Desde el colapso crediticio de 2008, gobiernos, empresas y hogares han podido endeudarse con un dinero barato que parecía darles derecho de pernada financiera. Al cobijo de unos tipos de interés próximos a cero para superar, primero, las embestidas y posteriores réplicas el tsunami financiero de mayor virulencia y dimensión global de la historia y, segundo, los daños colaterales de la Gran Pandemia. En estos casi veinte años, los inversores han adquirido bonos soberanos con avidez, mientras los déficits públicos –factura inicial de las obligaciones de pagos– parecían un temor aplazable.

Pero esta excepcionalidad monetaria ha concluido; en una etapa inicial, tras el estallido de la guerra en Ucrania y, en una reedición posterior, por la de Irán. En ambos casos, a raíz de escaladas de los precios energéticos que han propiciado inflaciones persistentes. Especialmente entre las potencias industrializadas.

La costumbre de gastar más de lo que se ingresa –la famosa displicencia presupuestaria a ojos de países que, como Alemania, instauraron una férrea austeridad fiscal en tiempos en los que el euro estuvo a punto de fenecer y surgió una crisis de la deuda europea que apuntaba a quiebras soberanas– está mostrando, sin embargo, claros síntomas de supervivencia. Pese a que el riesgo de que los defaults puedan irrumpir en alguno de los socios del G-7 y balancear la arquitectura financiera internacional, está en los escenarios que baraja el FMI en el último bienio.

Este viernes, la directora del Fondo Monetario Internacional, Kristalina Georgieva, insistía, durante las reuniones anuales del organismo y el Banco Mundial (BM) en Bangkok, en que “demasiados países tienen excesiva deuda”, y ha urgido a los bancos centrales a priorizar la estabilidad de precios. La cumbre celebrada en Tailandia ha estado marcada por los llamamientos a ajustes fiscales ante la elevada deuda y los límites de un crecimiento económico desigual e inflado por las inversiones en IA.

Los recientes diagnósticos de la institución multilateral por excelencia y el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF), especie de patronal bancaria mundial, revelan casi al unísono la magnitud del problema. El último Global Debt Monitor del IIF precisa que el montante de la deuda mundial superó los 365 billones de dólares en el primer semestre de 2026, contando las obligaciones de pagos contraídas por gobiernos, empresas, hogares y entidades financieras, sus asociadas. El equivalente al 311% del PIB global y una acumulación extraordinaria que refleja el gran soporte que el crédito supone para la actividad económica.

El FMI, en su recién concluida cumbre otoñal, acaba de poner el foco del temor financiero en las cuentas públicas, al calcular que el endeudamiento soberano alcanzó el 94% del PIB mundial en 2025 y que podría rebasar el 100% de la riqueza productiva del planeta antes de que termine la década. Bajo advertencias de que los riesgos fiscales se han generalizado y de que los pasivos públicos podrían remontar mucho más deprisa de lo previsto si se deterioran simultáneamente las condiciones financieras y las perspectivas económicas. Porque –explica el Fondo— “cuando vence un bono emitido durante las etapas de tipos de interés laxos, los gobiernos en vez de pagar sus vencimientos, los han refinanciado a rentabilidades superiores”.

De modo que sus facturas repuntan al tiempo que devoran recursos que podrían destinarse a inversión, sanidad, educación o infraestructuras. La deuda, pues, ha pasado a ser un factor muy competitivo en los balances públicos en época de fondos presupuestarios escasos. Así lo deduce Rodrigo Valdés, nuevo director del Departamento de Finanzas del FMI, quien resalta la casi nula preocupación de los gobiernos por la disciplina fiscal; en especial, las economías de rentas altas. Con contagios irremediables en la esfera internacional. A su juicio, se trata de un riesgo sistémico que puede agrietar los mercados financieros si no se introducen ajustes “más dolorosos”.

El sector bancario privado apunta a otra vulnerabilidad. El IIF alerta de la creciente dependencia de los gobiernos de unos mercados que “deben absorber emisiones cada vez más voluminosas”, con serias presiones sobre los ratings de las agencias de calificación y peligro de que se entre en un círculo vicioso, ya que cuanto más necesitan endeudarse los Estados, mayores intereses les podrán exigir los inversores y más difícil les resultará cuadrar sus contabilidades nacionales. Ray Dalio, fundador de Bridgewater, lo eleva a la categoría de metáfora. “La deuda es como la grasa que se acumula en las paredes de venas y arterias, que acaba colapsando el sistema circulatorio y provoca infartos”.

A esta licencia para gastar se unen facturas estructurales como las del paulatino envejecimiento demográfico, más acelerado en las economías avanzadas y que multiplica los cheques sanitarios y de pensiones, o las derivadas del alto voltaje geopolítico, que dispara las partidas de defensa, así como la modernización de infraestructuras tecnológicas o energéticas. Todas compiten por unos recursos cada vez más limitados y que elevan la presión social a las políticas económicas.

La doble trampa (fiscal y financiera) de los intereses

El excesivo endeudamiento puede inducir a confusión. Esencialmente, porque unos volúmenes de pagos soberanos desorbitados no tienen por qué provocar impagos o quiebras inmediatas. Ni siquiera, a veces, presión sobre sus primas de riesgo. Los Estados pueden sobrevivir décadas con pasivos extraordinarios, siempre que sus economías crezcan, los inversores mantengan sus niveles de confianza en ella y los costes de financiación sean asumibles. Pero todo pude cambiar si estos factores se deterioran. Y más si acontecen simultáneamente, como podría suceder en el futuro inminente.

Entre 2018 y junio de 2026, la ratio deuda-PIB global aumentó en casi diez puntos porcentuales, pese a la espectacular acumulación de nuevos pasivos. Tras alcanzar el 337% del PIB mundial al inicio de 2021, descendió 27 puntos a la conclusión de 2023, por efecto de la inflación. Al elevar el valor nominal de la producción y erosionar el peso relativo de las obligaciones de pago en liza, la escalada de precios, vía energía, por la guerra en Ucrania alivió las cotas más encrespadas de la montaña de endeudamiento global. Pero solo en términos relativos. Porque, como reconoce el IIF, los desembolsos por intereses de las economías avanzadas han remontado en 1,5 puntos porcentuales del PIB entre diciembre de 2021 y agosto de 2026 y alcanzado hasta el 3,3% en el caso estadounidense.

Todo ello ha dado como resultado una constante transferencia de fondos presupuestarios hacia los acreedores. Justo cuando los estados se han enfrascado en desafíos que precisan avales que satisfagan sus nuevas y urgentes prioridades económicas y sociales. Goldman Sachs precisa que “el encarecimiento de la deuda soberana trasciende del repunte de la inflación” y apunta a una larga y continuada fase de desequilibrios fiscales y de necesidades de refinanciación que se han manifestado en los últimos meses en los mercados de bonos, con el título del Tesoro americano a 30 años cómodamente instalado por encima del 5%.

En el orden privado, las grandes corporaciones, sobre todo las vinculadas a la IA, aprovechan los tiempos de emisión de bonos a largo plazo para agrandar sus obligaciones de pago. El IIF estima que sus préstamos en marcha para tecnología algorítmica rozarán al término de este ejercicio los 541.000 millones de dólares. Frente a los 90.000 millones de hace tres años con vencimientos promedio de 13,4 años. A bastante distancia de los plazos de las nuevas emisiones del Tesoro, que rondan los 2,5 años. Irónicamente, ciertas empresas firman avales financieros más extensos que la mayor potencia económica mundial.

Es lo que enfatizan desde Barclays Private Bank, cuyos expertos destacan que el encarecimiento de la deuda soberana cohabita en un mercado de capitales donde también compiten empresas que necesitan financiar inversiones tecnológicas multimillonarias. La presión sobre los mercados de bonos no procede, por tanto, exclusivamente de los gobiernos, que, al final, como ocurrió en los años que siguieron a la crisis de 2008, acaban absorbiendo gran parte de las deudas del sector privado. Para más inri, el FMI proyecta crecimientos moderados del 3,1% este año y del 3,4% el siguiente, con inflaciones fuera del control estatutario de los bancos centrales: el 4,7% en 2026 y el 4,1% en 2027.

La climatología económica en las potencias industrializadas sigue una pauta general. Resiliencia productiva con inflación rampante y consumo titubeante que eleva la deuda de los hogares.

El gasto familiar estadounidense sigue creciendo como la espuma. La Fed de Nueva York avisa de que las obligaciones de las familias americanas alcanzaron los 18,8 billones de dólares en el segundo trimestre de 2026, incluidos 1,26 billones en tarjetas de crédito. A pesar de la subida de tipos de septiembre y del retroceso de su poder adquisitivo, que se ceba especialmente en hogares de rentas medias y bajas. Mark Zandi, economista jefe de Moody’s, advierte de que el estancamiento de los ingresos reales y el agotamiento del ahorro pueden provocar contracción del gasto, debilitar el dinamismo y ahondar el agujero fiscal.

Las economías avanzadas, en la encrucijada

Las grandes potencias se mantienen atrapadas en su laberinto. La deuda federal americana en manos del público ha pasado de 3,4 billones de dólares en 2000 a más de 32 billones en 2026, desde aproximadamente el 34% hasta más del 100% del PIB. Más inquietante aún es la factura de sus intereses. Hace un cuarto de siglo absorbía el 11% de la recaudación fiscal; sólo durante los diez primeros meses del ejercicio presupuestario de 2026 ya representaba el 21,5%. En otras palabras, más de uno de cada cinco dólares recaudados se destina a remunerar a los acreedores. Sobre una losa de 34 billones de dólares.

JP Morgan ve un triple salto mortal en su trayectoria. Por un lado, una senda presupuestaria preocupante; por otro, grandes déficits primarios y, como colofón, unos intereses crecientes con escasa disposición política para corregirlos. Más que una crisis repentina de solvencia su análisis teme un deterioro gradual que eleve sus costes de capital y ahuyenten la inversión privada.

Francia es el enfermo de la zona del euro. Con permiso de Bélgica. Su deuda supera el 119% del PIB en 2026, frente al 98% de 2019, mientras el déficit presupuestario se mantiene por encima del 5%, bajo los efectos de un cóctel de crecimiento débil, envejecimiento demográfico y ruptura parlamentaria que dificulta cualquier ajuste duradero. Allianz dice que la rentabilidad del bono francés a diez años ha aumentado 150 puntos básicos desde el comienzo de la crisis de Ormuz, frente a los 115 de EEUU y los 83 de Alemania.

Un salto similar al de su prima de riesgo respecto al bund alemán, pese a que Berlín se aleja de su histórica austeridad y del veto constitucional a endeudarse en exceso para financiar su rearme y un plan de infraestructuras de 500.000 millones de euros, y respecto a España, cuya deuda se sitúa en el 100% de su PIB con rentabilidades de sus bonos a diez años inferiores a los galos por la solidez de su actividad y su corrección presupuestaria, aduce Diego Iscaro, de S&P Global Market Intelligence.

Japón, en cambio, ofrece una variante singular. Su deuda pública bruta supera el 200% del PIB, la más elevada del G-7. Sin embargo, ha conseguido evitar crisis durante medio siglo gracias a una amplia base de inversores nacionales, notables activos financieros y decenios de intereses extraordinariamente reducidos. Ahora, las subidas de tipos, la debilidad del yen y la agenda fiscal expansiva de su gobierno podrían elevar la deuda al 228% del PIB en 2025, alerta Allianz, que ve señales de tirantez en Reino Unido y Canadá.

Washington DC siempre ha sido la capital internacional de los grupos de presión. El lugar donde se apilan de manera compulsiva. La Puerta del Sol de los privilegiados que buscan mantener sus status quo. O, en su defecto, alcanzar beneficios directos de forma fulgurante y subrepticia. De hecho, los lobbies tienen calle propia en DC, K Street, la arteria urbana en la que se congregan para ejercer su influencia en el establishment americano. Pero no es el único distrito de acceso al lado Oeste de la Casa Blanca, donde se supone que se cuecen a fuego más o menos lento los designios de industrias o movimientos sociales y políticos como el Make America Great Again (MAGA).

Donald Trump ha desplazado, en su segundo mandato, parte de sus plácets de ingreso hacia Mar-a-Lago, su residencia familiar en, una maniobra con la que el dirigente republicano pretende seguir labrándose una imagen alejada —de eso alardea— del viejo orden institucional estadounidense.

Sin embargo, y pese al empeño trumpista por desviar su atención del círculo de Washington, los lobbies americanos, posiblemente los más activos y pudientes del planeta por su capacidad de interceder en la gestación de normas o la puesta en liza de iniciativas oficiales y de trasladar sus intereses más allá de las fronteras de EEUU, viven una etapa de esplendor. A rebufo de la agenda ultraconservadora MAGA.

La reciente reunión con los primeros espadas de las Big Oils sobre el veto exportador al diésel y la exigencia a Europa para que libere sus reservas de gas y gasóleo, esenciales para que opere el mix energético en una etapa de escaso almacenamiento en el Viejo Continente, con un invierno en ciernes y una escalada de precios energéticos surgida de la guerra de Irán instigada por el propio Trump, es un botón de muestra de la efervescencia que han tomado sus incursiones en el núcleo duro del inquilino de la Casa Blanca. Pero no ha sido la única señal de que algo se cuece en la sala de máquinas del ejecutivo americano a menos de un mes de las midterms.

También las Big tech se han aproximado al Despacho Oval. En esta ocasión, a cenar, con luz y taquígrafos. Para reclamar al presidente de la IA y los cripto-activos autorregulación en tiempos convulsos que les conceda inmunidad ante la hostil y archi-normativa Europa, que pretende, a los ojos de los jerarcas de Silicon Valley, alejarles del negocio tecnológico del viejo continente. O de las perversas y vetustas instituciones multilaterales, que instaurar supervisión a los avances de la IA.

En la lista de ilustres comensales, destacaron Mark Zuckerberg (Meta), Sundar Pichai (Google), Greg Brockman (OpenAI), Dario Amodei (Anthropic), Jensen Huang (Nvidia), Alex Karp (Palantir), Jeff Bezos (Amazon) y Elon Musk (X, Tesla, SpaceX).

Ambos cónclaves ocurrieron en apenas 48 horas. Casi sin solución de continuidad. No en balde, la cita con las urnas de noviembre, en la que el Grand Old Party (GOP) de Trump no disfruta del beneplácito de los sondeos y varios de sus gobernadores y legisladores en ambas cámaras temen perder sus cargos, es ya inminente. Y los estrategas del partido admiten que el encarecimiento de los carburantes mengua la capacidad adquisitiva de los hogares y que la persistente inflación relega o condiciona las decisiones de consumo en las familias. 

Si, además, estallara la burbuja bursátil de los valores tecnológicos y sus billonarias inversiones acordadas por sus big tech, el panorama para el inversor minorista en Wall Street sería aún más oscuro y dañaría los intereses de un GOP absorto en la ideología MAGA. 

La vieja economía fósil ataca de nuevo...

La liturgia de estos dos lobbies duró apenas unos días, pero bastó para mostrar cómo funcionan los mercaderes de los grupos de presión en el templo americano. El de la vieja economía fósil se activó a finales de septiembre, con el diésel por encima de 6,50 dólares el galón y con Trump mostrando su intención de prohibir su exportación para frenar el precio doméstico y contener la creciente ira de agricultores, transportistas e industriales.

Los ejecutivos de las supermajors acudieron a velar por sus negocios internacionales. Le dijeron a Chris Wright, el zar de la Energía de Trump, que la idea de su jefe era descabellada porque toda intervención en los flujos energéticos globales traería más inflación a EEUU. Lo hicieron en boca de Darren Woods, CEO de ExxonMobil. Del encuentro salió la petición a Europa de que liberara sus stocks de gas y diésel, que finalmente aceptó en el G-7 a instancias de Francia. Pese a los reproches de analistas que ven en la medida más presión sobre las cuentas europeas al tener que prorrogar subsidios a la energía en una época de retorno a la austeridad y con primas de riesgo al acecho por exceso de endeudamiento. Irónica y especialmente contra el bono francés.

Pero “los lobistas son la mejor fuente de información que el dinero puede comprar”, como decía el difunto senador John McCain, adalid republicano, nada connivente con Trump. En Político ya describían los primeros movimientos del lobby fósil a comienzos de septiembre en un elocuente reportaje titulado All Hand On Deck: las manos sobre la mesa. Después de que el presidente acusara a ExxonMobil y Chevron de ganar demasiado dinero y ordenara investigar abusos de precios.

El nerviosismo del sector tenía una nítida base monetaria. Las exportaciones estadounidenses de crudo habían aumentado cerca de un 30% interanual, hasta unos 3,5 millones de barriles por día y las de productos refinados, incluido el diésel, en un 20%, por encima de 8 millones diarios.

El American Petroleum Institute —el lobby por antonomasia de la Big Oil— y las firmas dueñas de las refinerías insistieron en que cerrar esta válvula reduciría producción, alteraría el equilibrio entre combustibles y acabaría encareciendo los precios domésticos. La Casa Blanca sostuvo que no preparaba restricciones, pero la campaña preventiva ilustra hasta qué punto la industria trata de influir antes de que una opción política llegue siquiera a formalizarse.

