colaterales de la guerra. De modo que las espadas monetarias están en alto en Fráncfort. Isabel Schnabel, miembro de su ejecutiva, ha dejado claro que el BCE “tendrá que encarecer el dinero” si la escalada energética se traslada a la inflación subyacente. Mientras su colega Boris Vujcic insiste en que “el riesgo se está moviendo hacia la estanflación con nitidez”, aunque matiza que “subir tipos muy rápido amenaza con asfixiar” a una economía exhausta, con inflación elevada, dinamismo débil y margen político muy limitado.

Casi el mismo dilema se reproduce en el Banco de Inglaterra (BoE). Londres se mantiene en ese compás de espera. Con un IPC de marzo revisado al alza, hasta el 3,4%, unos tipos en el 3,75% y una crisis abierta contra el aún premier, Keir Starmer, que podría adquirir una dimensión de calado financiero y fiscal. La rentabilidad de los bonos a 30 años se ha disparado a máximos en casi tres decenios y la losa de una pérdida de valor de la libra en los mercados cambiarios como la que se llevó a la conservadora Liz Truss en 2022 ha vuelto a la arena política. Aunque de momento los economistas no aprecian retoques en el BoE, pese al temor de estanflación y las vulnerabilidades en productividad, ingresos tributarios y gestión de la deuda. O las nuevas tierras movedizas en el 10 de Downing Street.

Japón representa, quizás, el cambio más simbólico. Tras décadas de deflación y tipos negativos, el BoJ se ha visto forzado a normalizar su política monetaria precisamente por un shock externo que amenaza con desanclar las expectativas de inflación. La autoridad monetaria japonesa dejó los tipos en el 0,75% en su última cita, pero 3 de los 9 miembros del consejo votaron ya a favor de una subida inmediata. Kazuo Ueda, su gobernador, reconoce que la institución deberá actuar si la energía genera una segunda ronda alcista de salarios y precios. La OCDE prevé que Japón eleve tipos hasta el 2% antes de 2027 tras décadas luchando contra la deflación.

Horizontes lejanos con cumbres borrascosas

Las tensiones coyunturales actuales, sin embargo, no deberían impedir ver un futuro a largo más complejo. El propio Hernández de Cos, desde su posición ejecutiva en el Banco Internacional de Pagos (BIS, según sus siglas en inglés) viene advirtiendo de que los bancos centrales afrontan un cambio de régimen. De Cos lo achaca a los múltiples efectos de una deuda soberana desbordada, un comercio fragmentado, la financiación de la transición climática o la puesta en liza de divisas digitales. Si los gobiernos usan estímulos fiscales permanentes para diluir tensiones energéticas o episodios de descontento social --alerta-- los bancos centrales aplicarán estrategias de tipos de interés elevados durante periodos más prolongados.

El BCE, por ejemplo, se opone a las stablecoins que empiezan a forjar las bigtechs y los poderosos bancos de inversión estadounidenses. Es una de las bazas que tendrán que jugar las autoridades monetarias más allá del precio del petróleo.

De hecho, Lagarde acaba de rechazar el modelo regulatorio estadounidense de las stablecoins. A pesar de que estos activos ya superan los 300.000 millones de dólares, por estar vinculados al dólar. Europa teme una pérdida de soberanía monetaria y peligros latentes en la fijación futura de tipos fuera de la esfera de influencia del billete verde. Hernández de Cos alerta, por su parte, de que pueden desestructurar el sistema financiero si no se someten a supervisión bancaria.

Mientras todos ellos --la Fed, el BCE, el BoJ y el BoE-- llevan varios ejercicios incorporando el riesgo climático a sus estrategias tras certificar unas pérdidas aseguradoras de 140.000 millones en 2025. Funcas advierte de que el cambio climático puede consolidar una inflación más persistente y volátil, encareciendo la energía, los alimentos y los seguros y estrechando la capacidad de los bancos centrales para hacer maniobrar sus estrategias monetarias.

Siempre me ha sorprendido la habilidad de los portugueses para situar a sus compatriotas en puestos clave de los organismos internacionales. Con un PIB que es la quinta parte del español, han conseguido colocar a sus nacionales en la Secretaría General de la ONU (António Guterres), en la Presidencia del Eurogrupo (Mario Centeno) y en la Presidencia de la Comisión Europea (Durão Barroso). Ningún español ha llegado a esos puestos, pese a formar parte de esos clubs desde la misma fecha en que lo hizo nuestro país vecino (la ONU en 1955, la UE en 1986 y la eurozona, desde su inicio, en 1999). La única explicación a este éxito luso es que todos los portugueses hacen piña en torno a sus candidaturas nacionales, independientemente del origen político, de la ideología o de cuál sea el Gobierno de turno.

En España somos mucho más cainitas, y hemos tenido ocasiones en el pasado para demostrarlo. En 2012, José Manuel Campa, que había sido Secretario de Estado de Economía con Zapatero, tenía muchas opciones y un apoyo externo garantizado para convertirse en miembro del Consejo del BCE, en el puesto que quedaba vacante al terminar el mandato de José Manuel González-Páramo, el único español en un puesto relevante del BCE desde 2004. Pero el rechazo del Gobierno de Rajoy impidió esa opción y España se quedó sin representación en la autoridad monetaria europea durante 6 años, hasta que Luis de Guindos ocupó la vicepresidencia del BCE en 2018, con el apoyo del gobierno de Rajoy y el rechazo del PSOE, entonces en la oposición.

Una excepción a este comportamiento sectario fue el nombramiento de Rodrigo Rato como Director Gerente (y máximo líder) del Fondo Monetario Internacional. Lo que ocurrió entonces no es opinión. Es información, pues lo viví en primera persona. En marzo de 2004 se encontraba el FMI en pleno proceso de elección del nuevo director gerente en sustitución del alemán Horst Köhler, que iba a ser elegido presidente de Alemania. Rato tenía, lógicamente, el apoyo del gobierno de Aznar y era un candidato firme al puesto. Pero en marzo de 2004 las elecciones generales cambiaron el gobierno de España y el FMI exigía tener el apoyo del nuevo gobierno al candidato español.

A los pocos días de las elecciones, recibí una llamada del entonces número 2 del FMI, el mexicano Agustín Carstens, con quien había trabado una cierta amistad en mi época de economista jefe de BBVA. Agustín me dijo que la opinión del nuevo gobierno era condición necesaria (y suficiente) para el nombramiento de Rato para ese puesto. Le pedí unas horas para consultarlo con Zapatero (ni siquiera había sido investido presidente del gobierno) y este me confirmó su aprobación. Al fin y al cabo, era un candidato español y se trataba de un puesto muy importante en la esfera internacional, con rango de jefe de Estado.

Nuestro apoyo fue bien recibido por el FMI, pero provocó asombro dentro de España, tanto entre nuestras filas como las del PP. Seguramente en Portugal nadie se habría sorprendido por esta decisión. Es cierto que la experiencia no salió tan bien como se esperaba y Rato dejó el FMI a los 3 años, en circunstancias que nunca han sido aclaradas. Pero no es menos cierto que conseguimos colocar a un español en lo más alto de las instituciones financieras internacionales.

Ahora, 22 años después, tenemos la ocasión de tener a otro español, Pablo Hernández de Cos, nada menos que como Presidente del Banco Central Europeo (BCE), tras el final del mandato de la francesa Christine Lagarde. Se puede decir, con razón, que mi opinión sobre Pablo está sesgada, pues le conozco desde que era economista del Servicio de Estudios del Banco de España y he seguido toda su trayectoria. Pablo no sólo es un excelente economista, sino que es honrado, moderado, dialogante y reflexivo.

Pero, si no le conociera de nada, también le apoyaría con entusiasmo. Fue gobernador del Banco de España desde 2018 hasta 2024, en una época donde el BCE se distanció de su pasado más siniestro y apoyó decididamente a los países miembros del euro durante la crisis de la pandemia y la guerra de Ucrania, respectivamente. Durante su mandato se alineó con las posiciones más moderadas (“dovish”) frente a los “halcones” de la Europa central. Desde 2024 es Director General del Banco Internacional de Pagos (BIS) en sustitución, precisamente, de Agustín Carstens. En esta época ha seguido ganando experiencia y prestigio internacional, lo que le convierte en un firme candidato a la presidencia del BCE.

Además de las cualidades del candidato, España se merece ese puesto, que hasta ahora sólo lo ha ocupado un holandés, dos franceses y un italiano. Somos el cuarto país de la eurozona, pero tenemos tres bancos entre los seis primeros de la zona euro. Incluyendo los dos primeros, Santander y BBVA. Y un sistema financiero mucho más moderno y tecnológicamente avanzado que el de nuestros socios de la unión. Del reto que suponen las nuevas tecnologías para el sistema de pagos también sabe, y mucho, Pablo Hernández de Cos.