La presión empresarial coincidió con el sentimiento republicano. Su senador Chuck Grassley y otros representantes de estados agrícolas reclamaron medidas para frenar el precio del diésel. Con advertencias de que el partido podía pagar la crisis en las urnas. La exigencia a los aliados europeos de hacer uso de sus reservas era el punto de encuentro entre dos grupos de interés próximos al GOP. Agricultores, industriales y familias que demandan carburantes a costes bajos y petroleras y plantas de refino dispuestas a no dejar de recibir su cuota exterior del negocio.

Por mucho que los expertos se afanen en situar el foco en la realidad. Como Bill Farren-Price, de Oxford Institute for Energy Studies, quien alerta de que generar un shock energético mediante una guerra en Oriente Próximo perjudica al consumidor estadounidense, a la economía mundial y al crecimiento de largo plazo de los propios mercados de petróleo y gas.

Pero la Big Oil dispone de una maquinaria permanente para hacerse escuchar. El gasto declarado en lobby de su industria alcanzó los 32 millones de dólares entre julio y septiembre pasados con American Petroleum Institute, Koch Industries, ExxonMobil y Chevron como protagonistas.

... y cede sus bártulos de influencia a la IA

La segunda señal de alarma de que los lobbies han estado en plena efervescencia este verano y lo estarán este otoño procede de la IA y su “moralmente vinculante” autorregulación que exige el tecno-feudalismo de Silicon Valley, según afirma Trump. Frente a la barbarie del normativismo público. Este pacto apela a controles internos, auditorías externas y vigilancia desde los propios consejos de administración. Sin sanciones ni mecanismos de cumplimiento por exigencia legal. La fórmula –aducen defensores y detractores– permite a la Casa Blanca decir que responde así a la creciente preocupación social por los riesgos de la IA sin imponer a Silicon Valley un marco federal que frene su voracidad innovadora.

Tras esta entente cordiale se ha desplegado toda una maquinaria de influencia. El lobby de la IA, el nuevo K Street tecnológico, ha desembolsado 112 millones de dólares a sus firmas de presión en el primer semestre de 2026; más de la mitad —unos 60 millones— en los meses estivales, su récord trimestral, según datos de Bloomberg Government que cita a Meta Microsoft, Anthropic y Nvidia como sus principales clientes. 

De momento, busca virar el rumbo del relato regulatorio desde un supuesto intervencionismo estatal —cuánto pueden los poderes públicos vigilar a las tecnológicas y a su IA— hasta situarlo en un punto de gravedad nunca visto: quién debe escribir las reglas y verificar su cumplimiento. Tom Wheeler, del Center for Technology Innovation de Brookings y antiguo presidente de la Federal Communications Commission (FCC), el regulador del mercado de las telecomunicaciones americano, avisa de que el pacto permite a las compañías diseñar sus propios controles, elegir a sus evaluadores y decidir si sus procedimientos resultan efectivos sin obligación de entregar resultados a una autoridad pública ni de imposición externa a cualquier medida correctoras.

Es decir, que las compañías se convierten simultáneamente en legislador, inspector y árbitro. En un momento en el que el propio Congreso americano empieza a explorar vías distintas, con una serie de iniciativas bipartidistas para establecer responsabilidades civiles y penales por posibles daños provocados por la IA.

Marcus Bokkerink, expresidente de la británica Competition and Markets Authority, va incluso más allá al alertar de que “no corresponde a las empresas que fabrican productos designar a sus propios evaluadores” y, en una clara alusión a las bigtechs americanas, critica que “unos pocos gigantes no deben diseñar reglas de juego que podrían terminar consolidando sus posiciones de dominio y dificultando la entrada de nuevos competidores más pequeños”.

Un bumerán de presiones

Pero el petróleo y la IA no son los únicos focos de influencia latente en EEUU. OpenLobby, una plataforma de datos que rastrea el menudeo de los lobbies, cifra en 2.740 millones de dólares en facturas declaradas por estas prácticas con más de 12.600 lobistas activos entre enero y junio. Camino de otro récord anual como en 2025. Desde movimientos para influir en la confección de los presupuestos a otros dirigidos a dibujar el futuro mapa impositivo, la porción privada de la Sanidad y un amplio abanico de sectores. Todos, con mayor o menores arsenales monetarios.

Farmacéuticas, firmas manufactureras y de comercio, de las industrias militar, financiera o de la distribución, alimentación, agrícolas, automovilísticas, transporte, telecos, inmobiliarias o entes profesionales compiten por un más rápido acceso a una Casa Blanca capaz de alterar aranceles, contratos públicos, leyes o decisiones ejecutivas. En busca de metas y desafíos concretos.

En esta arquitectura, K Street continúa ejerciendo su poder. Hace uso del viejo modus operandi de influir desde despachos jurídicos, asociaciones empresariales, comités del Congreso, agencias o funcionarios y reguladores. Ballard Partners, firma fundada por Brian Ballard, histórico aliado de Trump, ha declarado más de 30 millones de dólares de ingresos por lobby federal en cada uno de los dos primeros trimestres de 2026, líder del sector. Mientras firmas de colaboradores del universo trumpista captan cada vez más porciones del pastel. A cambio de conocimiento en Public Affairs. Aunque, sobre todo, por usar sus tentáculos con el círculo íntimo del presidente.

En este contexto, Mar-a-Lago añade una dimensión distinta. La residencia de Trump en Florida funciona simultáneamente como espacio privado, negocio y escenario político. Organizaciones dedicadas a visar conflictos de interés han documentado decenas de actos de grupos políticos y empresariales en ella. “Cuando la diplomacia se vincula a la marca personal del presidente como si perteneciera a una administración concreta, EEUU acaba erosionando su credibilidad” alerta Stephen Wertheim, de Carnegie Endowment, sobre las procesiones a Mar-a-Lago antes de alejar cualquier vínculo con Camp David, residencia federal y sede de acuerdos diplomáticos de alto nivel durante más de medio siglo, al que quieren equiparar los acólitos de la versión Trump 2.0.

Los combustibles fósiles vuelven a invocar a Jeff Curry y su teoría, que caló en los mentideros económicos y bursátiles de todo el mundo en el otoño de 2021 –el que precedió a la guerra de Ucrania–, en la que alertaba de que la vieja economía del petróleo y del gas volvía a ejercer su dominio sobre otro nuevo ciclo de negocios. Uno más. Ininterrumpidamente desde comienzos del siglo XX. Curry era entonces estratega jefe de Goldman Sachs, firma que dejó para asumir un cargo ejecutivo en el fondo de inversión Carlyle.

Aquella fue la primera oleada de un colapso energético en toda regla que ya se saldó con escaladas de precios y encarecimiento del dinero. Sin embargo, aquella fue originada por una ruptura abrupta del crudo circulante y agravada por el elenco de sanciones a Rusia, centradas en sus exportaciones de petróleo y gas y en el veto a realizar pagos en dólares, la moneda de cambio incuestionable en los mercados de la energía. Ahora, en su segunda versión, no existe ni problema de oferta –podría inundarse otra vez de crudo el mercado– ni cuellos de botella en la demanda, dada la creciente necesidad de los centros de datos de alimentar con todo tipo de combustibles su voracidad competitiva de la IA. Incluso con reactores nucleares. 

En consecuencia, el oro negro, símbolo de la monarquía fósil, oscila en torno a los triples dígitos. Sin que haya visos de que los petroestados del Golfo, productores como Rusia, EEUU o Brasil y mucho menos el poderoso cártel de la OPEP+ vayan a cortar sus espitas. Tampoco de que un hipotético aterrizaje más o menos forzoso de las economías globales –descartada en el horizonte cercano por las instituciones multilaterales y la banca privada– vaya a coartar los flujos petrolíferos.

Sin embargo, el barril vuelve a mandar. Por la ausencia de acuerdo en torno a Ormuz, bajo el doble control iraní y estadounidense, para impedir que opere el peaje de tránsito de Teherán y por el colapso de Ban el-Mandeb, que ha sellado el Mar Rojo hacia el Canal de Suez, obstruyendo dos de las arterias navales más utilizadas por petroleros y metaneros. Pero también por el ataque al oleoducto saudí East-West, la escapatoria de Riad para eludir Ormuz, por parte de los rebeldes yemeníes y las refinerías rusas inutilizadas por drones ucranianos.

Todo ello ha generado una paradoja casi surrealista. No falta petróleo ni gas, pero la factura de la electricidad rezuma y la inflación retorna a máximos del bienio 2023. Y el temor a que su fantasma reaparezca con fuerza y alargue la recién iniciada senda de tipos de interés altos hasta contraer las rentas familiares por el paulatino encarecimiento de hipotecas, ha retornado al subconsciente colectivo de los hogares y de las empresas, muy en especial de las pymes, que temen una fase de vacas flacas crediticias.

Los carburantes se disparan

Un buen termómetro de situación es el diésel. Porque la gran obstrucción energética se descubre ahora en el refino. Motivo de que la plana mayor de las energéticas españolas hayan puesto el grito en el cielo en varios foros recientes del sector por la carencia inversora en estas instalaciones, debido a la propensión a adquirir combustibles elaborados baratos del exterior.

El gasóleo ha contagiado el pánico por Europa a un desabastecimiento o, en el mejor de los casos, a tener que sufragar un diésel caro. El precio medio del litro de diésel en la UE ha superado los 2,226 euros y, en España, los 2 euros tras una escalada del 40% desde el inicio de la guerra en Irán. Con EEUU amenazando con no enviar más cargueros al viejo continente para tratar de aplicar paños calientes a su también desmesurado gasto en las gasolineras. Para lo cual se acaba de convocar en el Despacho Oval una cita lobista de la industria petrolera americana para prohibir la exportación de diésel y movilizar el voto republicano en las midterms. Por supuesto con el beneplácito del Grand Old Party (GOP), informa Financial Times.

De esta reunión salió una ocurrencia de lo más grotesca. Chris Wright, el zar energético de Trump, ha pedido a Europa --en concreto, a Alemania y Francia-- que los socios de la UE liberen 120 millones de barriles de diésel de sus stocks durante seis meses --un tercio de sus existencias-- en un intento de aumentar la oferta global y aliviar los precios. Francesco Sassi, profesor en la Universidad de Oslo, advierte de que una interrupción del diésel americano a Europa “provocaría suministros más caros con costes adicionales a familias y empresas” y que la medida “obligaría a los gobiernos de la Unión a emplear más escudos sociales” sobre los carburantes. El director ejecutivo de la Agencia Internacional de la Energía (AIE), Fatih Birol, también rechazó la propuesta, aduciendo que todavía hay un tercio de las reservas globales de emergencia para colocar en el mercado.

Las próximas entregas de diésel se han encarecido en un 120% de su valor respecto a febrero. La UE y Asia, con meses de subsidios a la energía y cada vez más protestas sociales son, una vez más, las cabezas de turco de la tensión energética por el voltaje geopolítico en Oriente Próximo.

¿Crisis energética o solo vientos huracanados?

Puede que aún no se pueda proclamar que haya otro energy-crunch como en 2022. Pero suscita pocas dudas entre los expertos que Europa vivirá un otoño y un invierno con riesgos de que se interrumpan bruscamente los envíos de gas licuado y diésel estadounidenses y de que su mostrada capacidad de almacenaje abra grietas de consumo y de producción. Por mucho que los traders del sector barajen desde hace semanas rutas navales alternativas que garanticen el flujo del petróleo y del gas. El mercado energético --recitan algunos—“cada vez se parece más a una red de carreteras en la que existen desvíos, pero con menos itinerarios despejados”.

La Agencia Internacional de la Energía (IEA) ha emitido una de las señales más reveladoras de este escenario. Los inventarios mundiales de petróleo han disminuido en 507 millones de barriles desde febrero, a un ritmo medio de 2,8 millones diarios. Sólo en agosto cayeron otros 95 millones. Mientras la oferta mundial se redujo ese mes en 1,6 millones de barriles al día y en más de 10 millones de barriles si se comparara con la capacidad plena de los productores del Golfo de colocar crudo en el mercado. Toda una revelación de que aún existe un excedente fuera de servicio por los riesgos de seguridad. Pero, por encima de todo, la constatación de que el petróleo no revela síntomas de agotamiento, sino que exhibe una brecha entre las tensiones geopolíticas y el equilibrio económico.

McKinsey Global Institute lo explica en términos comerciales. Dos tercios de los flujos energéticos mundiales atraviesan estrechos marítimos estratégicos y el 95% de la población global vive en regiones que dependen de sus importaciones de carburantes. La economía ha resistido hasta ahora gracias a inventarios, cambios de proveedores, rutas alternativas y capacidad excedentaria. “Pero resiliencia —alertan— no significa inmunidad”, aunque explica que esta crisis es la primera que no necesita generar colas en las gasolineras, como en los años setenta o, en menor medida, en décadas recientes, porque puede manifestarse de forma más silenciosa, con un barril por encima de los 100 dólares que impulsa la inflación al alza, propulsa los tipos de interés que hacen más caras las hipotecas y reducen el consumo y, en consecuencia, provocan rémoras de crecimiento y empleo. 

Es como si la energía entrara en las economías familiares por las visitas a las gasolineras y terminar recorriendo todas las habitaciones del hogar. En septiembre, el euríbor ha alcanzado al 3,25% en España. Porque Europa es aún muy sensible a este mecanismo de la Vieja Economía. Los socios de la Unión siguen adquiriendo buena parte de los hidrocarburos que consume. Entre otros motivos, porque conserva una industria intensiva en energía y afronta este nuevo shock con un dinamismo modesto y unas finanzas públicas menos holgadas que en la Gran Pandemia. Y la oligarquía petrolífera global es maestra en impulsar subidas sostenidas del petróleo y el gas, como enfatiza Curry, y en propiciar transferencias de rentas desde consumidores y empresas a firmas de energía.

A su favor, sorprendentemente, también juega un inesperado impulso de la actividad económica. En EEUU y en el Viejo Continente —incluido Reino Unido— el ritmo del primer semestre supera las expectativas privadas y la confianza empresarial augura otro trimestre, el tercero, de dinamismo creciente. Factor que aleja a todas las potencias industrializadas, prácticamente, de la temida estanflación. La inflación de la zona del euro ha escalado hasta el 3,8% en septiembre, seis décimas más que en agosto, y la cota más alta en tres años. Con datos del 3,3% en Alemania, del 3,4% en Francia, del 4,1% en Italia y del 4,9% en España. La inflación de las cuatro mayores economías de la divisa europea lejos del 2% del límite estatutario que gobierna el BCE.

Otoño caliente, invierno helado

El mes de septiembre ha encendido el carburador inflacionista y vuelve a añadir presión a Fráncfort para que decrete al menos otra subida de tipos antes de que finalice 2026. El consenso del mercado también se decanta por uno o, incluso, dos movimientos alcistas de la Reserva Federal en el último tramo del año.

Aunque todo está en el aire. Porque, pese a que hubiera bandera blanca en Ormuz y se superara el desacuerdo entre Washington e Irán para otro alto el fuego con tregua naval antes de las elecciones de medio mandato en EEUU quedaría sin resolver la obstrucción en los flujos de los productos de refino. La gasolina, el queroseno y, sobre todo, el diésel, mantienen un 50% menos de buques a flote por las dificultades para movilizar cargas de estos carburantes. En gran medida, porque una decena de refinerías del Pérsico fueron atacadas al inicio de la contienda bélica contra Irán y todavía no están a pleno rendimiento. 

Si el shock energético fuera más intenso y persistente y se transmitiera con mayor fuerza a salarios y precios internos, la inflación de la eurozona podría llegar al 5,4% en 2027, mientras el dinamismo del PIB retrocedería al 0,4%. No es la previsión central del BCE, sino su escenario severo. Pero no es descabellada su predicción sin un horizonte inflacionista despejado. De modo que la autoridad monetaria se enfrenta a una coyuntura que simultáneamente sube precios y resta vigor al PIB.

En EEUU, el panorama no es mucho más alentador. Su economía sigue revelando resistencia, lo que permite a la Fed dedicarse a combatir los precios. Pero el cóctel de petróleo caro, actividad resistente y expectativas de IPC persistentes, aunque más moderadas en agosto de lo previsto, siguen dando alas a la rentabilidad de los bonos y, en consecuencia, dejan en perspectiva una senda de dinero excesivamente caro.

Rob Kaplan, vicepresidente de Goldman Sachs y expresidente de la Reserva Federal de Dallas, observa ya una economía americana a dos velocidades. Mientras la inversión en IA y defensa continúa avanzando con enorme fuerza, sectores especialmente sensibles al precio del dinero, como la vivienda o el automóvil, acusan mucho más el endurecimiento financiero. “El shock energético amenaza con recetar más tratamiento de choque, que empieza a tener efectos secundarios sobre el consumo”, avisa. Aunque este factor de la demanda interna se ha mostrado vigoroso en agosto. Al igual que la productividad asociada a la IA, que ha generado 4 décimas al PIB cada trimestre de este año, convienen en calcular varios estudios recientes.

Mientras Seema Shah, estratega jefe de Principal Asset Management, detecta nubarrones sobre los beneficios empresariales con tipos al alza si las billonarias inversiones en IA --en especial, de las bigtechs– empiezan a generar dudas e insuflan volatilidad. A escasos días del inicio de la campaña de resultados del tercer trimestre. Shah llama la atención del binomio tecnología-IA. Porque el desenfreno por crear centros de datos, adquirir chips y asegurar capacidades eléctricas reivindica cantidades extraordinarias de capital y los llamados hiperescaladores (Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft y Oracle) podrían emitir más de un billón de dólares de deuda adicional en los próximos años para financiar esa expansión.

Greg Peters, codirector de PGIM, tilda de histórico el volumen de deuda que llega al mercado. Y no solo desde las tecnológicas; también desde compañías que están readaptando sus emisiones para captar inversores. De modo que la IA promete, por un lado, abaratar costes y aumentar la productividad futura, pero, por otro, sus entramados exigen, en la actualidad y a priori, capital y energía a raudales; precisamente, cuando ambos se encarecen sin remedio.

El canciller alemán Friedrich Merz recibió el pasado fin de semana una señal electoral nítida que hace casi imposible interpretar la realpolitik germana con otra perspectiva que no sea la de un cambio de rumbo. Pero el atlantista y conservador Merz ha decidido, en otro arrebato que sus detractores siempre han valorado como un signo de su tozudez, frente a la peor derrota en las urnas de su partido, la CDU, en unas elecciones regionales, hacer caso omiso a estas advertencias y ha lanzado un órdago para mantener su agenda de reformas estructurales. Pese a que su formación quedó por debajo del 5% de los votos y fuera del parlamento en los comicios del land oriental Mecklemburgo-Pomerania Occidental, mientras Alternativa para Alemania (AfD) llegó al 38,2%.

No fue un espejismo. Unas semanas antes, la AfD se hacía con el 44% de los sufragios en Sajonia-Anhalt, otro enclave del antiguo bloque del Este. Primera fuerza política. Y en Berlín lograban su mejor resultado histórico, aunque en la capital federal la victoria fue para Die Linke, que podría forjar una alianza de izquierdas con Los Verdes y el SPD. La CDU consiguió el 18,8% del escrutinio.

Aun así, Merz insiste en que su diagnóstico sigue teniendo plena validez. Alemania —profetiza— necesita modificar su modelo económico. Aquel que combinó durante años recibos energéticos relativamente baratos con una potencia manufacturera indiscutible y un sector exterior vitalista y capaz de compensar las etapas de debilidad de su demanda interna. Máxima fidelidad alemana al ADN de la otrora locomotora europea. Por mucho que durante el último lustro haya quedado expuesto a una energía más cara —en concreto, desde el otoño que antecedió a la invasión rusa de Ucrania, cuando el Kremlin, primero, y las sanciones de la UE, después, cerraron el grifo de los carburantes fósiles siberianos— a una dura competencia china, a las tensiones arancelarias de EEUU y a una burocracia que las empresas tildan de losa pesada y anquilosada en el tiempo.

La agenda del gobierno de coalición de Merz es un cóctel reformista que toca las pensiones y las prestaciones sociales, y que se mezcla con medidas de flexibilización laboral, una drástica rebaja de exigencias burocráticas, incentivos fiscales y abaratamiento de costes empresariales. Es decir, un viejo recetario neoliberal que se topa con un calendario electoral que puede poner en jaque sus objetivos. Entre ellos, algunos surgidos del carpetazo al férreo impedimento constitucional de la disciplina fiscal y al endeudamiento excesivo.  

Desde marzo de 2025, este viraje de su carta magna se ha trasladado al ámbito presupuestario. Para 2027 el gasto militar se dispara hasta los 144.900 millones de euros, casi la factura de la deuda federal, que roza los 200.000 millones.

Riesgo de parálisis política alemana

Marcel Fratzscher, presidente del Instituto Alemán de Investigación Económica (DIW), advierte que Alemania corre el riesgo de atravesar una parálisis política si la coalición trata de preservar su statu quo industrial con subsidios. Tras el avance de AfD, Fratzscher alertó que el resultado podría ser un “desastre, también en términos económicos” sin descartar otro severo retroceso del PIB con aumento del desempleo.

En su opinión, una reforma de las pensiones puede mejorar la sostenibilidad presupuestaria en veinte años; la flexibilidad laboral, incentivar el empleo; reducir las trabas administrativas, crear productividad y, bajo este clima de los negocios, posibilitar que las empresas mejoren sus planes de inversión. Pero el elector percibe que el precio de trabajar más años con menos prestaciones no le resulta alentador.

Aun así, atribuir este giro social en exclusiva a las reformas no sería consecuente. Los votantes del este alemán muestran descontento con el establishment a cuenta del demagógico y espinoso asunto de la inmigración, capitalizado por AfD. Hasta generar una crisis de identidad nacional que se mezcla con una desconfianza institucional y diferencias económicas entre territorios. Sin olvidar su rechazo a una política exterior que ha cortado los lazos energéticos con Rusia.

A los que Reuters suma unos retos económicos crónicos de un envejecimiento demográfico, un ritmo de crecimiento anormalmente bajo y la pérdida de una buena porción de su industria, que adolece de competitividad frente a la pujanza de China y que se vislumbra en el otrora poderoso sector automovilístico, en fase de reconversión. Todo ello ha engendrado una feroz desafección hacia los partidos tradicionales, especialmente, en los länders orientales.

Katja Hoyer, historiadora nacida en la ex RDA, introduce la dimensión económica que se minusvaloró tras la reunificación. Perdieron activos, padecieron el desmantelamiento de su tejido productivo y vieron cómo su estructura de poder fue ocupada por élites wessis, los del oeste. Mientras en los ossis crecía en el resentimiento, ahora heredado por las nuevas generaciones, que se sienten como ciudadanos de segunda categoría. Oschmann, profesor en la Universidad de Leipzig, dice que la reunificación fue, en la práctica, una incorporación unilateral de Alemania Oriental a las estructuras de la República Federal. Hoyer sostiene que la sensación de haber sido “othered” —es decir, convertidos en el otro alemán— ofrece a AfD un terreno político particularmente fértil.

Entre otras razones, porque —aduce— en Sajonia-Anhalt, las solicitudes de asilo habían caído casi a la mitad desde el mandato de Merz y, aun así, los neonazis obtuvieron el 44% y la CDU perdió más de la mitad de su apoyo anterior.

Alemania continúa siendo la mayor economía de la UE y la tercera potencia global. Así como un bastión industrial, con fuerte capacidad fiscal y fortaleza geopolítica, y una solvente gestión de la deuda, capaz de captar inversión y sumar competitividad al bloque europeo. Pero la agenda de Merz y su propensión al gasto, acaba con el sacrosanto principio germano de la austeridad. Por mucho que la nueva permisividad constitucional al endeudamiento geoestratégico sea una premisa grabada a fuego en el informe de Mario Draghi para rivalizar con EEUU y China.

Clemens Fuest, presidente del Ifo Institute, dibuja esta colisión entre Berlín y Bruselas. El desafío consiste en compatibilizar inversión pública, sostenibilidad fiscal y reformas con más recursos y reglas de endeudamiento más laxas, junto a una UE que también precisa avalar su ayuda militar a Ucrania, ganar competitividad, acelerar la transición energética y consolidar la seguridad en el orden económico. Si Berlín traslada su margen fiscal a su gestión doméstica, elevará sin remedio la presión sobre sus socios para que acepten un presupuesto europeo limitado. De modo que la debilidad de Merz complica su liderazgo y devalúa su poder para imponer su criterio en Bruselas.

Los cambios en Japón disuaden al mercado

Las reformas estructurales del gabinete de Sanae Takaichi, que la primera ministra japonesa ha remodelado menos de un año después de tomar posesión del cargo, pero sin tocar a su equipo económico, se enfrenta a una transformación tan trascendental como la alemana. Aunque en el caso de Japón, sin el aval —al menos, de momento— de unos mercados asolados por la debilidad del yen, una inflación galopante y unos bonos soberanos en rentabilidades desconocidas desde 1996 y perplejos ante el intervencionismo del Tesoro americano para sujetar el valor de la divisa nipona frente al dólar.

Los largos decenios de deflación y demanda interna plana han dado paso a una escalada de precios que ha promovido la salida de los tipos de interés de su prolongada fase de proximidad a cero para impulsar el consumo de hogares y la inversión de empresas.

Takaichi dispone de mayor margen político que Merz para ejecutar su programa, al que ha ligado su futuro en el Ejecutivo. La Dama de Hierro se mantiene fiel a una estrategia fiscal “responsable y proactiva” encaminada a que el Estado movilice capitales privados, aumente el dinamismo del PIB y modernice sectores estratégicos. Su Gobierno identifica 17 áreas de actuación preferente entre las que destacan los semiconductores, la IA, la energía, el espacio y la Defensa, a las que destinará unos 370 billones de yenes de inversión pública y privada hasta 2041. Algo más de 2 billones de euros.

Pero la premier nipona se enfrenta a un mercado agitado por unos tipos al 1,25%, un yen que no se libera de su debilidad frente al dólar, pese al cortafuegos monetario del Tesoro americano en agosto, y una deuda que supone el 250% de su PIB, el cuarto del planeta, y la mayor del G-7. Takaichi formuló su dilema con una elocuencia precisa. “Sin crecimiento no habrá sostenibilidad fiscal”. Pero se olvida de otra acepción que describen expertos como Keiji Kanda, estratega jefe del Daiwa Institute of Research: “La sensibilidad inversora hacia los riesgos presupuestarios sin una estabilización de los tipos de interés a largo plazo que pone trabas al crecimiento japonés”.

El bono japonés a 10 años se ha convertido en el detector de tensión de Takaichi. Cada aumento de este coste de financiación importa más en Japón que en cualquier otra potencia de rentas altas porque la deuda acumulada multiplica el efecto de cada movimiento de tipos y complica la vida de la llamada Sanaenomics, su agenda reformista. Tokio demanda estímulo fiscal mientras su autoridad monetaria precisa retirar gradualmente sus estímulos; sobre todo, el dinero gratis que ha imperado en el país durante décadas. También el yen se resiste a ganar músculo por este dilema. Entre otras consideraciones, porque el diferencial de tipos con EEUU, que también acaba de encarecer el precio del dinero, sigue sin corregirse y el carry trade —estrategia bursátil que invierte en monedas con tipos bajos para invertir en otra sometida a unos intereses altos para obtener ganancias a corto—, continúa ganando adeptos con el yen y el dólar.

Financial Times calcula que el volumen de esta táctica podría superar los 2 billones de dólares, cifra similar al PIB español, entre hedge funds y empresas japonesas.

Precisamente cuando Takaichi tira del Estado para reconvertir la capacidad industrial japonesa, el BoJ trata de normalizar la política monetaria y los inversores exigen mayor disciplina fiscal, recuerda Naka Matsuzawa, estratega jefe de macroeconomía de Nomura Securities y con “unos costes de la deuda lejos de tener visos de estabilización”.

Y Kevin Warsh cogió su fusil. El presidente de la Reserva Federal recogió el guante del duelo al que le retó el mercado sobre la pérdida de credibilidad del banco central estadounidense en caso de dejar sin cambios los tipos de interés y disparó al aire una bala de corto calibre, apenas un cuarto de punto, que deja el precio del dinero en EEUU en una franja entre el 3,75% y el 4%. ¿Suficiente para frenar el intenso galope que ha tomado la inflación? A buen seguro que no, si se tiene en cuenta la efectividad de las hostilidades que los hutíes han restablecido contra las infraestructuras energéticas saudíes.

En especial, contra el denominado oleoducto Este-Oeste, atacado para impedir la salida de crudo por el puerto de Yanbu, a orillas del Mar Rojo, utilizado por Riad a marchas forzadas para sortear el bloqueo de Ormuz. Pero también por la ocupación de la milicia yemení patrocinada por Irán de la Isla de Mayun o del puerto de Moca, en poder del Gobierno de Yemen.

Sin embargo, el gatillo de Warsh ha servido para generar una calma –tensa, eso sí– en los bonos del Tesoro americanos. Al menos, una tregua momentánea; un balón de oxígeno en medio de una tormenta casi huracanada que llevó a la deuda federal a cotas de rendimiento del 5,04% en los títulos o cupones a 10 años. Signo inequívoco de pérdida de confianza inversora a largo plazo en la economía estadounidense que se agudiza con un IPC en el 3,4%, lejos del límite del 2% del mandato que se exige a la Fed. Los títulos de largo recorrido retrocedieron de inmediato hasta situarse justo por debajo de la psicológica barrera del 5%. Aunque por encima del tope del 4,5% que marca el riesgo y con los indicadores internos de la Reserva Federal marcando más presión sobre los precios a escasas cinco semanas de las elecciones midterm de medio mandato y con el barril en triples dígitos.

El consenso del mercado se inclina por nuevos repuntes del precio del dinero. Uno o dos de otro cuarto de punto antes de que finalice 2026. Pese a la nueva embestida dialéctica del presidente republicano: “Bajad los tipos y rápido”, replicó Donald Trump, que designó a Warsh a dedo hace unos meses como sustituto de Jerome Powell y ha puesto en marcha una prolongada injerencia de la Casa Blanca en la autoridad monetaria estadounidense. Hasta el punto de que los expertos admiten que el ataque del líder MAGA contra la Fed es un ejercicio directo contra la soberanía y la credibilidad de la institución emisora.

Sin embargo, el guardián del dinero americano parece que tendrá nuevas batallas con su mentor en el futuro inmediato. Esencialmente, porque la deuda pública estadounidense ha alcanzado ya los 40 billones de dólares y el déficit fiscal continúa obligando al Tesoro a acudir masivamente al mercado para financiar las necesidades de las arcas federales y refinanciar vencimientos. Con unos tipos que catapultan los intereses de la deuda hasta el billón de dólares netos en el actual año fiscal 2026, que expira a finales de septiembre, según la Oficina Presupuestaria del Congreso cuyo cálculo no contempla, lógicamente, la reciente subida de la Fed.  

Por si fuera poco, los principales acreedores de EEUU, con Japón a la cabeza, empiezan a dejar su propensión a comprar bonos americanos. También China, que se sumó a esta causa durante el credit crunch de 2008 y acentuó sus adquisiciones tras la Gran Pandemia. Al calor, en ambos episodios, de los programas monetarios expansivos o quantitative easing.

Phoebe White, de UBS, sintetiza el sentimiento inversor al considerar “limitado” el margen para un descenso sostenido de las rentabilidades largas en los bonos americanos mientras conserve un ritmo económico de entre el 1,5% y 2% con gran capacidad de resiliencia, alimentada por el impulso de la IA en productividad, que le viene reportando medio punto de dinamismo al mayor PIB del planeta desde comienzos de 2026.

Las palabras de White dejan entrever que la subida de Warsh trasciende del mercado de deuda. El Treasury a 10 años opera como referente de buena parte del coste de financiación de hogares y empresas y tasa de descuento para valorar los activos financieros. Por eso, cuanto mayor sea su rentabilidad, mayor será también la exigencia del retorno de beneficios que deben afrontar las acciones y otros activos de riesgo. Jesse Marre, gestor sénior de carteras de Hilbert Group, dice que el nivel del 5% empieza a resultar preocupante para los activos de riesgo. Y Padhraic Garvey, responsable de análisis para América de ING, apunta a un escenario más exigente si el rendimiento supera ese umbral y el mercado comienza a creer en una rentabilidad del 6%. Todo ello induce a pensar que habrá nuevas escaladas de tipos.

Los bonos cambian el paso de Wall Street

El mercado de deuda americano está enviando, pues, señales que trascienden de su tradicional foco inversor, el de la renta fija. Los tambores de rebelión en Wall Street apuntan al incremento de las expectativas de que habrá un precio del dinero cada vez más caro. En medio de una dura competencia por hacer rotar los capitales en las carteras de inversión en busca de refugios más o menos seguros.

Aunque empieza a haber pocos. El petróleo, por ejemplo, constituye ahora uno de los principales canales de transmisión de riesgos. El Brent acumula una subida próxima al 75% desde inicio del año y el bloqueo de infraestructuras estratégicas en torno al Estrecho de Ormuz y al Mar Rojo y Canal de Suez mantiene en estado de alerta a los inversores ante el peligro de perturbaciones a largo plazo en el suministro de crudo y gas. Algunas firmas atisban un Brent a 150 dólares si los oleoductos, gaseoductos y plantas de extracción, almacenamiento o refino del Pérsico sufren daños graves o cierres permanentes.

Rebecca Babin, de CIBC Private Wealth Group, asegura que el inversor “terminará dando más importancia a la cotización del crudo y las infraestructuras que a las declaraciones diplomáticas”.

De modo que la inflación vuelve a estar en el ojo del huracán. El shock energético dificulta que los bancos centrales relajen sus políticas monetarias y obliga a los inversores a exigir una mayor rentabilidad para mantener sus emisiones de deuda a largo plazo.

Por si fuera poco, en EEUU a esa exigencia se une a otra doble amenaza estructural que rozan la catástrofe. Por un lado, un déficit presupuestario que cabalga en cotas del 5,8% del PIB, aunque la Oficina Presupuestaria del Congreso eleva su agujero hasta el 6,7% en diez años (3,1 billones de dólares) por los compromisos adquiridos por la Administración Trump. Sobre todo, en gasto militar. Pero también por la merma de ingresos por rebajas fiscales a las clases más favorecidas. Y, por otro, una alarmante deuda federal que inquieta a Wall Street y que sigue engordando con intereses los servicios de pagos del Tesoro.