No es la primera vez que España tiene esta oportunidad. A finales de los años 90, cuando se iba a crear el euro, le ofrecieron a Luis Ángel Rojo, entonces gobernador del Banco de España, ser el primer presidente del BCE. Declinó por motivos personales. Una lástima, porque la historia del euro probablemente habría sido otra. Seguramente habría evitado la creación de las burbujas de crédito e inmobiliarias en buena parte de la eurozona durante 2002-2005 (véase gráfico). Y, sin lugar a dudas, habría evitado el enfrentamiento entre el núcleo y la periferia, división agravada por el primer presidente del BCE, el desaparecido y poco llorado, Wim Duisenberg, al que se le asigna la paternidad del apelativo “P.I.G.S.” a los países del sur de la zona euro (Portugal, Italia, Grecia y España). Esta vez no podemos fallar. Dejemos al lado el cainismo hispano y apoyemos como país al candidato español al BCE: ¡Pablo for President!

A pesar de que la Unión Europea está al borde de la estanflación, el Banco Central Europeo (BCE) ha preferido mantenerse en estado de vigilancia y dejar los tipos de interés al 2%. Este jueves empezó con pésimos datos para la economía europea, con un incremento de la inflación al 3% y una pobre tasa de crecimiento de solo el 0,1% en el primer trimestre de 2026, unos datos que ponen frente al abismo de la estanflación a la economía de la zona euro, con lo que todas las miradas se han dirigido al discurso de la presidenta de la institución monetaria para conocer el camino que va a seguir en los próximos meses. Esta ha sido la última reunión del consejo de gobierno del BCE en la que ha participado como vicepresidente, Luis de Guindos, que abandonará la institución monetaria el próximo 31 de mayo.

El BCE admite en un comunicado que “la guerra en Oriente Medio ha provocado un fuerte aumento de los precios de la energía, lo que ha impulsado la inflación y ha afectado negativamente a la confianza económica”. Sin embargo, la institución monetaria mantiene que “la zona del euro entró en este periodo de aumento de los precios de la energía con una inflación cercana al objetivo del 2%, y la economía ha mostrado resiliencia en los últimos trimestres. Las expectativas de inflación a largo plazo siguen bien ancladas, aunque las expectativas a corto plazo han aumentado de forma significativa”.

Posteriormente, durante la rueda de prensa, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha explicado que la decisión de este jueves se tomó por unanimidad, pero hubo debate entre los miembros del comité de la institución monetaria sobre una posible subida de tipos. Lagarde ha admitido que “ciertamente nos estamos alejando de nuestro escenario base” del 2% de inflación, que llevaría al BCE a actuar, probablemente con una subida de tipos; sin embargo, ha puntualizado que la situación actual no responde a una estanflación, “ya que es muy diferente a la de los años setenta”, pero sí ha admitido que Europa sufre “un crecimiento muy bajo”.

Uno de los elementos que pueden hacer al BCE elevar los tipos son los efectos de segunda ronda, que son los incrementos de inflación provocados por una espiral por la subida de salarios o el aumento de precios de productos, aunque Lagarde ha confirmado que el BCE no ha observado actualmente que en la economía europea se estén dando estos efectos.

La visión del BCE, que admite que “los riesgos al alza para la inflación y los riesgos a la baja para el crecimiento se han intensificado”, no oculta que cada vez hay más nubarrones en la economía europea como consecuencia de la guerra iniciada por Estados Unidos e Israel contra Irán. La presidenta de la Comisión Europea, Ursula Von der Leyen, ya avisó este miércoles de que “hay una realidad dura que todos debemos afrontar: las consecuencias de este conflicto pueden prolongarse durante meses o incluso años”, tras advertir de que la factura europea “por importaciones de combustibles fósiles ha aumentado en más de 27.000 millones de euros, sin una sola molécula adicional de energía. Estamos perdiendo casi 500 millones de euros al día”, durante su discurso ante el Parlamento Europeo.

En este sentido, Sebastian Paris Horvitz, director de análisis de LBP, constata que “en la zona euro, el ascenso de los precios de la energía, y en particular del gas, ha afectado considerablemente a la coyuntura económica, como se ha visto en los índices PMI”. Paris Horvitz recalca el fuerte impacto que ha tenido en la economía alemana, donde “los efectos positivos del plan de estímulos alemán se están viendo ampliamente contrarrestados. Este es el mensaje que se desprende de la encuesta del IFO, que volvió a retroceder en abril, sobre todo debido a las fuertes caídas de las expectativas”. Además, hay que añadir que el crecimiento de Francia se ha frenado en el primer trimestre. El gobierno avisó esta semana que la guerra podría costarle al Estado 6.000 millones de euros en 2026, lo que va a obligar a congelar el gasto para evitar entrar en un déficit excesivo.

Las palabras de Von der Leyen fueron un día antes de que los precios del petróleo superen los 125 dólares, aunque posteriormente redujo su cotización hasta los 113 dólares por barril. La incertidumbre sobre la duración del conflicto en Oriente Medio está destrozando las previsiones económicas y provocando turbulencias desconocidas en los mercados de los combustibles fósiles, que está redefiniendo incluso a la OPEP, la Organización de Países Exportadores de Petróleo.

Con este panorama, los mercados tratan de adivinar cómo será el camino a seguir por el BCE en un contexto donde la incertidumbre es lo único a lo que agarrarse. Ronald Temple, estratega jefe de mercados de Lazard, espera que el BCE “actúe con criterio en lugar de responder mecánicamente a los precios de la energía a la hora de fijar la política monetaria”. 

Estamos ante una crisis de oferta que, en teoría, debería ser temporal, pero con las declaraciones del presidente de EEUU, Donald Trump, nadie sabe realmente la duración de esta guerra. Konstantin Veit, gestor de carteras en Pimco, señala que “seguimos esperando vigilancia más que acción. Si el BCE respondiera a los riesgos inflacionistas, creemos que cualquier movimiento sería gradual más que agresivo, siendo improbable que supere dos subidas de tipos. Dicho ajuste estaría dirigido principalmente a gestionar las expectativas de inflación en lugar de reaccionar de forma mecánica a la volatilidad a corto plazo, especialmente en un contexto en el que el impulso del crecimiento sigue debilitándose”.

Por su parte, Raphaël Thuin, director de Estrategias de Mercados de Capitales de Tikehau Capital, advierte del riesgo de que la política monetaria sea más agresiva por parte del Banco Central Europeo. “La tentación es grande para que el BCE reaccione ante el aumento de los precios de la energía con una postura más agresiva. Los responsables del BCE y los participantes en el mercado aún tienen presente el error de política de 2022, cuando se consideró que la inflación era transitoria. Por lo tanto, existe el riesgo de compensar en exceso en sentido contrario”. 

Las esperanzas están puestas en que se consiga un acuerdo entre EEUU e Irán antes del verano. Geoffrey Lenoir, analista de Ofi Invest AM, concluye que “el BCE esperará hasta junio antes de tomar una posible decisión de subir tipos. Pero si el alto el fuego genera un acuerdo para el fin de las hostilidades, el BCE mantendría los tipos actuales todo el año”. 

Se acercan subidas del tipo de interés por parte del Banco Central Europeo. Las presiones inflacionistas provocadas por el cierre del estrecho de Ormuz están dando mayor protagonismo al discurso de los halcones monetarios, es decir, a aquellos más convencidos de que la subida de precios sólo puede contenerse mediante una política monetaria restrictiva. Pero ¿qué significa todo esto? Si la economía aparece habitualmente como una ciencia oscura y ajena al ciudadano común, el mundo de la política monetaria se presenta aún más confuso. Sin embargo, conviene comprender bien qué se está jugando aquí y por qué los futuros acontecimientos nos afectarán a todos, y previsiblemente para mal.

La función principal que tiene el Banco Central Europeo es controlar la inflación, lo que significa que está mandatado a maniobrar para que los precios no suban por encima del límite convencionalmente definido del 2%. Tradicionalmente se presenta esta función como meramente técnica, llevando incluso al punto de que el BCE es formalmente independiente del poder político —es una de esas dimensiones emancipadas de la legitimidad democrática, aparentemente por el bien de la comunidad—.

Pero su propia institucionalidad es una decisión política, algo que queda patente cuando se observa que al menos la Reserva Federal estadounidense tiene también como objetivo la creación de empleo, un aspecto escondido deliberadamente en la razón de ser del BCE. Además, las decisiones del BCE afectan desigualmente por grupos sociales, particularmente entre deudores y acreedores: la inflación es un corrosivo de las deudas, que beneficia a quienes tienen préstamos —que suelen ser las familias endeudadas e hipotecadas— y perjudica a quienes han prestado dinero —que, por definición, tienen dinero “sobrante”—. En este sentido, puede interpretarse que la función del BCE es evitar que el capital de los inversores financieros se esfume por la subida de precios.

La pregunta central de la política monetaria es por qué suben los precios. Por un lado, la tradición monetarista considera que tal cosa sucede cuando hay demasiado dinero persiguiendo pocos bienes disponibles en el mercado. Por otra parte, la teoría del nuevo keynesianismo supone que los precios suben cuando hay una demanda excesiva respecto a la oferta. En ambos casos, sin embargo, la receta propuesta para moderar la inflación es la subida del tipo de interés de referencia —el que determina el banco central—. Simplificando algo, el objetivo es que nadie pueda prestar por debajo de esa cantidad, lo que encarece las inversiones reales para las empresas y conduce a una ralentización de la economía.

En términos coloquiales se dice que la economía se “enfría”: las empresas dejan de invertir, los hogares tienen más dificultades para comprar a crédito y a los Estados les sale más caro emitir títulos con los que financiarse; consumo, inversión y gasto público se frenan y el crecimiento económico se resiente —lo que implica, además, un crecimiento del desempleo—. Todo ello supone una reducción de la demanda, lo que es la clave para que los precios bajen. Desde esta perspectiva, el problema está en encontrar un punto de equilibrio, pues enfriar demasiado a la economía puede llevarla a una recesión grave. Ese es el debate que ahora mismo está teniendo lugar en el Banco Central Europeo: acerca de la magnitud de la subida.

Pero, ¿qué ocurre cuando los precios suben porque hay un ‘shock de oferta’ como el provocado por el cierre del estrecho de Ormuz? En ese caso, los precios suben porque existen cuellos de botella en los flujos comerciales internacionales y no por causas monetarias y/o de exceso de demanda. Como comenté la semana pasada, en estas situaciones se produce un evento que impulsa los precios al alza porque algún input productivo se encarece al hacerse más escaso —por ejemplo, el petróleo, los fertilizantes u otras manufacturas—, y las empresas responden a través de un mecanismo de propagación y amplificación. A lo largo de la cadena que va desde la materia prima hasta el producto final, las empresas propagan la inflación porque suben sus precios para mantener los márgenes de ganancia, pero también amplifican la inflación porque aprovechan la oportunidad para ganar aún más que en condiciones normales. De este modo, el efecto final es que los precios crecen mucho más de lo que queda explicado por el ‘shock de oferta’ como tal: suben en gran medida porque las grandes empresas deciden aprovechar su situación privilegiada —debido a su poder de mercado— para incrementar sus beneficios. Paradójicamente, ese tipo de inflación no se corrige eficazmente con la subida de tipos.

En la era del neomercantilismo y la lucha por la energía en el contexto de crisis ecosocial, estas situaciones de ‘shocks de oferta’ son mucho más comunes que en la era del libre comercio; algo evidente si tenemos en cuenta lo sucedido a nivel mundial con la pandemia (2020), Ucrania (2022) y ahora Irán (2026). En estas situaciones las políticas recomendadas para contener precios son aquellas destinadas a frenar los incrementos de los márgenes de beneficio. Por su parte, la política monetaria restrictiva logra detener la subida de precios a nivel agregado porque es matar moscas a cañonazos, además haciendo recaer el coste no en los principales responsables de la subida de precios sino, como de costumbre, en las empresas y familias más vulnerables.

Hay ocasiones en las que las subidas de tipos de interés que enfrían la economía —política monetaria restrictiva— se complementan con planes de estímulo que calientan la economía —política fiscal expansiva— a fin de moderar los efectos más nocivos. Es lo que ocurrió en 2022 cuando los tipos de interés subieron para hacer frente a la inflación causada por la guerra en Ucrania, pero todavía estaban desplegándose los programas de inversión pública Next Generation. Esa coincidencia temporal evitó que el desempleo se disparara y que la situación económica fuera a peor; cuando los flujos comerciales se restauraron, la presión sobre los precios decayó y los tipos de interés bajaron.

La inminente subida de los tipos de interés —que llegará con alta probabilidad antes de verano— no parece que vaya a ser acompañada de medidas extraordinarias de la magnitud de los fondos Next Generation. En realidad, esta sería una excelente oportunidad para que la Unión Europea pusiera en marcha un programa de estímulo a nivel comunitario —incluso financiado con eurobonos— que acelerara la transición ecológica y, en particular, la energética. Ese estímulo podría compensar la subida de tipos de interés al tiempo que permite a la Unión Europea reducir su vulnerabilidad energética y geopolítica respecto a proveedores de energía fósil tan inestables como Rusia o Estados Unidos. Si, además, se aprovechara para que el Banco Central Europeo asumiera que para frenar este tipo de inflación es más importante controlar los márgenes de beneficios empresariales que subir los tipos de interés, sería una victoria mucho más amplia. Pero quizás ambas cosas son pedir peras al olmo.

El presidente estadounidense ha vuelto a montar otro TACO, acrónimo acuñado con sorna en las firmas de inversión de los últimos meses para describir sus secuencias recurrentes de amenazas apocalípticas seguidas de repliegues de postura del líder MAGA. En 2025, utilizó a destajo esta desconcertante dialéctica a cuenta de la implantación de los aranceles recíprocos de EEUU y sus posteriores tiras y aflojas con aliados y rivales geoestratégicos y culminó con un rapapolvo del Supremo americano.

Este año, la arena donde se escenifica la estrategia comunicativa trumpista, a golpe de clic, se sitúa en el mercado del petróleo, ecosistema ideal para trasladar casi sin solución de continuidad las consignas geopolíticas a la especulación bursátil por el amplio abanico de parámetros que se conjuran para fijar el precio del barril. 

TACO responde a la apelación Trump Always Chickens Out (algo así como Trump siempre se acobarda) y, hasta ahora, antes de atestiguarse unos sospechosos movimientos de enriquecimiento rápido con indicios de tráfico de influencia en el círculo próximo a Trump –a propósito de sus amenazas y repliegues sobre un alto el fuego en la guerra ilegal contra Irán que él mismo inició— regía en los círculos inversores la certeza de que “la única posición perdedora es tomarse la retórica trumpista al pie de la letra”. Lectura con claros tintes irónicos.

Sin embargo, el negocio del petróleo es más peliagudo. Suma factores más peligrosos a los mensajes coercitivos con rectificación del mandatario americano que los de una reconfiguración global de los entramados arancelarios que han sepultado el principio de la libre circulación de mercancías y servicios.

El crudo es el fertilizante más propicio para que germinen tomas de decisiones geopolíticas en los mercados de capitales. Es donde campa a sus anchas la idea de que la volatilidad propicia incertidumbre, pero también oportunidades. Así lo constataba Financial Times en la mañana de una de las jornadas clave de la pasada semana, cuando se ejecutaron operaciones en futuros de Brent y WTI –barriles de referencia en Europa y EEUU, respectivamente– por valor de 580 millones de dólares. Apenas 15 minutos antes de que Trump anunciara avances en las conversaciones con Irán, que el régimen de los ayatolás se apresuró a desmentir.

Pero el relato cumplió su misión. Desencadenó una caída inmediata del petróleo con repuntes de otros activos, lo permitió capturar beneficios rápidos y cuantiosos. ¿Tráfico de influencias? Presumiblemente. Aunque no se hayan identificado a los operadores ni haya todavía pruebas de ilegalidad, el cariz anómalo de estos movimientos concertados un día sin datos relevantes ni catalizadores evidentes alimenta la sospecha de que un selecto club de inversores próximo al circuito personal del presidente opera con ventajas informativas de carácter privado. “Alguien se hizo mucho más rico en horas”, asumían varias voces del mercado.

Al margen de esta seria advertencia de los efectos que puede ocasionar la jerga TACO, esta alerta de súbitos incrementos patrimoniales para unos pocos parece certificar que el precio del crudo ya no responde únicamente a interrupciones del suministro o a cambios en la demanda, sino a la gestión –y anticipación– de información geopolítica de primera mano. Así lo asegura Robert Rennie, responsable de materias primas en Westpac Banking Corporation, para quien el negocio petrolífero “oscila entre escenarios de escalada y de final negociado sin criterios definidos sin inclinarse por ninguno”. En parecidos términos se manifiesta Charu Chanana, de Saxo Markets. En su opinión, “las recientes caídas de precios responden a un recorte de la prima de riesgo, pero no a una normalización real de un mercado que descuenta la paz sin confiar de lleno en ella”.

La consecuencia es una dinámica pendular. El Brent ha pasado de rozar los 120 dólares a situarse por debajo de la psicológica barrera de los triples dígitos en días, sin flujos de oferta y demanda que lo explique ni fundamentos económicos que lo sustenten. Ni siquiera el cierre del estrecho de Ormuz justifica sus fluctuaciones. Entre otras razones, porque la actividad militar continúa. Y cada vez con mayor intensidad. Pese a lo cual, parece bastar con una insinuación de diálogo para borrar miles de millones de dólares en valor.