Esta acumulación de déficit y compromisos de endeudamiento a tipos altos estimula la oferta de bonos por la dificultad del Departamento de Bessent a avalar gasto y refinanciar los plazos de los vencimientos federales. De hecho, los gestores de fondos detectan un triple foco que van en esta dirección. En su triada de peligros prioritarios señalan como primer peligro inversor el incremento desordenado de las rentabilidades de los bonos. Uno de cada tres así lo considera. Por delante de la sobrevaloración de activos vinculados a la IA y de los efectos de la nueva oleada inflacionista impulsada por el encarecimiento del gas y el crudo.

El ‘tsunami’ afecta a la IA y se traslada a otras latitudes

La presión sobre la deuda americana deja traslucir una dimensión internacional. Los inversores extranjeros destinan en la actualidad más capital a acciones estadounidenses que a bonos de su Tesoro. Algo excepcional fuera de periodos inmediatamente posteriores a crisis financieras. Los flujos hacia activos americanos han alcanzado el equivalente al 2,8% del PIB de EEUU en el último año, frente al 2% dirigido a su deuda federal.

George Saravelos, estratega de divisas de Deutsche Bank, interpreta este fenómeno como una transformación profunda de Wall Street. “Mientras el balance privado continúa expandiéndose, el público se deteriora”, alerta. Tesis que suscribe de alguna manera también James Turner, director de Renta Fija de BlackRock, quien cuestiona la “consideración tradicional” de los bonos soberanos como activos “completamente libres de riesgo” ante la dimensión que han cobrado sus tres déficits –fiscal, comercial y por cuenta corriente–y su servicio de deuda

Este descontrol de las cuentas federales también atañe al S&P 500, que acumula alrededor de un 12% de subida este año, impulsado por unos beneficios empresariales que mantienen una extraordinaria fortaleza. En el segundo trimestre arrojaron un repunte interanual del 52%. Pese a que se reduzca al 34% si se excluyen los ingresos extraordinarios de Amazon y Alphabet.

Las empresas, por tanto, siguen ofreciendo una historia de crecimiento capaz de competir con el atractivo creciente de una renta fija al 5%. Por obra y gracia de la IA.

Marija Veitmane, responsable de Renta Variable de State Street, destaca que “los inversores institucionales están incrementando su exposición a acciones porque, frente al deterioro de las cuentas públicas, los fundamentos empresariales y el repunte de sus beneficios siguen siendo sólidos”.

Sin embargo, en este escenario irrumpe otro riesgo: la IA y su espectacular ciclo de negocios que estimula la productividad y el crecimiento, pero que, al mismo tiempo, ha creado una enorme demanda de financiación, infraestructuras e innovación; por ejemplo, en software. “Si el precio del dinero sigue aumentando en EEUU, la rentabilidad económica de ese gigantesco esfuerzo de capital puede empezar a desmoronarse”, resalta Veitmane.  

Kokou Agbo-Bloua, de Société Générale, advierte de que una rentabilidad del Treasury entre el 5,5% y el 6%, sin una aceleración equivalente del PIB nominal, podría romper la economía de las inversiones en IA financiadas con deuda.

Pareciera como si Trump conociera los entresijos de este castillo de naipes a punto de caer con su exigencia de rebajas urgentes de tipos a la Fed. Pero el mercado de deuda también afecta a las economías avanzadas. El volumen del cupón a 10 años americano absorbe casi el 5% del PIB, con el riesgo de que lleguen a 2,7 billones de dólares anuales si los costes de financiación siguen elevados. La necesidad de emitir más para cubrir déficits y refinanciar deuda a tipos superiores aumenta la vulnerabilidad fiscal. En un tiempo en el que la IA, recuerda The Economist, compite también por el capital.

Serdar Celik, responsable de Mercados de Capitales de la OCDE, dice que el comprador marginal de deuda es ahora más sensible al precio y que, si los tipos de la Fed superan persistentemente el crecimiento, EEUU “afrontaría una fuerte presión para ajustar sus cuentas”.

Pero la preocupación se expande hacia otras latitudes. China, por ejemplo, está reduciendo su exposición a Treasuries, hasta unos 618.000 millones de dólares en julio, frente a los más de 1,3 billones en 2013, y diversificando hacia oro, deuda de agencias estadounidenses y otros activos. En paralelo, la subida de la Fed ha vuelto a poner al yen bajo presión. Su valor volvió a caer hasta 156,4 unidades por dólar y mostró que el diferencial de tipos vuelve a favorecer al billete verde; justo cuando el Banco de Japón (BoJ) encareció el dinero hasta el 1,25%, su tope en tres décadas. Tai Hui, estratega de JP Morgan cree que los inversores tendrán que reevaluar las valoraciones de sus activos asiáticos si la Fed mantiene un tono restrictivo hasta 2027.

La crisis migratoria que está sacudiendo Ceuta ha devuelto los vínculos bilaterales entre Madrid y Rabat al terreno de las arenas movedizas. La entrada de más de 70.000 personas por el paso fronterizo de El Tarajal en apenas 48 horas desbordó la capacidad de la ciudad autónoma y provocó una emergencia humanitaria, económica e institucional cuyas consecuencias todavía se prolongan. Pero, más allá de la tensión geopolítica internacional, con implicaciones veladas y directas hacia potencias como EEUU, Israel o Rusia que subyace tras este episodio, y del elevado voltaje institucional en el plano doméstico –con no pocas cargas demagógicas e ideológicas en las recámaras de los partidos españoles– irrumpe otra duda. Más vinculada al orden económico, aunque también de indudable trascendencia: esta crisis fronteriza, ¿amenaza las relaciones comerciales entre Marruecos y España?

La fractura inmediata se concentra en Ceuta. La Cámara de Comercio de Ceuta, presidida por Karim Bulaix, calcula pérdidas directas de más de 33 millones de euros en agosto, con caídas de ingresos del comercio del 53% y de la hostelería del 50,7%. La cancelación de las fiestas patronales y otros acontecimientos estivales eliminó ventas previstas, mientras el receso del turismo, la reaparición del miedo y la renovada incertidumbre obligaron a numerosas empresas a reorganizar turnos, reducir jornadas y aplazar contrataciones.

El Colegio de Economistas de Ceuta advierte que una prolongación de la crisis “puede provocar problemas de liquidez, frenar inversiones y destruir empleo en un marco productivo” dominado por pymes y autónomos y reclama ayudas a Madrid para preservar “la capacidad productiva y el empleo” y permitir el despegue de la confianza empresarial perdida.

España y Marruecos intercambiaron bienes por valor de 22.757 millones de euros en 2025. Las exportaciones españolas alcanzaron los 12.330 millones, frente a unas importaciones de 10.427 millones. Es decir, que España conserva un superávit de 1.903 millones, aunque con una tasa de cobertura –baremo que determina hasta qué punto las ventas al exterior pueden financiar las compras en una balanza comercial– en descenso, desde el 130,8% hasta el 118,3%.

Marruecos es, con creces, el principal mercado africano para España al concentrar el 55% de los envíos españoles al continente lo que otorga a Rabat un interés y empresarial de primer orden, y requiere estabilidad política y buena vecindad.

“La relación con Marruecos que tienen las empresas españolas es una relación importante”, afirmaba esta semana el vicepresidente y ministro de Economía, Carlos Cuerpo, quien comparaba las exportaciones con las ventas españolas a EEUU: poco más de 16.000 millones. “Nos da una idea de la importancia de la relación de nuestras empresas con la economía marroquí. De ahí la importancia de seguir desarrollando una política que permita fomentar cada vez más la presencia de productos y empresas españolas en un mercado importante”.

Integración cada vez más industrial

La bilateralidad con Marruecos trasciende del mero intercambio de mercancías. Automoción, textil, alimentación, energía, banca, transporte y logística conforman cadenas productivas que atraviesan el Estrecho en ambas direcciones. España vende combustibles, maquinaria, tejidos, material eléctrico y componentes. Marruecos, en cambio, aporta al mercado hispano cableado, confección, vehículos, piezas de automóvil, pescado y productos agrícolas.

La industria automotriz ejemplifica estos lazos bilaterales. El país vecino fabrica más de 700.000 vehículos al año y exporta el 90% de su producción, con España adquiriendo la quinta parte de sus exportaciones. Renault opera sus plantas marroquíes en conexión con sus centros españoles y proveedores como Gestamp, Antolín, CIE Automotive o Ficosa están inmersas en el ecosistema industrial de Tánger y Kenitra. Por proximidad geográfica, que confiere una ventaja competitiva difícil de sustituir, convienen en señalar los expertos. Los proveedores asiáticos pueden ofrecer menores costes y los alemanes una elevada capacidad tecnológica, pero ninguno puede replicar la distancia física, tiempos de entrega y conexión logística existente entre España y Marruecos.

Esa integración explica la cautela empresarial ante cualquier escalada. Las compañías necesitan estabilidad jurídica, fronteriza y diplomática para adoptar decisiones de inversión a largo plazo aducen voces como la de Antonio Bonet, presidente del Club de Exportadores. Pero, además, en este tejido productivo la interdependencia ha generado ya un poderoso incentivo para contener las crisis, porque deshacer unas cadenas de valor construidas durante dos décadas tendría unos costes cuantiosos para ambas economías. Bonet asegura en una tribuna en El Confidencial que Marruecos sería la peor parada en un deterioro prolongado de los vínculos bilaterales. Si bien la economía española sufriría la pérdida de un mercado relevante, aunque dispone de un tamaño, diversificación productiva y capacidad para reorientar mejor sus exportaciones.

Para Marruecos, España es simultáneamente su primer socio comercial, su cauce esencial con la UE y pieza central de varias de sus cadenas industriales. Además, esta pasarela empresarial ha contribuido a suturar algo su brecha socioeconómica, la mayor entre vecinos del planeta. Pese a que la herida sigue muy abierta. En 2025 el PIB por habitante de España alcanzó los 38.627 dólares, frente a 4.673 en Marruecos, una diferencia de 8,3 veces. Por si fuera poco, su política comercial está ligada a su estrategia de cooperación con Europa

Sin embargo, Rabat ha fortalecido al mismo tiempo sus lazos con EEUU, Israel y Rusia, países que podrían haber jugado un papel soterrado en esta crisis. A raíz del reconocimiento de la Casa Blanca de la soberanía alauí sobre el Sáhara Occidental. Carlota García Encina y Charles Powell, del Instituto Elcano, admiten que el binomio Washington-Rabat podría alterar el tradicional triángulo EEUU-España-Marruecos. Donald Trump –dicen– percibe a Mohamed VI como socio especialmente útil para proyectar sus intereses en el Mediterráneo y África. Con una dimensión militar de por medio. Rabat ha reforzado sus adquisiciones de material bélico made in USA y sus sinergias con Washington en el Sahel en materia de lucha antiterrorista o con las iniciativas de Trump en Gaza. Sin olvidar su capacidad para presionar a sus vecinos europeos.

Rusia juega un papel similar. La presencia activa –y soterrada– de Moscú en Sahel otorga a Rabat en bandeja una “estrategia de diversificación” de alianzas tras la retirada francesa y americana de buena parte de su región meridional. Mira Milosevich-Juaristi, del Instituto Elcano, dice que la táctica rusa es “oportunista, práctica e instrumental”. No persigue construir un orden regional coherente, pero sí aprovechar los vacíos de poder para debilitar la influencia occidental.

El tercer emergente epicentro geopolítico es Israel y el Acuerdo Abraham de 2020 que normaliza las relaciones de Rabat y Tel Aviv, con memorando de seguridad e inteligencia de por medio que abrió la puerta a transferencias tecnológicas ya la cooperación industrial con Tel Aviv.

Israel, otrora enemigo número uno en Oriente Próximo de Marruecos, es otro proveedor militar relevante. Según el think-tank SIPRI, acaparó el 11% de las importaciones marroquíes de armas entre 2020 y 2024. Y los acuerdos incluyen el sistema de defensa aérea Barak MX –un contrato de unos 500 millones de dólares– y sistemas de artillería y lanzacohetes.

La armada española en el vecino del sur

La implantación empresarial española al otro lado del Estrecho de Gibraltar resulta relevante, si bien todavía no ha logrado alcanzar la intensidad registrada por los flujos comerciales. Según el Registro Mercantil, 669 empresas españolas poseen al menos el 10% del capital de sociedades de derecho marroquí. Bajo este ecosistema, aparecen 527 filiales marroquíes bajo control del capital hispano, por superar el 50% del accionariado. Aunque la Oficina Comercial Española en Rabat asegura que son más de 800 las que mantienen negocios en Marruecos.

El stock de inversión española en el país alauí ascendía a 2.508,5 millones de euros al cierre de 2024, último ejercicio contabilizado, y sostenía 25.139 empleos. Marruecos concentra el 32% de los flujos de capital hispano en África, su primer destino en el conjunto del continente. Pese a lo cual, las inyecciones de capital resultan en algunos años modestos y variables. Así, el último dato de DataInvex, portal oficial que mide la evolución inversora de España en el exterior, de 2025, situaba el capital neto español hasta junio del pasado ejercicio en cerca de 15 millones de euros, debido al amplio censo de pymes, muy diversificadas, pero con exiguos volúmenes inversores.

Sin embargo, el desembarco de la armada empresarial hispana ha sido notable. Así, los negocios del agua y las infraestructuras han protagonizado buena parte de su presencia. Quizás uno de los casos más relevantes, según la oficina comercial española, sea el de Acciona, que lidera el consorcio adjudicatario de la desaladora de Casablanca, valorada en unos 613 millones de euros, con capacidad para producir 300 millones de metros cúbicos anuales y contrato operativo y de mantenimiento por 27 años.

El proyecto cuenta con cerca de 340 millones de euros de respaldo financiero estatal español entre fondos FIEM, coberturas de riesgo de Cesce y Cofides. Acciona lleva más de 70 iniciativas en el mercado alauí en siete décadas.

A ello se suma CAF, que suministra 40 trenes interurbanos marroquíes; también con el respaldo de más de 750 millones de euros de créditos oficiales. Este proyecto está llamado a modernizar la red ferroviaria de cara al Mundial de 2030.

España, pues, opera de forma activa en las infraestructuras críticas de su vecino; desde el agua, hasta el transporte o la energía. Pero también destaca en el terreno industrial; en especial, el ya comentado sector automotriz y textil. Inditex considera Marruecos uno de sus diez clusters globales. La firma de Amancio Ortega cuenta con 447 fábricas en África, casi todas en suelo marroquí. Mientras El Corte Inglés y Tendam lo usan como plataforma de aprovisionamiento.

La lógica del nearshoring –término que justifica la proximidad como aval de seguridad– así como unos costes laborales bajos y la habilidad de Marruecos de extender cadenas de valor españolas para exportar desde su territorio al mercado interior europeo, se ha impuesto en las estrategias corporativas hispanas.  

Banca, energía y tecnología completan el repóker inversor. Santander y CaixaBank aportan sus líneas financieras y servicios a compañías de ambos países. Mientras Iberdrola, Naturgy y Repsol participan en plantas energéticas e Indra aporta la dimensión tecnológica en áreas vinculadas al transporte, la digitalización y las infraestructuras.

Pero aún hay más. A este entramado se suma el turismo, con grupos como Meliá y Riu, y una nueva generación de oportunidades alrededor del Mundial de 2030. Desde la construcción, a la movilidad urbana y la conexión tecnológica.

La mano invisible privada: las pymes

En total, Comercio contabiliza más de 350 empresas españolas instaladas permanentemente en Marruecos, cifra que no incluye a todas las compañías que mantienen relaciones comerciales o cadenas de suministro con el país. Con una contribución creciente de pymes que son, a juicio de la oficina comercial, “especialmente importantes porque muchas no aparecen en las estadísticas de grandes inversiones, pero configuran escalas productivas en automoción, agroalimentación, textil, logística, ingeniería, construcción y servicios y ejercen una fuerte capilaridad para actuar en el tejido productivo alauí”.  

Clemente González-Soler, copresidente del Consejo Económico Marruecos-España (CEMAES) y CEO de Grupo Alibérico --con sello tecnológico-- resalta que la inversión hispana remontó un 60% entre 2022 y 2024 y que los próximos años serán decisivos para una nueva fase de implantación industrial europea con reorganización de cadenas de valor de proximidad. “Marruecos es un socio geoestratégico complementario”, cuyo salto industrial y portuario no debe contemplarse como amenaza. Todo lo contrario. “Las nuevas instalaciones de Tánger Med están impulsando el tráfico mercantil con Algeciras, Málaga y Almería tras una primera fase de desconfianza” y las de Nador “están adoptando un proceso semejante con firmas de Valencia y Alicante”.

La relación económica combina, por tanto, cooperación y competencia. Marruecos desea atraer industrias desde el sur de Europa y utiliza sus costes, incentivos, puertos y acuerdos comerciales para presentarse como plataforma hacia África y EEUU. España –recalca González-Soler– debe acompañar esa transformación sin ignorar que el dinamismo marroquí también puede desplazar proveedores y captar capitales que compiten con emplazamientos españoles. En este contexto, la estrategia española debe combinar firmeza institucional y continuidad empresarial, precisa.