La dinámica de fuerzas que mueve el petróleo

A esta fragilidad se suma una inquietud creciente sobre el propio funcionamiento del mercado. Las oscilaciones extremas y ciertas operaciones de gran tamaño han reavivado especulaciones sobre posibles intervenciones –directas o indirectas– en los mercados de futuros. Tim Skirrow, de Energy Aspects, admite que algunas transacciones recientes “han sido inusualmente grandes para momentos sin factores económicos claros” y alerta de que el “riesgo de erosionar la confianza inversora se palpa en el ambiente”. Terry Duffy, consejero delegado de CME Group, alerta de que cualquier percepción de intervención gubernamental, por parte de la Casa Blanca o de otro productor, en la formación de precios “podría tener consecuencias sistémicas”.

¿Un colapso energético? En apariencia, los mercados creen en el dogma de fe neoliberal de que nadie juega con ventaja. Pero esta creencia se tambalea cuando la geopolítica se convierte en el motor de los precios y el petróleo, más que una mercancía física, se comporta como un activo narrativo. El efecto TACO no es solo una etiqueta ingeniosa. Es el certificado de que la volatilidad ha dejado de ser una señal de incertidumbre para convertirse en un instrumento de oportunidad forjada por el tráfico de influencias.

Entonces, ¿qué interpretan los inversores? Y, sobre todo, ¿qué factores intervienen en el clima de los negocios petrolíferos?

La guerra de Irán ha disparado su rango de fluctuación, aunque sin generar, por ahora, un shock sostenido de oferta. Los inversores parecen más pendientes de la geopolítica que de los daños reales en infraestructuras energéticas. Así como de la narrativa TACO. Pero al mismo tiempo, el conflicto ha propiciado sinergias cruzadas con otros activos. Entre otras, en el orden monetario. Los bancos centrales han optado por la cautela ante el repunte energético, manteniendo tipos mientras evalúan el impacto inflacionario. También en terreno cambiario. El dólar ha cobrado nuevos bríos, parece haber superado la aversión al riesgo que se había instalado en el mercado al calor del encarecimiento del crudo y vuelve a coquetear con su estatus de valor refugio en tiempos en que los tipos de interés han entrado en territorio restrictivo por el peligro a una estanflación en Europa y, posiblemente, en EEUU.

En consecuencia, el oro negro y el gas vuelven a actuar como catalizadores de expectativas financieras. Como si la Vieja Economía fósil nunca hubiera dejado su histórico dominio de los ciclos de negocios. Pese a los avances hacia la sostenibilidad y el tránsito energético de fuentes renovables en la era post Covid. O la resistencia de los mercados emergentes a las embestidas bursátiles exteriores. Desde estas latitudes se emiten rendimientos de valor moderadamente alcistas. Señal digna de mención especial, dadas las tiranteces en el crédito privado que atenaza a entidades bancarias americanas y al influjo de la burbuja especulativa ligada a los valores IA.

Por si fuera poco, el negocio petrolífero continúa operando con numerosas teclas geopolíticas y especulativas que tocar. Se define como un sistema híbrido donde convergen la realidad física y la anticipación financiera. En su base está el mercado spot, que determina precios para entrega inmediata de crudo, al reflejar las condiciones diarias de oferta y demanda. Pero sobre este, se superpone el de futuros, donde miles de contratos mercantiles estandarizados —normalmente, de 1.000 barriles— permiten a empresas e inversores cubrir riesgos o especular a precios futuros.

A menudo, sin intención de recibir barriles físicos, ya que la gran parte de ellos se liquidan en efectivo antes del vencimiento.

En paralelo, sus referencias globales —el Brent (Europa) o el WTI (EEUU)— actúan como anclas, pese a que en sus precios finales se incorporan expectativas, tensiones geopolíticas y decisiones de cárteles productores (especialmente la OPEP+), que ajustan la producción para influir en el crudo que sale al mercado. A menudo, con incumplimiento de sus cuotas acordadas.

A este entramado se añade otra losa. Los brokers intermedian entre productores y compradores sin poseer el crudo facilitando transacciones, aportando información y, en teoría, asegurando el cumplimiento normativo. A cambio de comisiones. Para más inri, estos flujos físicos pueden adaptarse casi en tiempo real. Es cuando los petroleros cambian de destino en alta mar en busca de mejores precios a través de arbitrajes, desvíos por primas de riesgo en pasarelas neurálgicas para el tráfico marítimo como Ormuz o Suez o por decisiones forzadas por el encarecimiento de los seguros en zonas de conflicto. La congestión portuaria o las sanciones también alteran rutas y tiempos.

Una bifurcación de estrategias energéticas

La intención velada de Trump con su TACO petrolífero la esbozó el primer ministro canadiense Mark Carney en la cita de Davos de este año, cuando advirtió que el orden internacional liberal había terminado. Pero Nils Gilman, director del Instituto Berggruen, think tank con sede en Los Ángeles, cree que el diagnóstico de Carney se queda corto. “Lo que realmente está en juego son los modelos energéticos”, dice en Foreign Policy. Trump reconfigura alianzas para llevar el final de la civilización fósil ante una transición conflictiva. El futuro orden mundial no se decidirá en instituciones multilaterales, sino por el control de energía, los minerales y la tecnología, dando lugar a una “Guerra Fría ecológica” entre petroestados, con sangre fósil en vena para hacer funcionar sus arterias productivas y electroestados, que se decantan por inyectar más fuentes renovables en sus mix energéticos.

EEUU apuesta por mantenerse en el primer grupo, China por saltar al segundo. Mientras Europa, que acaba de realizar un alegato a favor de una agenda verde defenestrada por la ultraderecha que lanza sus tentáculos nacional-populistas hacia las jefaturas de gobierno por toda la UE, sigue sin perfilar su hoja de ruta. Pese a que el presidente del Consejo Europeo, António Costa, acaba de volver a situar la transición energética en el centro de la estrategia comunitaria tras definirla como “nuestra principal tarea” y vincularla de forma explícita “a la seguridad energética y a los avances en la carrera por la competitividad internacional”. Junto a la integración de mercados de capital. Los dos grandes retos marcados por los ex primeros ministros italianos Mario Draghi y Enrico Letta.

En este marco, Gilman describe a EEUU como líder de un eje de petroestados que busca alargar la hegemonía fósil —la Vieja Economía que se resiste a manejar los hilos de los ciclos de negocio que describió Jeff Curry, ex estratega jefe de materias primas durante la escalada energética que surgió el otoño previo a la invasión rusa de Ucrania—, mientras China encabeza un bloque de naciones que creen en una electroindustria basada en renovables, baterías y cadenas minerales. Europa aparece como una hipotética tercera vía. Una potencia regulatoria que intenta equilibrar descarbonización, seguridad energética y gobernanza, pero cuya influencia global dependerá de su capacidad para traducir normas en músculo industrial y en control de recursos en un entorno crecientemente competitivo.

Estos virajes geoestratégicos se producen en medio de una fractura energética global provocada por la guerra de Irán e ilustrada en el control del estrecho de Ormuz, que revela la ambigüedad entre Washington y Teherán. Ambas capitales negocian, se supone, un alto el fuego. Aunque sin garantías visibles de éxito y bajo unos cauces de diálogo, con mediación pakistaní, que se alejan de la diplomacia clásica y en los que cada movimiento militar o retórico impacta de inmediato en la oferta y en la psicología de un mercado energético convertido en el verdadero campo de batalla global. Pero que también deja secuelas domésticas. Porque la credibilidad de Trump se mide también en las gasolineras del país y en un cada vez más complejo equilibrio entre presión militar, estabilidad de precios y coste político con elecciones Midterm en otoño y una Fed en la que ha retornado la visión de los halcones inflacionistas.

Puede que esta vez su dialéctica TACO deje de ser efectiva y su retórica coercitiva de efectos correctores retardados ejerza un efecto bumerán dentro y fuera de las fronteras americanas. 

Las guerras modernas no se libran tan solo con misiles o incursiones aéreas. También se disputan en el orden económico y en los mercados de capitales. El conflicto armado desatado por EEUU e Israel contra Irán ha desempolvado uno de los secretos a voces mejor guardado por los centros de análisis del negocio energético: las primas de riesgo asociadas al barril de petróleo. Capaces de aparecer o de brillar por su ausencia en función de si el mercurio del termómetro geopolítico global se dispara o, por el contrario, se hunde hacia el fondo. Es el precio a pagar por garantizarse el abastecimiento de los combustibles fósiles; en especial, el oro negro, aunque también el gas.

El Estrecho de Ormuz se ha convertido en el barómetro de estos acontecimientos. Hasta el punto de determinar el calibre de este doble impuesto revolucionario que grava en principio la energía, pero que también lanza sus tentáculos hacia el tránsito marítimo. Es decir, no solo a petroleros o metaneros, sino también a los buques mercantes que atraviesan por una de las zonas de mayor tráfico naval, bajo la amenaza de dejar de ofrecer garantías para alcanzar sus puertos de destino. Todo este collage amenaza con romper contratos mercantiles y encarecer cargos.