Su contraparte marroquí en CEMAES, Adil Rais, dueño de Plastex Maroc y de Siprof, y presidente de la CGEM --ente cameral de Tánger-Tetuán-Alhucemas--, reconoce que la crisis de Ceuta ha demostrado que la frontera sigue siendo vulnerable y que la seguridad forma parte de la política económica. Pero también constata que la relación comercial ha alcanzado una dimensión que aconseja aislarla de episodios políticos.

“España no solo vende a Marruecos; produce con Marruecos, financia infraestructuras, conecta sus puertos y usa nuestro mercado como plataforma hacia África”, enfatiza.

Durante siglos, el dinero fue una prerrogativa exclusiva de los Estados. Las monedas metálicas, los billetes emitidos por bancos centrales y, más tarde, el dinero electrónico creado por la banca comercial conformó un sistema asentado sobre una misma premisa: cualquier euro, dólar o yen mantiene idéntico valor con independencia de quién lo custodie o del canal por el que circule. Este dogma, que el Banco de Pagos Internacionales (BIS, según sus siglas en inglés), denomina singleness of money (unidad del dinero), constituye el fundamento de la confianza en el sistema financiero moderno y explica por qué hogares, empresas y gobiernos lo aceptan como medio de pago, depósito de valor y unidad de cuenta.

Pero la revolución digital emprendida hace años y catapultada por la IA ha introducido un nuevo resorte. La tecnología blockchain permite crear activos que se transfieren de manera instantánea y programable. En este contexto es en el que ha emergido las stablecoins o monedas vinculadas a un activo de referencia, generalmente una divisa estable y con influencia global, versión monetaria de las criptomonedas tradicionales. Creadas con tokens cuyo precio permanece vinculado al dólar, al euro u otra moneda fiduciaria gracias a una reserva de efectivo, depósitos bancarios o deuda pública.

Sin embargo, lo que comenzó, hace un puñado de años, como una herramienta para facilitar las operaciones en mercados de criptoactivos, se ha transformado en una infraestructura utilizada para pagos internacionales, remesas, e-commerce y acumulación de ahorro; muy en especial, en las economías con monedas débiles.

El crecimiento ha sido vertiginoso. En apenas seis años, las stablecoins han pasado tener un valor de mercado de menos de 10.000 millones de dólares a superar los 300.000 millones. Casi el 98% de ese mercado está denominado en dólares. Tether y Circle, dos grandes emisores mundiales, poseen buena parte de sus reservas en letras del Tesoro estadounidense y otros activos líquidos. Esta composición ha convertido a las stablecoins en un comprador estructural de deuda pública americana y ha abierto una conexión inédita entre la innovación financiera privada y la federal en EEUU.

Para Eswar Prasad, profesor de Economía de la Universidad Cornell y autor de The Future of Money, el fenómeno trasciende del ámbito de las criptomonedas. A su juicio, las stablecoins suponen “una nueva etapa en la evolución global del dólar” y pueden modificar “la competencia entre monedas de reserva, la transmisión de las estrategias monetarias y el funcionamiento de la arquitectura financiera internacional”.

EEUU, Europa y China juegan al ‘monopoly’ digital

La Administración Trump ha decidido aprovechar esa oportunidad. La aprobación de la Genius Act, en verano de 2025, convierte a las stablecoins en parte del sistema monetario estadounidense al concretar requisitos de respaldo íntegro de sus operaciones con activos líquidos y reembolsos en sus transacciones.

El mensaje estratégico es nítido: EEUU pretende que el dólar siga siendo la moneda hegemónica también en la economía tokenizada, en los pagos transfronterizos y en las futuras redes financieras construidas sobre las cadenas blockchain.

Europa observa con perplejidad la maniobra de un presidente que se declara un apasionado de los criptoactivos y que admite haber ganado 1.400 millones de dólares en el primer año de su segundo mandato en inversiones con sello cripto (más de 2.300 millones si el espectro se amplía al conjunto de su familia). El BCE teme que emisiones masivas de stablecoins denominadas en dólares reduzca el papel de la divisa europea en los pagos digitales, desplace depósitos desde la banca comercial hacia emisores privados y dificulte su estrategia monetaria.

Christine Lagarde, su presidenta, insiste en que la autoridad del euro no trata de impedir que las stablecoins existan. Pero sí evitar que la innovación desemboque en una pérdida de soberanía monetaria. En alusión a que el euro digital que opere en una infraestructura europea propia que permita hacer uso de los avances tecnológicos sin depender de plataformas gestionadas desde otras jurisdicciones, sería una alternativa de libre competencia indispensable frente al universo del dólar.

La reciente intervención de EEUU vendiendo euros para apuntalar el yen, sin coordinación previa con el BCE, concede credibilidad a la idea de que la política monetaria ha entrado en una nueva fase de rivalidad estratégica. Barry Eichengreen, profesor de Economía en Berkeley, comparte estas inquietudes europeas. A su juicio, Trump desea que las divisas se conviertan en armas de poder geopolítico, mientras Lagarde insiste en que Europa posea una infraestructura monetaria hecha a imagen y semejanza del euro que evite una creciente dependencia del dólar.

Ante esta tesitura, la posición del Banco de Pagos Internacionales (BIS, autoridad monetaria de los bancos centrales y regulador de las normas bancarias) añade una tercera carta a este juego de naipes geoestratégico. Pablo Hernández de Cos, su director general y el más serio aspirante a suceder a la presidenta francesa del BCE, admite que la tokenización puede abaratar los pagos internacionales, acelerar la liquidación de operaciones y aportar programabilidad al dinero. Sin embargo, el exgobernador del Banco de España alerta de que las stablecoins no se liquidan en dinero del banco central y que, por tanto, no garantizan plenamente la convertibilidad al valor nominal durante episodios de tensión financiera.

En el terreno de los riesgos, De Cos también menciona el peligro sobre la integridad de los pagos, la prevención del blanqueo y la eficacia de la política monetaria “si una parte significativa de los depósitos migra a emisores no bancarios”. En consecuencia, el BIS defiende una arquitectura basada en dinero de cada banco central, depósitos bancarios tokenizados y activos financieros interoperables dentro de plataformas comunes.

China, por su parte, apuesta por una estrategia distinta. Apenas muestra interés en promover stablecoins privadas como instrumento de internacionalización del renminbi, la denominación del yuan en los mercados cambiarios. Aunque su táctica se centra en un yuan digital que emita directamente su autoridad monetaria a través de plataformas internacionales como el proyecto mBridge, concebido para facilitar pagos transfronterizos entre bancos centrales. Sin embargo, diversas entidades chinas y operadores vinculados a Hong Kong estudian fórmulas para emitir stablecoins en yuanes que complementen la expansión internacional de la moneda china en los mercados digitales.

Las pistas regulatorias entran a escena

Detrás de estas diferencias regulatorias se perfila una competencia feroz sobre el control de las infraestructuras monetarias del siglo XXI. EEUU apuesta por un modelo donde las empresas innoven sobre una base regulada y respaldada por activos públicos; Europa busca preservar el papel del banco central como emisor de referencia del dinero digital; y el BIS intenta evitar que la fragmentación tecnológica erosione la unidad del sistema monetario internacional.

China sopesa ambas alternativas. Mantiene, por un lado, el tránsito del dinero y de las redes de pago bajo estrecho control de su autoridad monetaria, así como el fomento de la innovación digital para adecuar los canales de circulación del yuan. Pero al mismo tiempo permite que Hong Kong tenga un régimen propio con reglas específicas para el uso de stablecoins, que abre una vía de escape en las restrictivas leyes de Pekín sobre criptodivisas.

La trascendencia de este dilema crece porque la digitalización no afecta únicamente al dinero. Bancos, gestoras y bolsas experimentan con la tokenización. Mientras las plataformas de pagos desarrollan redes capaces de liquidar operaciones casi en tiempo real y, en paralelo, compañías como Circle, Stripe y Coinbase idean infraestructuras pensadas para un futuro en el que agentes autónomos de IA intercambien información, poder de computación o servicios especializados.

La moneda digital abandona así su rol de instrumento de pago entre personas y empresas y se erige en un lenguaje operativo entre máquinas. De ahí la importancia de concretar quién emite, supervisa y gobierna las transacciones monetarias a través de redes financieras en mercados tokenizados. Y la primera meta volante es la que debe decidir su arquitectura digital. Aunque la segunda exige el rediseño del sistema monetario mundial, en un mercado a años luz de converger hacia un único modelo y en el que conviven distintas tecnologías y estrategias monetarias.

La mayoría de las stablecoins operan sobre redes públicas de blockchain como Ethereum, Solana o Base, donde todo usuario puede verificar sus operaciones y gestionar aplicaciones a través de contratos inteligentes. Los expertos convienen en admitir que este modus operandi favorece la interoperabilidad, la innovación y la programación automática de pagos, aunque a la vez alertan sobre sus desafíos supervisores, de privacidad y de prevención del blanqueo de capitales.

Frente a ese modelo descentralizado emerge otra corriente para tokenizar depósitos bancarios, bonos, acciones o fondos de inversión dentro de redes autorizadas (permissioned blockchains) con actores previamente identificados y sujetos a regulación. El BIS cree que esta vía no romper el vínculo entre el dinero privado y el emitido por el banco central.

Morgan Stanley comparte esta visión al precisar que la tokenización reduce costes operativos, acelera la liquidación de operaciones y aumenta la eficiencia de la banca mayorista sin necesidad de sustituir el sistema financiero existente.

Pero hay una segunda incógnita de calado sobre el ancla que debe sostener las divisas digitales. Con un claro vencedor: el dólar, moneda a la que están vinculadas alrededor del 98% de las stablecoins. En esta tesitura, la UE ha instaurado el reglamento MiCA, que permite emitir stablecoins en euros. Pese al temor del BCE por su expansión, que sacaría depósitos del sistema bancario y complicaría su política monetaria. Aunque el FMI --y el BIS-- apoyan como tercera vía la creación de stablecoins respaldadas por una cesta de divisas internacionales en línea con la metodología de los Derechos Especiales de Giro del Fondo, su unidad prestamista.

Un activo digital vinculado al dólar, euro, yen, libra esterlina y dólar canadiense –recalcan sus expertos– “reduciría la dependencia respecto a una única divisa y ofrecería una referencia más estable para el comercio internacional y los mercados financieros”.

Durante décadas, la globalización funcionó bajo la premisa empresarial de producir donde fuera más eficiente, con reglas de comercio, salvaguardas, aranceles bajos y tribunales de arbitrajes y resolución de conflictos con dictámenes más o menos homogéneos y estandarizados. Pero la IA y los semiconductores han alterado esta lógica. El chip se ha convertido en el recurso estratégico de la economía digital, el equivalente contemporáneo al petróleo del siglo XX. Quien controle la capacidad de computación controlará una parte decisiva de la innovación, de la industria y de la seguridad nacional.

Este cambio de paradigma explica la aparición de un nuevo telón de acero que, a diferencia del edificado en torno al Muro de Berlín tras la Segunda Guerra Mundial, no separa territorios con fronteras físicas, pero fragmenta ecosistemas tecnológicos, cadenas de suministro y mercados de capitales. Con los semiconductores como su zona cero de división.

Estados Unidos fue el primero en levantar los guardarraíles, término que en la jerga diplomática mundial identifica los obstáculos económicos, comerciales o financieros erigidos en defensa del cada vez más manido principio de la seguridad nacional. Desde 2022, Washington ha restringido las ventas a China de los chips más avanzados o de alta gama, indispensables para avanzar puestos en la carrera por la IA, limitado el acceso a los procesadores de Nvidia o a su tecnología que se precisa para su fabricación. Con el único objetivo de ralentizar la capacidad del gigante asiático para desarrollar modelos de IA de frontera y preservar la ventaja tecnológica estadounidense. Y la Administración Trump ha intensificado esta cruzada.

Adam Thierer, investigador del R Street Institute, lo explica de modo elocuente: la versión 2.0 de Trump parte de la idea de que la regulación multilateral preventiva al uso durante el proceso de globalización lleva a EEUU a una desventaja estratégica frente a China. De manera que “impone la prioridad de sustituir las reglas generales del orden mundial por intervenciones muy concretas cuando exista –a su entender– un riesgo demostrable para la seguridad nacional” y la IA, en su opinión “requiere, a los ojos del líder del MAGA, la adopción de guardarraíles”. En el sentido de eliminar cualquier restricción que lastre la innovación en el mercado doméstico y que se arrogue la capacidad de intervención inmediata cuando estime que la tecnología afecta a la seguridad nacional o a la competencia geoestratégica con el gigante asiático.

Los guardarraíles estadounidenses, pues, buscan contener a los campeones tecnológicos chinos que, por otro lado, asumen el poder del estado para entrar en el circuito económico y financiero de la superpotencia asiática, según los criterios marcados por Xi Jinping en planes quinquenales e iniciativas legislativas por las que el régimen de Pekín decide los actores que intervienen en un sector neurálgico, extensivo y calificado de estratégico, al que se riega con subsidios.

En definitiva, dos modelos que cruzan iniciativa privada con control e intervencionismo público. Más flagrante en el caso estadounidense. Al fin y al cabo, la primera economía mundial se juzga a sí misma como el adalid del capitalismo y el libre mercado. Aunque con Trump en el Despacho Oval la proliferación de instrumentos del Tesoro para preservar la salud de su tejido empresarial resulta manifiesta, como lo revela la entrada del gobierno federal en el accionariado de Intel, el debate sobre posibles participaciones públicas en empresas de IA como OpenAI, el veto a que Anthropic venda en el exterior su modelo de ciberseguridad Mythos o las presiones para que las bigtechs compartan beneficios con Washington.

Revelaciones, todas ellas, de que las otrora infranqueables fronteras entre mercado y estrategia nacional se han difuminado.

China, por su parte, ha respondido con una estrategia opuesta, la de acelerar su autosuficiencia tecnológica. Los controles americanos han terminado impulsando una movilización industrial de enormes dimensiones. Qingyuan Lin, analista de Bernstein Research, enfatiza que “EEUU, muy probablemente, haya fortalecido el negocio tecnológico y de semiconductores mucho más que el propio Gobierno chino”. Sentencia que precisa Kyle Chan, de Brookings Institution, para quien “los controles de la Casa Blanca sobre su sector exterior no solo no han detenido el desarrollo tecnológico chino, sino que han acelerado una movilización nacional de talento, capital y política industrial encaminada a sustituir la tecnología extranjera”, lo que explica que “la autosuficiencia haya pasado de ser un desafío a largo plazo a una prioridad estratégica inmediata”.

El termómetro estratégico de Nvidia

Hasta el retorno de Trump a la Casa Blanca, Nvidia dominaba casi la totalidad del mercado chino de chips para IA, con cerca del 90% de su demanda. Pero, en la actualidad, las grandes tecnológicas de Pekín han puesto en liza sus alternativas propias. Alibaba y Baidu desarrollan procesadores internos, Huawei ha convertido sus chips Ascend en el núcleo de su estrategia nacional y empresas como Cambricon han ganado protagonismo gracias a un mercado protegido de la competencia extranjera.

El progreso digital chino resulta especialmente significativo en el diseño de chips. El país dispone de miles de ingenieros. Muchos de ellos, formados durante años en compañías estadounidenses como Nvidia, durante su asalto al liderazgo empresarial global por capitalización bursátil –ronda en bolsa los 5 billones de dólares, un tamaño similar al PIB de Alemania, tras superar este listón a finales de 2025, igual que Apple–, o como AMD.

Esa acumulación de talento permite avanzar en arquitecturas propias, optimización de modelos y software especializado.

Pero su gran obstáculo continúa siendo la fabricación. La producción de los chips más avanzados depende de una cadena global dominada por empresas occidentales y asiáticas. La neerlandesa ASML mantiene un monopolio, de facto, sobre la maquinaria de litografía ultravioleta extrema (EUV), imprescindible para confeccionar semiconductores sofisticados. Sin acceso a ella, China tiene dificultades para competir.

Sin embargo, Pekín ha decidido circunvalar este reto e iniciar otra jugada. Más o menos maestra. En lugar de alcanzar inmediatamente la frontera tecnológica occidental persigue extraer el pleno rendimiento de sus tecnologías disponibles. Huawei trabaja con empaquetado avanzado, una técnica que permite combinar múltiples chips menos avanzados para obtener unas prestaciones superiores. Mientras DeepSeek ha demostrado que modelos de IA eficientes pueden reducir la dependencia de hardware puntero. Todo ello ha contribuido a cerrar la brecha digital, mediante ingeniería, escala y adaptación.

La carrera, en cualquier caso, también se libra en los parqués financieros. China precisa de ingentes cantidades de capital para financiar centros de datos, IA, robótica y semiconductores, por lo que el presidente Xi ha relajado parte del control sobre el sector tecnológico después de las restricciones regulatorias de años anteriores y ha orientado los recursos estatales a las industrias consideradas estratégicas. En consecuencia, fondos estatales, grandes compañías y los centros bursátiles vuelven a financiar startups tecnológicas. La reciente salida a bolsa de CXMT, la marca empresarial china de memorias avanzadas, cuyo estreno en el parqué superó una revalorización del 500%, o el ascenso de firmas como Unitree ilustran el ingreso en esta nueva dimensión en la que el estado utiliza los mercados para acelerar la autonomía tecnológica.

Es como si EEUU y China, que han adoptado hojas de ruta divergentes, confluyeran en la misma meta volante de la carrera competitiva por la IA tras comprobar que la tecnología geoestratégica requiere un escudo forjado con capital privado y poder público y que la batalla por su hegemonía se libra tanto en los laboratorios como en los mercados de deuda. La sensibilidad hacia el valor real de los chips que se ha despertado en el Kospi surcoreano desvela a la perfección la profunda sensación de riesgo que se ha instalado en la atmósfera inversora.

Después de que las big tech estadounidenses, con el beneplácito de Wall Street, hayan iniciado una oleada histórica de capital. Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia, Oracle tenían comprometidos cerca de 700.000 millones de dólares en 2026 en infraestructuras de IA, centros de datos, chips, redes y energía hasta este verano, según estiman JP Morgan y Goldman Sachs, cuyos expertos coinciden en que esta cifra se ha incrementado en otros 173.000 millones tras los resultados del primer semestre del año. Los hiperescaladores estadounidenses han apostado todo a la carrera de la IA. Tanto, que Morgan Stanley calcula que este volumen de capital supone un incremento cercano al 64% respecto a 2025, lo que convierte a este ciclo inversor de la IA en el mayor desde el despliegue de Internet y superior, en intensidad, al boom de las telecomunicaciones de finales de los noventa.

La resiliencia del mercado entra en escena

La guerra de los chips se combina, además, con una nueva réplica de escalada arancelaria por parte de la Administración Trump y de nuevas embestidas del petróleo por el alto voltaje que procede de Oriente Próximo y las nuevas convulsiones inflacionistas que se reflejan en un tira y afloja para no subir tipos por parte de los bancos centrales.

Todo ello equivale a un ataque sin precedentes contra la línea de flotación de la globalización de mercados abiertos. Además de al poder judicial estadounidense porque la reincidencia del líder MAGA se produce después de que su Tribunal Supremo limitara la autoridad presidencial para fijar aranceles unilaterales a mercados exteriores. Sin embargo, Trump no ha tenido reparo en reconstruir su muro comercial utilizando nuevas herramientas legales. De modo que más de sesenta socios comerciales, incluidos la UE, Japón, Corea del Sur, Taiwán y México, han recibido nuevos gravámenes de entre el 10% y el 12,5%.

La justificación oficial vuelve a combinar comercio y seguridad. El dirigente republicano afirma que busca con ellos combatir productos vinculados al trabajo forzoso mediante la aplicación de la Sección 301 de la Ley de Comercio de 1974. Pero sus críticos consideran que se trata de una nueva artimaña para mantener una estrategia arancelaria que prohíben los tribunales.

La reacción inmediata de los mercados fue moderada a lo largo de 2025 y la primera mitad del ejercicio en curso. Pero la calma se ha vuelto tensa desde mediados de julio. A la espera de que el impacto arancelario se materialice y de que los tipos de interés se adecúen a un horizonte que presagia tormentas borrascosas. Dice el mercado que las subidas de gravámenes al comercio, al igual que las de impuestos, tardan entre 6 meses y 1 año en digerirse en el espectro inversor y que las monetarias reaccionan entre un trimestre y un semestre.

Eswar Prasad, investigador en Cornell University, enfatiza que los aranceles son “un impuesto a la competitividad” y que, “aunque pueden alterar flujos comerciales a corto plazo, difícilmente cambian las ventajas tecnológicas de una economía”. Más bien –añade– “terminan elevando el coste de empresas y consumidores del mercado que los impone”. En línea con el planteamiento de Chad Bown, del Peterson Institute for International Economics, para quien “las restricciones al comercio son eficaces para ganar tiempo, pero no sustituyen una estrategia industrial”

Llevado al sector de los chips, estos vetos están detrás del peor registro en julio desde 2022 del SOX (Semiconductor Sector Index) el índice global de referencia de valores de semiconductores, mientras fabricantes como ASML, Samsung, SK Hynix, Micron o Intel sufrían fuertes correcciones tras consignarse los avances chinos en equipos de litografía DUV y la fulgurante expansión de CXMT en memorias. Para Violeta Todorova, de Leverage Shares, el mercado “ya está ajustando unas expectativas que se habían vuelto casi infalibles”, en una fase en la que “las valoraciones no dejan margen a la decepción”, lo que fomenta que “el más mínimo cambio en el sentimiento inversor pueda desencadenar correcciones profundas”.

Hasta Mark Zuckerberg, dueño y señor de Meta, se atreve a contradecir la narrativa trumpista y asegura en Financial Times que el veto tecnológico americano fortalece a Pekín: “No creo –avisa– que prohibir los modelos chinos de IA sea la forma correcta de reforzar la posición de EEUU; lo que debemos hacer es construir mejores sistemas y corregir nuestras propias debilidades”. Para el CEO de Meta, existe el riesgo de que la medida acabe “concentrando el mercado americano en unos pocos actores” y que esta “captura regulatoria”, como califica a la iniciativa de la Casa Blanca, pase factura a laboratorios como OpenAI o Anthropic.

En el estreno de Kevin Warsh al frente de la Reserva Federal (Fed) en la cita anual de Jackson Hole (Wyoming, EEUU) –que reúne a los responsables de los grandes bancos centrales, académicos, ministros de Finanzas y algún que otro directivo y empresario para diagnosticar, cada final de agosto, los retos de la economía mundial–, los inversores no estarán pendientes únicamente de una subida o una bajada de tipos. Tratarán de augurar si el sustituto de Jerome Powell les seguirá proporcionando una hoja de ruta fiable –como su antecesor– sobre la toma de decisiones de la Fed.

Por primera vez en décadas –este simposio se celebra desde 1978 en una reserva de pesca de mosca, el gancho que la Reserva Federal de Kansas, su institución patrocinadora, empleó para atraer a su causa al entonces presidente del banco emisor estadounidense, Paul Volker– la estrategia de comunicación de las autoridades monetarias tendrá un lugar reservado y prioritario. Porque la Fed consagrará el retorno a la doctrina de ocultar gran parte del torrente informativo característico del mandato Powell que seguía a pies juntillas el mercado en sus tomas de decisiones inversoras.

Warsh ya ha admitido su intención de alterar la declaración de intenciones que la Fed construyó en realidad en los últimos cuatro decenios. Pero ahora escenificará ante sus homólogos el viraje de su recetario. Se basa en el diagnóstico de que el banco central ha hablado tanto, proyectado tanto y guiado tanto las expectativas, que los mercados han dejado de valorar con fiabilidad los activos para limitarse a adivinar las intenciones de su Comité de Mercados Abiertos, conocido por sus siglas en inglés FOMC. El favorito de Donald Trump para dirigir los designios de la Fed, a la que sigue hostigando para bajar los tipos de interés pese a que la economía estadounidense navega con una inflación del 3,5%, desea revertir esta norma comúnmente aceptada, y que sean los bonos, las bolsas y las condiciones financieras los que proporcionen información a la Reserva Federal. Y no a la inversa.

El cambio parece técnico, pero es una redistribución de poder. La forward guidance –la brújula que ha guiado el rumbo inversor y que Powell elevó a los altares– ha permitido a la Fed influir sobre los costes financieros futuros sin necesidad de modificar inmediatamente tipos y abaratar toma de decisiones a consumidores sobre hipotecas y a empresas sobre condiciones crediticias a largo plazo. Era la palabra del evangelio monetario de la Fed. Pero Warsh sospecha que ese poder evangelizador genera una falsa precisión inversora, reduce la capacidad de rectificación para fijar el precio del dinero y alumbra un mercado excesivamente dependiente de las políticas monetarias. Su revolución, pues, pretende devolver riesgo a los parqués bursátiles. Que vuelvan a creer, como si fuera un dogma de fe, en las maniobras orquestales en la oscuridad de la Fed.

Tiempos de inflación e incertidumbre global

El laboratorio de ideas de Warsh, sin embargo, irrumpe en un momento delicado. La inflación estadounidense sigue claramente un punto y medio por encima del objetivo del 2%, la energía continúa sometida a las consecuencias de la guerra con Irán, los aranceles añaden presión sobre los precios y las rentabilidades de la deuda han escalado hasta niveles que revelan una inquietud estructural y a largo plazo sobre el rumbo económico y fiscal de EEUU. Mientras, Trump ejercerá sin rubor su presión sobre Warsh para que ponga en marcha el propósito para lo que lo eligió: tipos más bajos.

Toda una paradoja, porque el nuevo presidente de la Fed lleva años forjándose una reputación de ortodoxia monetaria y criticando a la Reserva Federal de Powell por su tendencia demasiado expansiva. Pero ahora que ha tomado sus riendas, empieza a reclamar una política mucho más laxa. Una encrucijada total. Porque si abarata el dinero con un IPC en niveles inflacionistas, pone en jaque su credibilidad. Y si mantiene o endurece la política monetaria, desafía las expectativas de la Casa Blanca. Quizás por este cruce de trenes a punto de colisionar intenta escapar con ese retorno a una menor exposición pública de las deliberaciones del FOMC. Si bien corre el peligro de que un exceso de silencio se interprete como indefinición.

Por otro lado, los mercados han dado sobradas muestras de que no otorgan gratuitamente esa libertad. Después de que la Fed mantuviera tipos en su reunión de julio y de que varios de los miembros del FOMC defendieran en sus actas encarecer el dinero, las rentabilidades de la deuda estadounidense se dispararon. El bono del Tesoro a 10 años superó el 4,7% y se aproximó a sus máximos en varios años mientras las acciones, especialmente las tecnológicas, sufrían. Warsh respondió con una idea provocadora. Si los tipos aumentan y, en consecuencia, endurecen las condiciones financieras, quizá el mercado esté haciendo parte del trabajo que correspondería al banco central.

Pero su razonamiento encierra otra disyuntiva de suma complejidad. Warsh asegura querer oír a unos mercados a los que previamente ha retirado una de sus principales rutas de navegación, el forward guidance, en un océano, el financiero, que no mana de la nada, sino que vive de la incorporación permanente de expectativas sobre lo que hará la propia Fed. Y si el banco central más poderoso del planeta reduce deliberadamente la información, la atmósfera bursátil pierde buena parte de su parte climático, reduce también su capacidad de predicción y razonamiento.

Aun así, Warsh tiene defensores. Quizás una de las voces más rotundas sea la de Mohamed El-Erian, asesor económico jefe de Allianz, con pasado en instituciones multilaterales, para quien los mercados se han acostumbrado demasiado a las “ruedas de entrenamiento” que les otorga la Fed con su forward guidance. Retirar ese Cuaderno de Bitácora –afirma– “puede obligar a los inversores a volver a valorar por sí mismos crecimiento, inflación y riesgo”, en lugar de intentar anticipar cada movimiento de la Fed.

El-Erian se ha convertido en un férreo aliado de Warsh por asegurar, además, que este cambio de criterio vaya a elevar la volatilidad. O, al menos, una ola de fluctuaciones. El economista descuenta que vaya a provocar cierta volatilidad, ya que “es el precio de recuperar disciplina de mercado”.

Sin embargo, son mayoría sus detractores. Como Dario Perkins, director macro de TS Lombard, para quien el delfín de Trump “quiere sacar a la Fed de las portadas y los espacios televisivos y hacer que la política monetaria vuelva a ser aburrida”. Aunque –alerta– “al retirar información puede conseguir exactamente lo contrario”, porque al retirar la forward guidance, Warsh “no elimina las expectativas de los mercados, sino que las sustituye por interpretaciones privadas, rumores y movimientos más bruscos de los activos”. Perkins tampoco comparte la ausencia de episodios de volatilidad. Es más –dice– “el precio de esa incertidumbre puede terminar siendo una prima de riesgo permanente sobre los bonos del Tesoro americanos”.

En términos democráticos, manifiesta sus críticas William Nordhaus, catedrático de Yale, quien en su ensayo The New Fed Chair Wants Less Transparency. That's a Mistake cree que reducir la comunicación de la Fed amenaza la rendición de cuentas democráticas de una institución que no solo debe ser independiente, sino aparentarlo. Porque su soberanía “la protege de la presión electoral”. A cambio de esa autonomía –enfatiza– asume como contrapartida la puesta en liza de una transparencia operativa suficiente para que ciudadanos, empresas y el Congreso puedan conocer los criterios que utiliza una entidad no elegida democráticamente para decidir sobre el precio del dinero.

Vuelta al pasado… ¿sin regreso al futuro?

Menos comunicación significa menos orientación a los mercados, pero también menos control público sobre una institución con un poder extraordinario. Y, sobre todo, un retorno al pasado.

La Fed de Paul Volcker se permitió el lujo de hablar poco porque construía autoridad mediante decisiones brutales. Hasta que llegó 1979 e irrumpió un IPC superior al 13%, lo que le obligó a situar los tipos en cotas excepcionales y abordar recesiones para restablecer la estabilidad de precios. Alan Greenspan convirtió la ambigüedad de Volcker en un lenguaje propio, con frases deliberadamente crípticas –como su célebre “exuberancia irracional” o su “directiva asimétrica hacia el endurecimiento”–, que obligaban a los mercados a interpretar cada palabra como una señal sobre los tipos. La Fed de Greenspan no decía exactamente qué haría, pero insinuaba qué estaba dispuesta a hacer y dejaba que los inversores completaran el mensaje.

El posterior Nobel Ben Bernanke dio el salto definitivo durante el credit crunch de 2008 con el precio del dinero en cero hacia una comunicación confeccionada como herramienta monetaria, al avanzar el tiempo genérico de esa laxitud con los tipos u orientando las perspectivas de Wall Street. Janet Yellen transformó la transparencia en pedagogía institucional y Powell culminó el proceso con ruedas de prensa sistemáticas, previsiones y gráficos de puntos con los que aventuraba los niveles futuros de los tipos de interés previstos.

La Fed pasó de administrar el misterio a administrar las expectativas. Ahora, Warsh quiere que deje de susurrar a los inversores y volver a la etapa Volcker. De todo ello se hablará en Jackson Hole. En una reciente pieza informativa, Reuters aseguraba que la presión de la Casa Blanca y la comunicación “deliberadamente vaga” de Warsh están alimentando el temor a una politización de la institución y a un deterioro de su credibilidad. En alusión a que el Tesoro estadounidense depende de un gigantesco mercado de deuda para avalar déficits persistentes –fiscal, comercial y por cuenta corriente– y que una prima de incertidumbre sostenida termina reflejándose en mayores costes de financiación para el Estado, las empresas y las familias.

En EEUU, devolver el riesgo al mercado no es una abstracción académica; significa decidir quién paga por él. Y en los tiempos actuales, el riesgo de estallido de una hipotética burbuja de valores vinculados a la IA es patente. Del mismo modo que existe un temor al exceso de crédito privado. Con la curva de rendimiento de los bonos en ascenso y la deuda disparada. Pero la prueba del algodón está en la IA, cuyas acciones empiezan a mostrar signos de fatiga cuando las bigtechs afrontan la mayor apuesta de capital de su historia. Hasta 750.000 millones de dólares este año y un billón en el siguiente bienio dice el mercado que tienen comprometidas las tecnológicas en inversiones con el sello del algoritmo.

La prueba de la inteligencia artificial

El gran riesgo para el experimento de Warsh, pues, no es una inflación perseverante y obstinada. Más bien, su peligro radica en unos mercados que descubran demasiado tarde que han confundido productividad con exuberancia, como diría Greenspan. La inversión de las big techs en IA ha alcanzado una escala que hace que una corrección deje de ser un asunto exclusivamente bursátil. En este punto es donde la estrategia de Warsh chocaría con su propia lógica, porque el mercado podría hacer parte del trabajo de la Fed. Aunque también podría hacerlo demasiado deprisa si la retirada de la forward guidance eleva las fluctuaciones de bonos y divisas y provoca errores de valoración.

Goldman Sachs advierte sin tapujos de que una comunicación menos predecible puede generar mayores oscilaciones. Y las propias investigaciones de la Reserva Federal revelan que las ruedas de prensa permiten a los mercados afinar sus expectativas monetarias y evitar que se desplacen los precios de los activos hacia coordenadas menos fiables.

Pero la independencia será, en última instancia, el gran hándicap para Warsh. Otros banqueros centrales han venido anunciando que la autonomía monetaria exige resistencia a las injerencias de los gobiernos. Una encuesta de Brookings entre especialistas de la Fed sitúa a su soberanía como el gran desafío de Warsh. Tres cuartas partes calificaban la amenaza con un 4 o un 5 sobre 5. Todo un “test de resistencia” en ciernes, como dejó Powell en su epitafio como presidente de la institución a su sucesor. Con la experiencia que le confirieron 18 largos meses de resistencia frente al líder MAGA.

El collage de la IA resulta, en ocasiones, desconcertante. Microsoft suprime casi 5.000 empleos pocos días después de presentar unos resultados que vuelven a superar cualquier previsión del mercado. Meta se desprende de miles de trabajadores mientras acelera el fichaje de ingenieros especializados en IA con bonus retributivos millonarios. Oracle reconoce haber destruido más de 20.000 puestos de su plantilla, a renglón seguido de anunciar flujos de capital sin precedentes en infraestructuras para IA.