Son mecanismos suficientemente conocidos en el funcionamiento de los mercados energéticos. Sin embargo, las primas de riesgo asociadas al crudo siempre han sido un tributo invisible en un orden económico mundial que ha vuelto a dominar, desde la Gran Pandemia, la vieja economía, la de los combustibles fósiles, según preconizó Jeff Curry, entonces estratega jefe de Goldman Sachs. Con objeto de restablecer su influencia en los ciclos de negocios ante la pérdida de sus cuotas de mercado por la irrupción de las fuentes renovables y la avalancha de inversiones ESG que empezaba a emerger en las carteras de capital. 

Este diezmo petrolífero, que no exige pasar por aduana alguna, irrumpe cada vez que el mercado percibe riesgos reales de interrupción en el suministro. A modo de sabotajes a infraestructuras, tensiones geopolíticas o, como ocurre ahora, por el cierre casi hermético de un corredor naval de especial valor estratégico como el Estrecho de Ormuz, chokepoint que separa Irán de Omán y conecta el Golfo Pérsico con el Océano Índico. De apenas 21 millas náuticas de anchura es un punto neurálgico por el que circulan a diario entre 18 y 20 millones de barriles de crudo, la quinta parte del consumo global. Toda perturbación por ese paso crea volatilidad energética inmediata.

Desde el inicio de la guerra, el Brent –de referencia en Europa– oscila en torno a la barrera de los 100 dólares por barril. Las jornadas que se asienta por debajo, los expertos del sector lo achacan a entregas de cargas de petroleros parias –la mayoría rusos, bajo bandera de conveniencia– que vagan por los mares en busca del mejor postor para colocar barriles siberianos sometidos a los topes de 60 dólares impuestos por el G7. Aunque ahora, estos límites acaban de ser liberados por EEUU. A instancias de la Administración Trump, que teme desabastecimientos y escaladas del barril que impulsen la inflación e impidan bajar tipos como exige desde hace un año a la Fed. A media semana, con la intensificación de los ataques, el crudo tocó los 119 dólares.

El nerviosismo se instala en la Casa Blanca

De hecho, el líder MAGA, acaba de aprobar una exención temporal de 60 días de la Ley Jones, la normativa marítima vigente en EEUU desde 1920 y que obliga a que el transporte de mercancías entre puertos estadounidenses se realice en barcos construidos y registrados con pasaporte de EEUU. La medida permitirá a buques con bandera extranjera transportar petróleo, gas y otros productos energéticos dentro del país. Con la finalidad de reducir costes de transporte y frenar la subida de los combustibles, que ya empieza a retroalimentar un IPC que, por otro lado, nunca ha estado a raya, por debajo del 2%. Según fuentes oficiosas americanas, el cierre de Ormuz ha blanqueado –permitido actos de piratería petrolera–alrededor de 15 millones de barriles diarios y acrecentado las tensiones energéticas globales.

No por casualidad, la Agencia Internacional de la Energía (AIE) ha calificado la disrupción actual como la mayor en la historia del oro negro. El galón de gasolina en EEUU ha remontado un 22% desde el inicio de las hostilidades en Irán, hasta superar los 3,70 dólares. El gran temor de Trump es que estos precios colapsen la actividad industrial y retraigan el consumo. Bancos de inversión como JP Morgan no descartan que el barril se eleve a los alteres de los 200 dólares si Ormuz perpetúa su cierre.

Que el shock energético empieza a tomar forma y que su evolución no gusta precisamente a la Casa Blanca se revela en un informe del Consejo Nacional de Comercio que dirige Peter Navarro, uno de los más fieles delfines trumpistas, donde se sostiene que el riesgo vinculado a la guerra en la región ha añadido históricamente entre 5 y 15 dólares por barril a su precio comercial. En sus cálculos, el conflicto contra Irán ha llevado el crudo a una primera escala de subidas del 21%, cota que coincide el consenso del mercado sobre el montante del impuesto revolucionario que se ha exigido esta semana.

JP Morgan lo cifra ente el 15% y el 20%. Sin resquicios para el optimismo. Porque lo estipula así pese a que productores como Arabia Saudí logren desviar sus flujos por su oleoducto East-West y embarcarlo a través del Mar Rojo, aduciendo que esta canalización solo puede transportar un caudal de entre 3 y 4 millones de barriles diarios, muy por debajo de los cargos de la ruta Ormuz. Por si fuera poco Teherán ha declarado objetivo militar a los centros logísticos y de servicios que apoyan al portaaviones estadounidense Gerald R. Ford, que transita por el Mar Rojo. Entre otros, el oleoducto saudí. Pero incluso sin ataques iraníes, este enclave marítimo, avisa David Oxley, economista en Capital Economics, “no era precisamente un bastión de estabilidad geopolítica” sin la presencia de la armada americana.

Según estimaciones de JPMorgan, incluso con estos desvíos por oleoducto, persistiría una prima de riesgo de entre el 15% y el 20%. Ormuz es más trascendental que el Mar Rojo. Las previsiones de este banco de inversión son de un calibre bastante más pronunciado que el impuesto que se exigió los años que precedieron y sucedieron al colapso crediticio de 2008, estipulado en el 12%.

Eso sí, con un barril que marcó su cota histórica, en los 147,50 dólares, en julio de ese año, justo tres meses antes de la quiebra de Lehman Brothers. Justificado, entonces, por la amenaza de los ataques yihadistas a instalaciones pérsicas. Y, por supuesto, por encima de la cuota, algo menor, por casus belli, que fue añadida durante la invasión de Kuwait en 1990 o de Irak en 2003, en las que el petróleo tocó techos que se moderaron una vez las cadenas de suministro superaron sus disrupciones.

Primas extraordinarias por travesías marítimas

Pero el conflicto armado actual presenta otra factura de riesgo adicional, la del transporte naval. La prima marítima es el seguro –en este caso, de nuevo, por amenaza bélica– que los buques se deciden a pagar como cobertura de sus hojas de ruta. La aseguradora Lloyd’s of London calcula que este war risk insurance ha pasado de significar aproximadamente el 0,25% del valor de cada barco mercante al 1,5%. Por travesía. En términos financieros, este salto es enorme. Porque para un superpetrolero valorado en 100 millones de dólares, el seguro ha pasado de un coste de unos 250.000 dólares –montante previo a la guerra– a alrededor de 1,5 millones por viaje. Y en ciertos desplazamientos de especial peligro, los brokers marítimos estiman aumentos del 1000%.

El Golfo Pérsico ha reconfigurado su calificación en los cuadros de mando de las aseguradoras. Ahora, se la declara zona de guerra marítima, lo que implica renegociar pólizas con frecuencia –en ocasiones, cada semana– por el incremento del riesgo financiero de armadores y compañías de seguros. Por supuesto, este encarecimiento se traslada inmediatamente al precio del crudo y, por ende, a los ingresos de los hogares y a las cuentas de resultados de las empresas.

A ello se suma el pánico a los fletes. Las tarifas diarias de los superpetroleros VLCC, capaces de transportar 2 millones de barriles, han alcanzado casi 800.000 dólares al día, aproximadamente cuatro veces más que antes del conflicto. Y en algunos cargamentos por el Golfo, su transporte puede añadir una penalización de más de 20 dólares por barril, un coste equivalente a una cuarta parte del precio del crudo. El 20% de sus 100 dólares actuales. “Son niveles de terror”, empiezan a admitir analistas del sector, porque la tarifa del seguro “no es el único problema”, sino que se une la “disponibilidad, cada vez menor, de barcos dispuestos a cruzar estas latitudes”.

Las citas surgen de un informe de S&P Global Commodity Insights que resumen con crudeza el panorama: “conseguir una cobertura es una cosa; atravesar el Estrecho de Ormuz es otra muy distinta”. Numerosos capitanes y armadores han decidido simplemente evitar el área por motivo de seguridad de la tripulación. El daño colateral ha sido fulminante. El estrangulamiento logístico ha llevado a que el tránsito marítimo haya caído drásticamente. Solo 47 buques lo realizaron en las dos primeras semanas de conflicto.

Reducción del tráfico naval, retención de buques y, por supuesto, interrupciones más o menos parciales de exportaciones energéticas. Impulsadas, además, por unas intervenciones armadas que han puesto en el punto de mira iraní instalaciones petrolíferas y de gas en territorio de los emiratos y Arabia Saudí y, en el caso de los ejércitos americano e israelí, contra la isla de Jark, estratégica para el negocio de crudo de Teherán, o contra el yacimiento de gas más importante del mundo, de copropiedad irano-catarí.

Las autoridades monetarias, en alerta

Pero hay, además, más efectos secundarios. La decena de bancos centrales que se han reunido esta semana han aplicado una política de prudencia. Solo el australiano ha encarecido el precio del dinero. El resto, han optado por esperar hasta ver el grado de importación inflacionista que recala en sus economías a través del barril de crudo y de los nuevos cheques del gas, que se ha instalado por encima de los 50 dólares y ha llegado a superar los 70.

Para más inri, desde Goldman Sachs se advierte de que una prolongación sine die del conflicto o superior a un mes- podría dar lugar a una escalada energética de calado de los combustibles refinados –diésel, queroseno o diésel– porque “dependen de crudos pesados del Golfo difíciles de sustituir”. En algunas regiones asiáticas, sus precios ya se han duplicado. No por casualidad, más del 80% del petróleo que atraviesa Ormuz se dirige a China, India, Japón y Corea del Sur. A lo que hay que unir que el enclave del Pérsico es una arteria también esencial del comercio de fertilizantes, productos petroquímicos o helio industrial.

En todos estos destinos, la doble prima –energética y marítima– se traduce en inflación galopante y presión sobre las balanzas comerciales. Pero también genera nuevas encrucijadas monetarias a sus bancos centrales. En general, el fantasma de la estanflación –estancamiento económico y precios disparados– es el escenario que los bancos emisores nunca desean abordar.

El conflicto iraní ha llegado a instalar en el mercado la idea de una transformación internacional del negocio asegurador. Así lo cree Andrew Westlake, socio del despacho Kennedys. A su juicio, la guerra abre la puerta a una ola potencial de reclamaciones por violencia geopolítica, daños a infraestructuras y pérdidas comerciales en el Golfo. A raíz de reclamaciones multimillonarias por pólizas de daños a activos privados. “Y abrir un frente legal entre armadores y fletadores”, si los buques quedan atrapados meses al activarse las cláusulas por caída de ingresos y detención del buque. O incluso por pérdida total si la retención supera los plazos previstos en las pólizas.

Con el estrecho de Ormuz cerrado, entre el 20% y el 25% de los flujos mundiales de petróleo y gas natural licuado se han interrumpido. Eso ha provocado que el precio internacional de referencia de ambos combustibles fósiles se haya disparado al alza, lo que ha afectado a todas las economías, pero especialmente a las que más dependen de las importaciones del Golfo Pérsico —como las asiáticas—. Por ejemplo, el 80% del petróleo de Corea del Sur procede de esa región, lo mismo que sucede con el 95% del petróleo usado por las refinerías japonesas. Como consecuencia de la prolongación de la guerra, todos los gobiernos están tomando medidas urgentes para reducir el consumo de energía y/o proteger en la medida de lo posible el poder adquisitivo de la población.

Los países más expuestos han puesto en marcha paquetes de medidas destinados a reducir el consumo de petróleo y gas natural. Algunos han reducido la semana laboral a cuatro días (Filipinas), aprobado el teletrabajo o cerrado oficinas y universidades (Tailandia, Bangladés), restringido la circulación de vehículos (Myanmar), restringido o prohibido las exportaciones de petróleo y/o gas natural (Tailandia), o establecido racionamiento y topes a los precios (India, Corea del Sur), junto con subvenciones sectoriales. En definitiva, el cierre de un nodo central del metabolismo de la economía-mundo obliga a que los países reaccionen con medidas extraordinarias.

Europa tiene una menor dependencia física de los combustibles fósiles del Golfo Pérsico, ya que desde 2022 los principales proveedores de petróleo a la Unión Europea son Estados Unidos y Noruega —hasta la guerra en Ucrania, el principal suministrador de petróleo había sido Rusia, que lo sigue siendo en gas natural—. Además, la mayoría de los países tienen importantes reservas, por lo que incluso en el caso de una interrupción total del flujo comercial permitiría resistir por un tiempo considerable —de acuerdo con Eurostat, España tiene para el equivalente a 100 días de importación—. Pero esta menor dependencia física no implica quedar aislado del impacto monetario, ya que el precio de referencia del petróleo se establece a nivel mundial. Y es a través de los precios como los primeros impactos económicos de la guerra están llegando a nuestras fronteras.

Qué precios suben

El canal más inmediato por el que la ciudadanía se ve afectada es el coste del combustible para vehículos privados: tanto la gasolina como el gasoil están subiendo de manera acelerada desde que comenzó la guerra. En un intento de contener esa subida, el gobierno de España acaba de aprobar en Consejo de Ministros la rebaja del Impuesto del Valor Añadido al 10%. La medida es controvertida porque el escenario más probable, como comentaré a continuación, es que dicha rebaja sea absorbida por los márgenes de beneficio de las empresas.

El segundo canal es financiero: el Euríbor, el tipo de interés al que están referenciadas la mayoría de las hipotecas variables en España, ya está subiendo. Los bancos anticipan que el Banco Central Europeo acabará elevando los tipos de interés para combatir la inflación —aunque todavía no lo ha hecho—, y trasladan esa expectativa a lo que se cobran entre sí y, por extensión, a lo que cobran a sus clientes. El mecanismo es revelador: no hace falta que el BCE actúe para que las familias hipotecadas paguen más; basta con que el sector bancario —un oligopolio con poder de mercado— descuente ese escenario y lo incorpore a sus márgenes. Un patrón conocido: un shock externo se convierte en una oportunidad de beneficio para un sector con capacidad de fijar precios.

Finalmente, hay un tercer canal más lento pero que también influye en la subida de precios, y del que ya hemos hablado en otro análisis: la subida de los precios de los alimentos. Por un lado, los combustibles fósiles se utilizan en toda la cadena de distribución y consumo de los alimentos: desde los tractores y maquinaria pesada del campo, pasando por el procesamiento y empaquetado en plásticos hasta el consumo en cocinas de restaurantes u hogares. Así, el incremento del precio de la energía se traducirá en un incremento del precio del producto final. Por otro lado, el 99% de los fertilizantes nitrogenados —los más usados— empleados en las cosechas requieren gas natural durante su producción, y además muchos de estos productos terminados proceden del Golfo Pérsico —cuyas economías no son ya sólo de extracción de combustibles fósiles—. Sin embargo, aquí la traslación de precios será más lenta. O, al menos, debería; porque hay algunas cuestiones que permanecen ocultas en la explicación convencional de la inflación.

Cómo se establecen los precios

La explicación convencional de la inflación apunta siempre a las mismas causas: demasiada demanda, demasiado dinero en circulación o, como se insistió en los años setenta, salarios que suben demasiado. En todas estas versiones hay un gran ausente: los beneficios empresariales. Se asume que los mercados son competitivos y que las empresas se limitan a trasladar al consumidor, ni más ni menos, el incremento en el coste de sus insumos. Si sube el petróleo, sube la gasolina en la misma proporción, y nadie gana más que antes. Esta es la narrativa que solemos escuchar cuando hay un shock de oferta —pandemia, Ucrania, Irán—. Pero no es así como funciona el mundo real.

Ya en 1926, Piero Sraffa señaló las debilidades lógicas del modelo de competencia perfecta, abriendo el camino a lo que Joan Robinson formalizaría como “competencia imperfecta”: mercados en los que las empresas no asumen pasivamente los precios, sino que tienen poder efectivo para fijarlos. Esta es la norma en los sectores estratégicos de la economía mundial —empezando por el petróleo y el gas natural, oligopolios desde finales del siglo XIX—. En estos mercados, las empresas no solo trasladan la subida del coste: la amplifican. Aprovechan un evento extraordinario para ensanchar sus márgenes de beneficio, de modo que la onda de precios va creciendo a lo largo de toda la cadena hasta el consumidor final.

La economista Isabella Weber ha documentado con precisión este mecanismo para la pandemia y la guerra en Ucrania. Lo que Weber observa no es una conspiración, sino lo que llama “coordinación implícita”: cuando estalla una crisis, todas las empresas de un sector saben que los precios van a subir, pero nadie sabe cuánto. Esa incertidumbre, combinada con una opinión pública que acepta las subidas como consecuencia inevitable de la crisis, permite a las empresas con poder de mercado cosechar lo que en economía se llaman windfall profits —beneficios caídos del cielo—. En Estados Unidos, por ejemplo, los márgenes de beneficio empresarial alcanzaron en 2020 el 13%, una cifra superior a cualquier año de posguerra: la pandemia fue un drama para la sociedad, pero una oportunidad para los márgenes empresariales. Y cuando la crisis pasa, no hay presión alguna para que esos precios inflados vuelvan a bajar. El resultado es que la inflación no se explica solo por el shock inicial, sino también —y de forma decisiva— por el interés de las grandes empresas en ganar más cuando las circunstancias se lo permiten.

Lo que ocurre con la gasolina

Los inversores utilizan un indicador clave de rentabilidad del sector de refino conocido como crack spread 3-2-1. No es una medida física, sino una referencia financiera que estima el margen de las refinerías al comparar el coste del petróleo crudo con el precio de los combustibles derivados, como la gasolina y el gasóleo. En la práctica, refleja cuánto están ganando las compañías en cada momento: la diferencia entre lo que pagan por el crudo y lo que ingresan por vender los productos refinados. En el gráfico siguiente podemos ver la evolución de este indicador en los últimos años: una subida descomunal con motivo de la guerra de Ucrania y una normalización en torno al otoño de 2023. En las últimas semanas esta rentabilidad se ha disparado también, cerca ya de los niveles más altos acontecidos hace cuatro años. Se trata de miles de millones en “beneficios caídos del cielo” —que, en realidad, provienen siempre de los bolsillos de los consumidores—.