Amazon, Cisco, Salesforce, Microsoft, Coinbase o Cloudflare recorren el mismo camino. Nunca tantas compañías habían despedido trabajadores disfrutando simultáneamente de semejante fortaleza financiera. Microsoft anunció 4.800 despidos, el 2,1% de su plantilla mundial, en julio; Cloudflare, más de 1.100 (el 20% de sus empleados) en mayo, pese a consignar ingresos del 34% superiores a 2025 en el ecuador de este año; y Cisco, más de 1.100, casi el 5% de su censo de trabajadores.

No es como si el trabajo haya desaparecido, realmente. Más bien, cambia de dueño, funciones o responsabilidades. Durante décadas, el mercado laboral ha funcionado como una escalera en la que las empresas, que contrataban a jóvenes para realizar tareas rutinarias, los convertían con el paso del tiempo en empleados con experiencia y, más tarde, los ascendían hasta asumir unas competencias que exigían mayores niveles de responsabilidad y, por tanto, de retribuciones. La IA, sin embargo, amenaza con demoler este castillo de naipes. Desde su base. Y no precisamente porque estén sobradas de talento. Todo lo contrario. La explicación es meramente tecnológica y apunta a la revolución del algoritmo y su facilidad —o programación— para ejecutar actividades repetitivas que tradicionalmente servían como puerta de entrada a las profesiones cualificadas.

Este nuevo cuadro de mando productivo encierra una estrategia surrealista. Las firmas compiten por contratar expertos en IA al tiempo que hacen mermar las ofertas de jóvenes que aspiran a convertirse algún día en ellos.

La magnitud de este reajuste empieza a adquirir dimensiones estructurales. Según la plataforma especializada TrueUp, las tecnológicas estadounidenses eliminaron cerca de 150.000 puestos de trabajo durante el primer semestre de 2026 a través de 364 procesos de despido, una cifra que coincide con el mayor ciclo inversor de la historia de la industria de la IA americana. Para Joseph Fuller, profesor de la Harvard Business School, no es un episodio coyuntural, sino el pistoletazo de salida de nuevos métodos de gestión del sector privado. Las empresas —dice—, “han entrado en una fase de sintonización continua (continuous tuning) en la que reestructuran sus plantillas sin registrar ciclos recesivos, con regulaciones sine die de expiración y con la única justificación de las latentes y cambiantes prioridades estratégicas que marca la IA.

Esta incertidumbre constante —aventura Fuller— “hará que las empresas se inclinen a acometer excesos de despidos”.

Goldman Sachs admite haber detectado esta transformación en tiempo real. Lo hace en la última edición de su informe AI Adoption Tracker, donde muestra que, aunque el impacto neto de la IA sobre el empleo estadounidense se ha moderado —de unos 16.000 puestos destruidos al mes a alrededor de 11.000, gracias al auge de la construcción de centros de datos—, el deterioro sigue concentrándose en trabajadores jóvenes y ocupaciones administrativas y técnicas. El fenómeno no refleja todavía un aumento generalizado del desempleo, sino una creciente polarización del mercado laboral. Mientras electricistas, instaladores, especialistas en climatización o ingenieros civiles encuentran oportunidades ligadas al despliegue de infraestructuras digitales, diseñadores gráficos, analistas juniors, programadores noveles, puestos de atención al cliente o su personal administrativo ven que sus funciones comienzan a ser absorbida por modelos generativos.

La evidencia, además, se ha instalado también fuera de Wall Street. El AI Index 2026, elaborado por un instituto tecnológico de Stanford, revela que el empleo de desarrolladores de software de entre 22 y 25 años ha caído un 20% respecto a 2024, mientras el de sus profesionales sénior progresa. El dato refleja que las empresas contratan ingenieros, pero buscan perfiles capaces de supervisar modelos, integrar sistemas complejos o rediseñar procesos. No solo escribir códigos rutinarios. La IA reduce el valor de las tareas repetitivas y demanda experiencia acumulada.

Abducidos por el tecno-empleo digital

Dario Amodei, fundador y CEO de Anthropic, es de los escasos ejecutivos tecnológicos dispuesto a describir abiertamente las consecuencias de esa transición. En su opinión, la IA podría eliminar hasta la mitad de los empleos administrativos de los próximos años si gobiernos y empresas no aceleran la readaptación de sus trabajadores y sistemas educativos. Su advertencia rompe con el optimismo dominante en Silicon Valley y coincide con las conclusiones de Boston Consulting Group (BCG). La consultora estima que entre el 50% y el 55% de los empleos estadounidenses cambiarán sustancialmente de contenido antes de finalizar la década, aunque únicamente entre un 10% y un 15% desaparecerán por completo. Y hace suyo el argumentario de que la revolución tecnológica en ciernes no consistirá en una sustitución masiva de personas por máquinas, sino en una redefinición profunda de las funciones que desempeñan.

Esa misma idea subyace en los análisis de McKinsey. Esta firma asegura que las compañías más avanzadas utilizan la IA para automatizar tareas aisladas. Pero, sobre todo, para rediseñar sus procesos de negocio al completo. Un matiz sustancial. Porque automatizar una tarea permite reducir costes y remodelar las cadenas de valor. De modo que los equipos y áreas productivas se vuelven más reducidos, desaparecen niveles intermedios de supervisión y la toma de decisión se concentra en un ramillete de directivos asistidos por sistemas inteligentes. El gran cuello de botella se genera por la necesidad de encontrar profesionales capaces de entender el negocio, interpretar el contexto y supervisar correctamente las decisiones de los algoritmos. Bienvenidos a la economía digital.

Carrol Chang, CEO de Andela, mercado privado para seleccionar talento técnico, admite que los trabajadores auténticamente nativos IA son “difíciles de encontrar y extraordinariamente caros”, por lo que forman parte de profesionales que reciben ofertas salariales millonarias. Nunca se ha atisbado una brecha laboral entre el trabajo en cadena y el talento tecnológico tan profunda. Incluso entre empleados de una misma compañía y de bigtechs como Microsoft, Meta u Oracle, que expulsan masa laboral mientras contratan especialistas en modelos fundacionales.

Jeffrey Pfeffer, profesor de la Stanford Graduate School of Business, avisa de que este paradigma trasciende del mercado tecnológico. “Es una herramienta de gestión dirigida a erosionar todo lo que las empresas no pueden automatizar; es decir, la confianza, el conocimiento acumulado y la capacidad de coordinación entre equipos”. Y la pérdida de capital humano no siempre aparece reflejada en la cuenta de resultados, advierte. Aunque “termina deteriorando la innovación, la cultura corporativa y la productividad a largo plazo”. Fuller coincide con esta visión al anticipar que, cuanto más se extienda la IA, más valiosos serán los profesionales con habilidades para la comprensión de clientes, regulaciones, cadenas de suministro o mercados específicos. “Hay que conservar a la gente que sabe de qué está hablando”, resume el profesor de Harvard. Pese a que eso puede no detectarlo el algoritmo.

Esta tendencia se extiende por otras latitudes. Incluida Europa. Si bien a un ritmo más pausado. SAP ha reorganizado miles de puestos para acelerar su transición digital; Siemens utiliza sistemas generativos para automatizar tareas de ingeniería, mantenimiento y diseño industrial y firmas como Deutsche Telekom, BT, ING o Deutsche Bank intensifican la automatización de procesos administrativos y de atención al cliente. Klarna, por ejemplo, también ha convertido la IA en uno de los pilares de su táctica operativa al demostrar que un solo asistente conversacional puede asumir el trabajo equivalente al de centenares de agentes. Telefónica, por su parte, ha situado la IA en el centro de su transformación tecnológica para simplificar operaciones, optimizar redes y automatizar funciones internas.

Europa avanza con mayor cautela, condicionada por una regulación laboral más protectora y un marco normativo como el reglamento europeo de IA que opera en la misma dirección; gestiones corporativas más ligeras, automatizadas y con demanda creciente de perfiles especializados.

La OCDE y el World Economic Forum (WEF), entidad organizadora de las cumbres de Davos, han conformado una misma radiografía de situación: la IA no provocará un colapso generalizado del empleo. Aunque engendrará periodos prolongados de reasignaciones laborales. Esta transición exige formación continua, reciclaje profesional y políticas educativas capaces de preparar a una fuerza laboral que convivirá constantemente con sistemas inteligentes.

Del ERE masivo al ajuste continuo

Hasta hace muy poco, Silicon Valley velaba por el empleo. Era una de las señas de identidad de unas plataformas tecnológicas que competían por atraer talento en un mercado con escasez de ingenieros, que justificaba salarios desorbitados, oficinas convertidas en campus universitarios y plantillas que crecían a doble dígito año tras año. La pandemia llevó ese fenómeno al extremo. Con tipos de interés próximos a cero y una demanda digital disparada, las bigtechs contrataron cientos de miles de trabajadores, convencidas de que aquella expansión sería permanente. Es el continuous tuning o ajuste continuo, por el que las compañías tratan sus fuerzas laborales como una cartera que debe modificarse constantemente conforme cambia la tecnología.

Pero la irrupción de la IA generativa ha plasmado otra realidad que busca dar con El Dorado de la productividad a marchas forzadas para justificar los milmillonarios desembolsos de capital a lo que les ha llevado la desaforada carrera por la competitividad global con sus contrapartes chinas. En un proceso que reclama una reconversión tecnológica, productiva, administrativa y, por supuesto, de personal. La firma de cazatalentos Challenger, Gray & Christmas, precisa que la IA es la principal razón alegada por las empresas estadounidenses para justificar despidos. Al tiempo que AlphaSense, plataforma de búsqueda de talento en el mercado, revela un giro copernicano en la jerga corporativa. Mientras en 2022 apenas se podían encontrar referencias simultáneas a IA y despidos en las narrativas de resultados de empresas cotizadas, este año son más de un centenar por trimestre las que admiten que sus variables de IA aconsejan regulaciones de empleo.

Varias de las bigtechs americanas le dan la razón. Microsoft insiste en que sus últimos recortes no responden a la IA, sino a la necesidad de simplificar su organización. Pero los aborda. Meta mantiene un discurso de blanqueamiento similar, con expulsión de plantilla, mientras concentra miles de empleados en nuevas divisiones de modelos fundacionales. Cisco admite abiertamente que precisa desplazar inversiones a áreas con potencial de crecimiento a través del algoritmo y Oracle va aún más lejos al admitir en su informe regulatorio que la adopción de tecnología IA es la causa de un recorte de plantilla de 21.000 personas desde el verano pasado y al avanzar que el proceso está lejos de remitir en el futuro.

De hecho, las propias hojas de ruta de las bigtechs, sus estrategias corporativas a corto y medio plazo, así lo corroboran. Las cuatro tradicionales --Amazon, Microsoft, Alphabet y Meta, ahora, con el permiso de Nvidia, la de mayor capitalización bursátil, con un PIB semejante al alemán-- prevén destinar 700.000 millones de dólares a redes vinculadas a la IA a lo largo de todo 2026. De modo que el dinero liberado por los ajustes laborales no desaparece de sus libros contables. Tan solo cambia de destino. A través de itinerarios y proyectos para financiar centros de datos, procesadores especializados, infraestructuras, contratos eléctricos y capacidad de computación. Con la inestimable ayuda del IA washing o blanqueo de expedientes de empleo por la IA por sus ejecutivos para ganar tiempo ante sus accionistas hasta que las milmillonarias inversiones en IA eleven márgenes y rentabilidades.

De la UE regulada a la Europa de los emporios empresariales. El prudente, lento y excesivamente garantista club comunitario que tanto enfada a la versión Trump 2.0 parece haber proclamado una revolución silenciosa que no se libra ni en la Eurocámara, ni en sus parlamentos nacionales, ni en los parqués, sino en los despachos de Bruselas, donde la política industrial vuelve a ocupar el centro del debate económico. Por razones de seguridad. Pero también, según los dictámenes de los ex primeros ministros italianos Mario Draghi y Enrico Letta, por “exigencias competitivas” de una nueva globalización, fragmentada en su dogma del libre tránsito de mercancías, servicios y capitales. Y que ahora reclama garantías productivas y de suministro que han reverdecido los laureles nacionalistas y las alianzas con mercados amigos (friendshoring) para avalar las cadenas de valor.

Todo ello está empujando a la UE a priorizar el tamaño empresarial --la necesidad de albergar a campeones empresariales paneuropeos-- frente a las reglas de la competencia. Bajo el objetivo rector de que el nuevo orden mundial estará dominado por conglomerados estadounidenses y chinos y un ejercicio que se viste de realidad incómoda y que asegura que la escala empresarial es un activo geoestratégico ineludible. Draghi fue, quizás, quien mejor sintetizó ese diagnóstico. El informe del expresidente del BCE sobre competitividad apuesta por recuperar las capacidades inversoras europeas para engendrar conglomerados que rivalicen con EEUU y China.

Letta completa la grave radiografía de situación emitida por Draghi y ahonda en la idea de que se complete --y complemente-- el mercado único. Rápidamente respaldada por economistas de think tanks como Bruegel, el Centre for European Reform (CER) o el Institut Montaigne, para los que el desacoplamiento empresarial constituye una de las mayores debilidades estructurales de la economía europea.

Bruselas lleva meses moviendo fichas para remodelar el mapa empresarial europeo. En torno a una remodelación de las leyes de competencia, el desmantelamiento de cargas burocráticas o la flexibilización de los requerimientos en procesos de fusiones transfronterizas. Además de dar impulso a un auténtico mercado europeo del ahorro y la inversión que estimule las carteras de capital y responda al desafío de configurar firmas que rivalicen con Microsoft, Alphabet, Nvidia, Amazon --o el resto de las Siete Magníficas, si se mira al espejo americano--, o con la tecnológica CATL o la automovilística BYD, con reflejo y ADN chinos.

Este viraje doctrinal, alentado desde la Casa Blanca republicana, explica que varias operaciones corporativas en marcha, dentro de una oleada de M&A (fusiones y adquisiciones, por sus siglas en inglés) con cada vez mayor intensidad global, se vislumbren como “cruciales” para instaurar y alentar una genuina estrategia industrial. Hasta el punto de que The Economist acaba de seleccionar a Andrea Orcel, CEO de UniCredit, Xavier Niel, fundador de Iliad, o el inversor checo Daniel Křetínský “símbolos” de una hornada de visionarios con poder para construir grupos paneuropeos. Bien a través de M&A, participaciones estratégicas o complejas swaps de mercado. El semanario británico les tilda de “auténticos arquitectos del nuevo capitalismo continental”.

No dejan de ser elucubraciones. Pero tienen visos de realidad. O, al menos, de que Europa ha emprendido una senda de integración corporativa como la que aconsejan Draghi y Letta.

Boston Consulting Group (BCG) lo expresa de manera elocuente. La UE --aseguran sus expertos-- “está cambiando el criterio con el que evalúa las fusiones”. Hasta ahora, la estrategia era combatir posiciones de dominio; ahora, se empieza a reconocer que una mayor escala también puede ser beneficiosa para la competencia europea si permite invertir más, innovar, ganar en resiliencia y competir globalmente. Y aportan un dato: “durante la última década, operaciones de M&A por al menos 70.000 millones de euros fueron prohibidas por la Comisión y otras muchas se retiraron o ni siquiera llegaron a plantearse por la incertidumbre regulatoria”.

El nuevo tablero industrial europeo

Si existe un sector donde la UE precisa crear campeones globales --apunta un notable consenso del mercado--, es el tecnológico. La diferencia respecto a EEUU y China, que acaba de poner en tela de juicio la supremacía de Silicon Valley, en 2025 con DeepSeek y, en las últimas semanas, con Kimi K3, el modelo de código abierto de la startup Moonshot, resulta abrumadora. A pesar de que el manido lema de las tres erres (EEUU, researches, China, replicates y Europa, regulates) no responda exactamente a la realidad. Puede que las bigtechs americanas se hayan adueñado de las principales plataformas digitales. Y Pekín del talento innovador. Pero en la UE coexiste una tecnología industrial menos visible, pero absolutamente decisiva.

La neerlandesa ASML es un buen ejemplo. Su liderazgo global en litografía ultravioleta extrema convierte a la multinacional en pieza imprescindible para fabricar chips avanzados. Alrededor de su grupo gravitan otros actores como ASM International, BE Semiconductor Industries, Infineon, STMicroelectronics, NXP o Soitec. El consorcio sostiene todo un ecosistema de semiconductores y circuitos integrados made in Europe de alta fiabilidad.

Sin embargo, el gran reto europeo trasciende del hardware. La próxima batalla se librará en el software, la IA y el big data. EEUU dispone de Palantir, OpenAI, Microsoft o Google. Mientras en Europa, se busca todavía a sus equivalentes. Y no digamos a su Anthropic. Entre los candidatos destacan, por supuesto, SAP --su gran desarrollador de software empresarial--, aunque también Dassault Systèmes, cuya plataforma digital domina buena parte del diseño industrial mundial; Siemens, inmersa en una profunda reconversión hacia la automatización generativa; Capgemini y Sopra Steria, especializadas en integración tecnológica. Además de nuevas firmas como Mistral AI, Aleph Alpha, Helsing, IQM u OVHcloud, con dotes protagonistas en soberanía digital europea.