Recapitulamos entonces: con un shock de oferta y con presencia de empresas con gran poder de mercado, cualquier medida que no neutralice estos beneficios adicionales está destinada a ser insuficiente en el mejor de los casos. La propuesta de bajada de IVA del gobierno español, por ejemplo, supondrá por lo pronto una merma para la recaudación pública. Pero ni siquiera logrará el efecto de alivio que se dice buscar, ya que más temprano que tarde será absorbido por los márgenes de beneficios de las grandes empresas. El resultado será que el precio de la gasolina y del gasoil seguirá subiendo, pero con una menor capacidad de recaudación del Estado; sencillamente porque la clave de todo esto, los beneficios caídos del cielo de las grandes petroleras, no han sido objeto de la política pública.

Debe tenerse en cuenta que es previsible que tanto la Reserva Federal como el Banco Central Europeo acaben subiendo los tipos de interés, ya que para la teoría convencional la inflación es el resultado de una economía recalentada (demasiada demanda o dinero): subir los tipos provocará un frenazo a las inversiones, un incremento del desempleo y, en consecuencia, una posterior reducción de precios. Es la receta de quimioterapia para un dolor de cabeza. En ese contexto, los gobiernos tendrán problemas mucho más grandes y será necesaria una intervención política más activa y audaz para evitar, entre otras cosas, que la frustración siga echando en manos de la antipolítica a gran parte de la población.

La historia se repite con pocas variaciones: un shock geopolítico dispara los precios de la energía, los gobiernos responden con rebajas fiscales que erosionan la recaudación sin contener la espiral, y las grandes empresas del sector acumulan beneficios extraordinarios que nadie les reclama. Romper ese patrón exige actuar donde está el problema: en los márgenes de beneficio. Europa ya lo intentó tímidamente en 2022 con un impuesto a los beneficios extraordinarios del sector energético, y España experimentó con topes de precio en el mercado eléctrico. Ambas medidas fueron imperfectas, pero apuntaban en la dirección correcta. Lo que no podemos permitirnos es repetir la estrategia de socializar las pérdidas y privatizar las ganancias, y menos aún cuando la factura de esa elección la pagan quienes dedican una mayor proporción de su renta a llenar el depósito y a calentar su hogar. Si el gobierno quiere que esta crisis no alimente aún más el descrédito de la política, tiene que atreverse a ponerle nombre a quienes se benefician de ella.

Había bastante consenso en el mercado de que el Banco Central Europeo (BCE) iba a mantener los tipos de interés en el 2%, pese a la espiral de precios de la energía que ha provocado la guerra de Irán. Todas las miradas están ahora concentradas en traducir las palabras de la presidenta del BCE, Christine Lagarde, para vislumbrar el camino que puede seguir la política monetaria durante 2026.

“El Consejo de Gobierno está bien posicionado para afrontar esta incertidumbre. La inflación se ha situado en torno al objetivo del 2 %, las expectativas de inflación a largo plazo están bien ancladas y la economía ha mostrado resiliencia en los últimos trimestres. La información que vaya llegando en el próximo período ayudará al Consejo de Gobierno a evaluar cómo la guerra afectará a las perspectivas de inflación y a los riesgos que la rodean. El Consejo de Gobierno está siguiendo de cerca la situación, y su enfoque dependiente de los datos le permitirá fijar la política monetaria de manera adecuada”, ha señalado el BCE en un comunicado.

Posteriormente, durante la rueda de prensa, la presidenta del BCE ha subrayado que el BCE estará “particularmente atento” a los mercados de materias primas, los cuellos de botella en el suministro, las expectativas de precios de venta y los indicadores de demanda. “El impacto severo dependerá de la duración, intensidad y propagación”.

Había cierto morbo por si Lagarde volvía a decir que la económía estaba en una “buena situación”, pero ha optado por asegurar que las bases son las adecuadas. “Partimos de una buena base, así que no estoy diciendo que estemos en una buena situación. Creo que estamos bien posicionados y bien equipados para afrontar el desarrollo del choque importante que se está desplegando”, ha comentado.

“Estamos bien posicionados, y yo lo llamaría ‘tres veces dos’: 2% de inflación, en torno al objetivo a medio plazo, 2% de expectativas de inflación a medio plazo y 2% de tipos de interés. Eso me lleva a decir que partimos de una buena posición y que estamos bien situados para demostrar nuestra capacidad de aplicar nuestra estrategia y actuar con agilidad para hacer lo que sea necesario”, ha remachado Lagarde.

La posición del BCE no ha cambiado pese a que ha realizado una revisión de las previsiones económicas. “La inflación ha sido revisada al alza en comparación con las proyecciones de diciembre, especialmente para 2026. Esto se debe a que los precios de la energía serán más altos como consecuencia de la guerra en Oriente Medio”, señala el BCE.

Las nuevas proyecciones prevén que la inflación general alcance el 2,6% en 2026 (en diciembre era el 1,9%), el 2,0% en 2027 y el 2,1% en 2028. Para la inflación subyacente, que excluye energía y alimentos, subirá al 2,3% en 2026, el 2,2% en 2027 y el 2,1% en 2028, “también superior a las proyecciones de diciembre”.

Mientras, hay una revisión a la baja del crecimiento económico, especialmente para 2026, reflejando “los efectos globales de la guerra sobre los mercados de materias primas, los ingresos reales y la confianza”: El crecimiento económico de la zona euro baja al 0,9% en 2026 (en diciembre la previsión era del 1.2%), el 1,3 % en 2027 y el 1,4 % en 2028.

En ese sentido, el BCE asegura que se ha evaluado “cómo la guerra en Oriente Medio podría afectar el crecimiento económico y la inflación” y ha señalado que “una interrupción prolongada en el suministro de petróleo y gas” se traduciría en un incremento de precios y una caída del crecimiento “por debajo de las proyecciones del escenario base”, sin ir más allá.

Debate en el mercado sobre subidas de tipos en 2026

Mientras, los analistas del mercado se afanan por descubrir cómo se va a desarrollar la política monetaria en los próximos meses. Ronald Temple, estratega jefe de mercados de Lazard, considera la distorsión producida por el conflicto militar de Oriente Medio expectativas de que el impacto económico final de la guerra de Irán probablemente sea relativamente efímero. De esta manera No está de acuerdo, sin embargo, con las previsiones del mercado que apuntan a dos subidas de los tipos del BCE antes de que acabe el ejercicio. “Dadas las previsiones sobre Irán, espero que el BCE considere el impacto inflacionista de los precios de la energía como una perturbación de la oferta que no puede abordarse mediante la política monetaria. Por lo tanto, descartaría cualquier expectativa de subidas de tipos”, asegura. 

Konstantin Veit, gestor de carteras en Pimco, resaltó que se espera que “el BCE haga hincapié en la mayor incertidumbre geopolítica y adopte un tono más restrictivo, en lugar de modificar la política monetaria de forma inmediata”. Con una previsión de que “la inflación general alcance un máximo de alrededor del 3% este año, con una contribución de la energía de aproximadamente un punto porcentual” debido al conflicto en Oriente Medio, el gestor de Pimco, apunta que el banco central “seguirá de cerca las expectativas de inflación. Si bien los indicadores basados en el mercado se mantienen contenidos, las expectativas de los consumidores parecen más vulnerables. En caso de que el BCE decida endurecer la política monetaria a finales de este año, no esperamos subidas por encima de lo que los mercados ya tienen descontado”.

Por su parte, Matthew Ryan y Roman Ziruk, analistas de Ebury, señalan que los mercados de swaps asignan ahora una probabilidad cercana al 70% a una subida de tipos en junio. “Los mercados de swaps descuentan ahora mayoritariamente dos subidas de tipos por parte del BCE en 2026”, sin embargo, desde Ebury ven “prematuro determinar con precisión la trayectoria de los tipos, pero aumenta la probabilidad de que el próximo movimiento sea al alza”.

Niall Scanlon, gestor de Mediolanum International Funds, ha apuntado que“el BCE ha declarado previamente que está dispuesto a ”mirar más allá“ de las variaciones temporales de su objetivo de inflación. Sin embargo, el BCE también querrá evitar repetir el error de política de 2022, reaccionando demasiado tarde si la inflación resulta más persistente”.

Estaba descontado que la Reserva Federal mantuviera los tipos de interés sin cambios. Después de la última reunión, a finales de enero, los cálculos eran que habría dos bajadas durante 2026, pero más adelante, a partir del verano. Y la guerra en Irán, precisamente, está aumentando una incertidumbre económica que desaconseja cambios en la política monetaria, a pesar de Donald Trump, eso sí, quien este martes a primera hora cargaba de nuevo en sus redes sociales contra el presidente de la Fed, Jerome Powell, quien se resiste a la presión del presidente de EEUU para hacer grandes rebajas de tipos.

Y a pesar de las presiones constantes de la Casa Blanca, el banco central ha mantenido su tipo de referencia sin cambios por segunda reunión consecutiva, situándolo en torno al 3,6% – en la horquilla entre el 3,50% y el 3,75%.–.

La Fed afirma que “la actividad económica se ha estado expandiendo a un ritmo sólido”, si bien “la creación de empleo se ha mantenido baja” y “la inflación se mantiene algo elevada”.

Además, el banco central subraya que “la incertidumbre sobre las perspectivas económicas sigue siendo elevada”, y señala que “las implicaciones de los acontecimientos en Oriente Medio para la economía de Estados Unidos son inciertas”, por lo que “se mantiene atento a los riesgos” para la inflación y el empleo.

En apoyo de sus objetivos, la Fed señala que para nuevos cambios en los tipos “evaluará cuidadosamente los datos, la evolución de las perspectivas y los riesgos. El Comité está firmemente comprometido a apoyar el máximo empleo y a devolver la inflación a su objetivo del 2%”.

La Fed también señala que “las proyecciones económicas están sujetas a una considerable incertidumbre”.

En este sentido, el repunte en los precios de la gasolina, si es lo suficientemente pronunciado y se prolonga el tiempo suficiente, podría frenar la economía, dado que una mayor parte del gasto de los consumidores se destinaría a llenar el depósito del coche, dejando menos dinero disponible para gastar en otros bienes y servicios.

Como consecuencia, la tasa de desempleo podría llegar aumentar.

El precio medio de la gasolina en EEUU este martes, era de 3,79 dólares por galón –3,78 litros–, según la AAA, lo que representa un aumento de 88 centavos con respecto a hace un mes.

Estos dos escenarios —una inflación más alta y un mayor desempleo— suelen empujar a la Fed en direcciones opuestas. El banco central mantiene sus tipos de de referencia sin cambios —o incluso la aumenta— para combatir la inflación, mientras que los recorta para estimular el gasto y la contratación.

Una combinación de precios al alza y un mayor desempleo constituye, por lo general, el peor de los escenarios para los banqueros centrales.

Al mismo tiempo, la reunión de esta semana será una de las últimas con Powell en la presidencia. Su mandato finaliza el 15 de mayo y Trump ha elegido a un exalto cargo de la Fed, Kevin Warsh, para reemplazarlo. Sin embargo, el nombramiento de Warsh se ha retrasado en el Senado debido a que senadores republicanos importantes han objetado una investigación del Departamento de Justicia sobre Powell, relacionada con su testimonio acerca de la renovación de la sede del banco central.

El viernes pasado, un juez desestimó un par de citaciones que el Departamento de Justicia había emitido a la Fed, asestando un golpe a la investigación. No obstante, la fiscal federal Jeannine Pirro ha declarado que apelará el fallo.

La reunión de esta semana será la penúltima para Powell, salvo que Warsh no sea confirmado antes del 15 de mayo. En tal caso, Powell podría permanecer como presidente del comité de fijación de tipos de la Fed hasta que se designe a un reemplazo.

Ya antes de la guerra con Irán, los datos de inflación y los de empleo colocaban a la Fed en una situación difícil.

Los precios subieron más en enero que en meses anteriores, alcanzando la inflación (excluyendo alimentos y energía) un 3,1% en comparación con el año anterior. Esta cifra apenas ha variado respecto al nivel de hace dos años, lo cual es una señal de que los precios siguen aumentando a un ritmo elevado.

Las contrataciones también han sufrido tropiezos. Las empresas eliminaron 92.000 puestos de trabajo en febrero, un dato más débil del esperado tras un aumento de 130.000 empleos en enero.

La tasa de desempleo repuntó ligeramente, pasando de un 4,3% a un 4,4%.

“Por el momento, debemos mantener la calma, pero diría que una reacción del BCE podría estar potencialmente más cerca de lo que muchos creen”. Las palabras del miembro del consejo de gobierno del Banco Central Europeo y gobernador del Banco Central de Eslovaquia, Peter Kazimir, han retumbado en los mercados de la zona euro. El incremento de los precios del petróleo y el gas por el conflicto desatado en Oriente Medio como respuesta a la guerra emprendida por Estados Unidos e Israel contra Irán ha colocado a los halcones, los consejeros del BCE más duros y proclives a subir los tipos de interés, como favoritos para inclinar la política monetaria del euro.

El próximo 19 de marzo hay reunión de política monetaria del BCE para analizar la situación y definir los pasos a dar. No se espera una subida de tipos de interés pero los halcones le van comiendo el terreno a las palomas dentro del consejo de Gobierno de la institución monetaria. “No quiero especular sobre abril o junio. Pero estaremos listos para actuar si es necesario”, remachó Kazimir.

Aunque el consenso de los analistas pasaba porque en 2026 hubiera dos nuevas bajadas de los tipos de interés (hasta el 1,5%) para espolear la tibia economía de las dos grandes potencias europeas, Alemania y Francia, la crisis inflacionista ha transformado las previsiones y ahora se plantea la posibilidad de subidas de los tipos interés. Los cambios de estrategia alrededor de los objetivos de EEUU con el ataque a Irán por parte del presidente Donald Trump o el continuo cambalache sobre el tiempo de duración del conflicto han tensionado aún más a unos mercados predispuestos al nerviosismo.

“Lo importante del cometario de Kazimir es que, pese a las llamadas del BCE a la calma, el banco central podría resultar más sensible a los riesgos. Además, supone la validación —por parte de un ‘halcón’— de las expectativas del mercado, que actualmente oscilan entre una y dos subidas de tasas este año”, argumentó Benoit Gerard, estratega de tasas de Natixis SA. Ahora el consenso es una probabilidad del 60% de una subida de tasas para junio y cerca de un 35% de un incremento antes de finales de año.

Lagarde: “Haremos todo lo necesario” para no repetir 2022

Las expectativas se basan en la memoria y el último impacto fuerte de precios ocurrió con la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Todavía hay analistas que recuerdan que el BCE actuó demasiado tarde ante la tormenta de precios que provocó este conflicto. La presidenta de la institución monetaria, Christine Lagarde, trató de dar un mensaje claro de que no se cometerá el mismo error: “Estamos en una situación económica diferente; estamos en una mejor situación y tenemos una mayor capacidad para absorber shocks. Haremos todo lo necesario para garantizar que la inflación esté bajo control y que los europeos no sufran los mismos aumentos de precios que vimos en 2022 y 2023”.

Ese “haremos todo lo necesario” ha puesto en guardia a los mercados. Carsten Brzeski, analista global de Macroeconomía de ING, apunta: “¿Qué significan ahora las lecciones del pasado para la reacción actual del BCE? No debemos olvidar que el error de juicio de 2022 ha quedado grabado en la memoria institucional del BCE desde entonces. Tanto si es el enfoque correcto como si no, la experiencia de 2022 seguirá moldeando el pensamiento actual”.

Uno de los señalados a sustituir a la presidenta del BCE, el holandés Klaas Knot comentó que “las lecciones (de 2021-2022) son que, aunque la teoría estándar indica que se debe mirar más allá de un shock de oferta, como es un shock energético, es importante ser muy cauteloso con las no linealidades y los efectos de segunda ronda”, según recoge Reuters.

Una de las halcones más duras, Isabel Schnabel, miembro del Consejo de Gobierno en nombre de Alemania, ha insistido en que en el BCE se mantiene “vigilante” ante los cambios. Schnabel advirtió que las previsiones para el año ya no sirven, “tendremos una nueva en marzo, que al menos reflejará parcialmente los acontecimientos recientes” de precios.

En el otro lado, José Luis Escrivá, gobernador del Banco de España, afirmó que las presiones inflacionarias temporales provocadas por los shocks energéticos no deberían desencadenar automáticamente en un endurecimiento monetario, a menos que se demuestre que son persistentes. François Villeroy, presidente del Banco de Francia, también declaró que, por el momento, no ve ninguna razón para que el BCE aumente las tasas de interés.

En la próxima reunión del BCE los mercados y analistas estarán muy pendientes de las palabras de la presidenta de la institución monetaria. Ya no se espera que Lagarde vuelva a repetir el “buen lugar” donde se encuentra la economía europea para mantener su estrategia de “esperar y ver”, ahora es necesario que la presidenta del BCE asegure con más contundencia que puede actuar ante una crisis de inflación. “No esperamos que Lagarde repita la frase 'buen lugar'. Aún no hay razón para que el BCE entre en pánico, pero instalar una 'sala de pánico' dentro de ese 'buen lugar' podría no parecer una mala idea por ahora”, concluye el analista de ING.