“Europa no necesita crear emporios tecnológicos desde cero, sino dar a los que tiene una escala global” aseguran desde McKinsey Global Institute que observa líderes aventajados europeos en tecnología industrial, chips, automatización, software empresarial y transición energética. Pero sufre déficit estructural para convertir esa excelencia innovadora en gigantes corporativos por la fragmentación del mercado, la escasez de capital para financiar su dinamismo y una merma inversora en I+D. “Se requieren hiperescaladores […], porque las tecnologías transversales como la IA, el cloud o la computación avanzada darán el cetro competitivo en el futuro orden mundial”.

Especial atención merece Helsing, convertida en referente continental en IA aplicada a defensa, ámbito donde debe confluir el software, los sensores y los sistemas autónomos que redefinen la industria militar. Porque la defensa se ha convertido en otro de los motores de la seguridad y soberanía productiv a europea. El aumento del gasto militar favorece una rápida concentración de grupos como Airbus Defence& Space, Leonardo, Thales, Rheinmetall, Saab, BAE Systems, KNDS, Dassault Aviation, Hensoldt o la española Indra, cuyo posicionamiento en electrónica, radares, ciberdefensa y sistemas de mando la sitúa entre las empresas con mayor potencial para liderar futuras integraciones continentales.

La lógica resulta evidente. Ningún socio dispone individualmente de la dotación estadounidense ni del respaldo industrial chino. La única alternativa es alumbrar campeones paneuropeos que rivalicen por contratos internacionales y desarrollen tecnologías duales con aplicaciones civiles y militares, constata el mercado. Nikolaus Lang, director de BCG, cree que Europa dispone de “una base científica e industrial de primer nivel”, si bien le urge convertir ese conocimiento “en capacidades militares desplegables”. Sin embargo, “no lo conseguirá con un patrón productivo quebrado y sin estándares homologables”. A no ser que el rearme europeo que movilizará hasta 800.000 millones de euros anuales desencadene un “efecto tractor” sobre sectores como el software, la electrónica, las telecomunicaciones, la automoción o la logística.

Primera oleada de ‘posibles’ fusiones

Las telecos también están en proceso de transformación. Deutsche Telekom, Orange, Vodafone, Iliad, Swisscom, Proximus y, especialmente, Telefónica aparecen como actores principales.

La operadora española reúne atributos valiosos: presencia global, expertise en redes digitales, capacidades en ciberseguridad con Telefónica Tech y reorientación a servicios empresariales de valor añadido. Si Bruselas flexibiliza las fusiones transfronterizas, la multinacional que preside Marc Murtra podría convertirse en uno de los catalizadores de la remodelación de las telecos europeas, con su nueva consigna de menos Latinoamérica, menos deuda y más Europa. Bajo un clima en el que, según Pau Castells, jefe de Análisis Económico de GSMA Intelligence y autor del informe Efficient Operator Scale in European Mobile Markets, las operadoras de más tamaño invierten un 48% más en redes móviles, despliegan más rápidamente el 5G y ofrecen más calidad de servicio sin precios más elevados a los consumidores.

“Serán las puntas de lanza de las M&A continentales”, sin olvidarse de firmas que, como Cellnex, se han labrado un estatus decisivo a raíz de sus “adquisiciones selectivas y acuerdos de cogestión de infraestructuras”, apuntala.

Sin embargo, será la banca, muy presumiblemente, el laboratorio donde germinará este nuevo paradigma europeo. La ofensiva de UniCredit sobre Commerzbank, las operaciones alrededor de Banco BPM, Monte dei Paschi, el debate sobre BBVA y Banco Sabadell o el creciente interés por crear verdaderos grupos bancarios paneuropeos reflejan hasta qué punto Bruselas comienza a considerar que la integración financiera constituye una condición indispensable para financiar la transformación industrial del continente. Bien entre buques insignias o entre banca, fintechs y startups y firmas de venture capital.

La arquitectura bancaria europea del futuro girará alrededor de entidades como Santander, que acaba de reincorporarse a las 100 mayores compañías del mundo y que no descuida el mercado europeo tras adquirir la americana Webster. O BNP Paribas, UniCredit, Intesa Sanpaolo, ING, Deutsche Bank, BBVA o CaixaBank, todos bancos con una dimensión global internacional que las hace candidatas naturales a adquirir el galardón paneuropeo.

Orcel cree que las fusiones transfronterizas son “la vía más eficaz para generar entidades con la escala suficiente para financiar la economía europea, invertir en tecnología y competir con JPMorgan Chase o Goldman Sachs. En su opinión, la prioridad de UniCredit es construir un banco verdaderamente europeo.

‘Segundo tiempo’ con ¿prórroga?

La energía no podría faltar a este proceso de adquisiciones. Al fin y al cabo, es uno de los pilares de la futura industria europea. Soberana en materia de seguridad y suministro y autosuficiente. O, al menos, menos dependiente del exterior y de los fósiles. Desde la guerra en Ucrania, la UE ha revalidado, con más contras que pros, su reto de situarse a la vanguardia de la sostenibilidad mundial. Draghi impuso un doble criterio adicional: acelerar la descarbonización con empresas que avalen el abastecimiento y competan con los gigantes americanos y asiáticos en sectores críticos.

En este escenario aparecen grupos como Iberdrola, Enel, EDF, RWE, Engie, Ørsted, EDP o Acciona Energía, referentes mundiales en renovables, o Moeve en plena luna de miel con Galp. Pero las supermajors europeas también tienen algo que aportar. TotalEnergies, Shell, Eni, Repsol y OMV están redefiniendo su modelo de negocio para combinar hidrocarburos con gas natural licuado, hidrógeno, captura de carbono y electricidad limpia. La energía nuclear recupera protagonismo por el impulso de EDF, Framatome y Rolls-Royce SMR, mientras gestoras de redes como Redeia, Terna, Elia, National Grid o TenneT afrontan inversiones millonarias para electrificar la economía y responder al creciente consumo derivado de la digitalización y la IA.

La misma lógica opera en el terreno de las infraestructuras. Constructoras como ACS, Ferrovial, Vinci, Bouygues, Eiffage, Hochtief, Acciona o Webuild se aprestan a modernizar redes eléctricas, o crear centros de datos, corredores ferroviarios o instalaciones industriales. España parte con una posición especialmente sólida gracias al músculo internacional de ACS, Ferrovial, Acciona y Cellnex, activo gestor europeo de infraestructuras de telecomunicaciones.

En el orden bursátil, Draghi y Letta coinciden en que completar la Unión del Ahorro y la Inversión será clave para catalizar el ahorro europeo. De ahí que operadores como Euronext, Deutsche Börse, SIX o BME contemplen fusiones. Al igual que otra generación de aspirantes a salir a bolsa. Entre otras, Mistral AI, Helsing, Isar Aerospace, Revolut o 1Komma5°.

El reto es evitar que las startups europeas sean absorbidas prematuramente por competidores exteriores e ideen campeones continentales y que cada socio deje de proteger a sus compañías nacionales, alerta Guntram Wolff, investigador del Instituto Bruegel.

La desaforada carrera competitiva por la hegemonía de la IA está reconfigurando las economías de las dos superpotencias hacia modelos más desiguales y trasladando sus variables geométricas de riqueza al resto del planeta. El crecimiento se ha distorsionado, los ciclos de negocios parecen no tener fin, pese a navegar por las turbulentas aguas de la estanflación, los mercados registran cotas de inversión y ganancias históricas bajo intensos episodios de volatilidad y elevados riesgos de correcciones y burbujas especulativas, y las rentabilidades de los bonos revelan rendimientos extraordinarios por el temor a un colapso en los pagos de las deudas soberanas.

EEUU y China muestran en sus coyunturas dos de los botones de muestra más nítidos de este fenómeno, surgido tras la gran pandemia a raíz del ciclo de negocios poscovid que se alumbró con billonarios estímulos fiscales y monetarios. Entonces, emergió la figura en K en los PIB, fruto de unas rúbricas productivas que se encaramaron de inmediato a un tren que aún mantiene una velocidad reducida, aunque de crucero.

El crecimiento (o recuperación) en forma de K ocurre cuando diferentes partes de la economía se mueven en direcciones opuestas después de una crisis. Mientras un grupo de sectores o personas prospera (el brazo superior, ascendente), el otro (el inferior) continúa empeorando.

Pero seis años después de su pistoletazo de salida, la metáfora del crecimiento en K ha adquirido un significado más profundo que la de una recuperación desigual entre sectores y hogares que remontaban el vuelo frente a los que se quedaban rezagados. Porque ha pasado de ser una mera descripción excepcional del inicio del ciclo —por el influjo de los extraordinarios despliegues presupuestarios, con tipos de interés cercanos a cero y programas de compra de deuda, tanto soberana como corporativa, a raudales— a conformar un patrón de comportamiento habitual.

Al menos, en las dos superpotencias. Aunque también, y en menor medida, en Europa. Las tres avanzan a distintos ritmos, pero bajo una resiliencia permanente, en términos agregados, que visibiliza al mismo tiempo unas industrias y empresas capaces de insertar la IA a sus cadenas de valor junto a sectores que no logran espolear su productividad. Precisamente el parámetro al que el algoritmo está llamado a catapultar.

Los expertos hablan de que, a diferencia de ciclos precedentes, el actual, en el que la IA parece haberse erigido en el Santo Grial, está protagonizando un auténtico cambio de paradigma. Con la construcción de nuevas arquitecturas productivas. Igual que ocurriera con la electricidad, el motor de combustión o internet, sus beneficios no se distribuyen de inmediato ni de una manera homogénea, sino que se concentran primero en empresas que exhiben capital, datos, talento y capacidad organizativa para transformar sus procesos. Y solo después, si el entorno institucional lo permite, esas ganancias se propagarían al resto de la economía.

Es la idea que defiende desde hace un lustro Erik Brynjolfsson, director del Digital Economy Lab de Stanford. A su juicio, la IA debe definirse como general purpose technology —una tecnología de propósito general— cuyo impacto real “depende menos de la calidad de los algoritmos que del poder de empresas e instituciones de remodelar por completo sus cadenas de valor”. En sus investigaciones detecta que los primeros estadios de esta revolución tecnológica suelen ampliar las brechas entre compañías líderes y rezagadas. “Mucho antes de que desvelen productividad agregada”, asegura.

La OCDE se une a este diagnóstico. Sus expertos auguran que la IA se convertirá en “el mayor motor de productividad en décadas”. Sin embargo, —advierten— también será un “amplificador” de brechas de eficiencia, rentabilidad e innovación entre empresas, regiones y sectores. El riesgo no reside tanto en que unas empresas “innoven más que otras”, sino que esos diferenciales “se expandan a la totalidad de sus economías”.

EEUU: la K de la productividad

El mayor PIB global (32,3 billones de dólares) sigue creciendo deprisa. Con permiso del español, al ritmo más intenso de las potencias de rentas altas. Pese a los aranceles, la polarización interna, las tensiones geopolíticas, los elevados tipos y la pérdida de fuelle del consumo se mantiene a un ritmo próximo al 2%, por encima del registro de sus socios industrializados, y con un músculo resiliente que sorprende al mercado. Aunque se dejó medio punto entre abril y junio.

Aun así, su senda de dinamismo oculta una transformación de calado. La economía de EEUU se mueve a impulsos. Con sectores que absorben el boom de la IA con presiones inflacionistas aún sin determinar, pero que ejercen de palancas de productividad, sin que, de momento, se pueda avanzar si destruirán o crearán realmente empleo neto. El mercado, en cualquier caso, asume que la agresiva etapa de inversiones en IA aporta cada trimestre 4 décimas al PIB americano.

Los datos de inversión ilustran esa divergencia. El gasto en centros de datos, chips avanzados y computación en la nube, o en software e infraestructuras digitales, repunta a dobles dígitos por el impulso de sus bigtechs. Pero esta devoción sin tregua por la IA contrasta con los reducidos flujos de capital, más prudentes, del resto del sector privado, donde los costes y las madejas normativas castigan su productividad.

Es lo que Brynjolfsson denomina la “curva en J de la IA”, que genera una fase inicial en la que las empresas más avanzadas amplían rápidamente su ventaja competitiva, mientras el resto sigue sin recoger beneficios. A este fenómeno, Michael Feroli, economista jefe de JP Morgan en EEUU, añade otra variable, la elevada crispación interna. La fortaleza de EEUU continúa siendo su poder de transformar innovación en riqueza por la combinación de mercados de capitales profundos, un ecosistema empresarial flexible y la movilidad de su talento. Pero la escalada arancelaria y las restricciones migratorias, junto a los caóticos cambios regulatorios de la versión Trump 2.0 acabarán rebajando el potencial de crecimiento. “Es un escenario que no altera los fundamentos de la economía, pero debilita su hegemonía tecnológica en el mundo”, explica.

En apoyo de su relato, The Economist calcula que la denominada MAGA tax -la combinación de proteccionismo, expulsión de inmigración cualificada e incertidumbre política- restó casi tres cuartos de punto porcentual al PIB americano en 2025. Sin ese lastre, la expansión habría rozado el 3%. O, dicho de modo sarcástico: “La economía más dinámica se auto arroja palos en las ruedas de los molinos que le confieren ventaja competitiva global”.

Austan Goolsbee, presidente de la Reserva Federal de Chicago, avisa que “el verdadero impacto económico de la IA ”no dependerá tanto de cuántos empleos sustituya como de la rapidez con la que eleve la productividad de millones de trabajadores en actividades cotidianas. Si se acelera, EEUU podría protagonizar su mayor fase expansiva desde internet. Pero si se concentra en un reducido número de empresas, el PIB seguirá mostrando forma de K y creando una distribución desigual de riqueza.

La Fed de Nueva York asegura que el consumo se concentra desde 2023 en hogares de ingresos altos, debido a la revalorización de sus carteras de capital. En concreto, los del 1% más rico, que incrementaron sus desembolsos en un 25% en el último trienio y medio. A diferencia del aumento de un dígito del 40% de familias de rentas medias o bajas. Es decir, que la propensión al gasto de los más pudientes es la causante de que la inflación se sitúe en el 3,5% y dificulte cualquier rebaja de tipos de la Fed.

Wall Street, alertan desde Axios, se pregunta por interés bursátil, si este debate es real. Samuel Tombs, de Pantheon Macroeconomics, es de los que arroja tierra a esta narrativa al afirmar que la participación del 20% de hogares de ingresos altos en el consumo agregado apenas ha variado durante los últimos 25 años, situándose alrededor del 40%.

China y Europa, dos fórmulas de K

China simboliza una variante probablemente más compleja. También crece en K, aunque por un dilema sumamente complejo de superar. El gigante asiático navega entre dos aguas: una oferta industrial extraordinariamente dinámica y una demanda doméstica incapaz de seguir el mismo ritmo. El segundo PIB global (20,8 billones de dólares) sorprende por la intensidad de su aparato manufacturero y su rampante liderazgo en IA, robótica, semiconductores, vehículos eléctricos o baterías. Sin embargo, ese éxito industrial convive con unos hogares que continúan ahorrando más de lo que consumen, un mercado inmobiliario desestabilizado y una inversión privada que se mantiene en cautela.

Varias cifras ilustran esa fractura. Mientras la producción industrial crece en torno al 6% anual y las exportaciones registran tasas de dos dígitos por el ciclo mundial de inversión en IA, las ventas minoristas apenas aumentan alrededor del 2%, uno de los peores datos desde la Gran Pandemia. El PIB remontó un 4,3% entre abril y junio, el peor repunte en tres años.

Xiangrong Yu, economista para China de Citigroup, considera que “las divergencias en forma de K se amplían”. Su diagnóstico apunta a la estrategia de los últimos planes quinquenales de Pekín, especialmente vigilados por Xi Jinping que, en el último lustro, ha reorientado recursos públicos y privados hacia sectores estratégicos. Entre ellos, la IA, la robótica, la computación avanzada, las energías limpias o los semiconductores. Con objeto de corregir la dependencia tecnológica del exterior y consolidar la autosuficiencia industrial.

Esta reconversión ha arrojado leña a la productividad, a pesar de que la sociedad ha reducido su generación de renta disponible. Más eficiencia manufacturera, pero menos eficacia consumista.

Frederic Neumann, de HSBC, enfatiza que “la debilidad del gasto familiar no puede interpretarse ya como un daño temporal del interminable ajuste inmobiliario; es un colapso estructural del patrón de crecimiento chino”. Algo que suscribe Robin Xing, de Morgan Stanley, para quien la fortaleza de las exportaciones reduce la urgencia política de desplegar nuevos estímulos fiscales o monetarios a gran escala y perpetúa la anemia del consumo y, con él, el peligro deflacionista.

Europa también dibuja un escenario similar, aunque con una K difusa por sus complejos en torno a la IA. Es la crítica que trasladó hace dos años Mario Draghi al estamento comunitario. Para el salvador del euro, el vencedor de la carrera competitiva global “será la potencia que inyecte sus ganancias de productividad a su tejido productivo”, que creció un 1,2% en el segundo trimestre en el conjunto del mercado interior, 2 décimas por encima del repunte de su espacio monetario.

La geometría variable de la UE (con un PIB conjunto de 23 billones que desciende hasta los 19,4 entre los socios del euro) se vislumbra en el distanciamiento entre una élite empresarial capaz de absorber rápidamente la IA y un inmenso tejido de pymes cuya transformación digital avanza con lentitud. Draghi alerta de que Europa escala demasiado despacio a la cumbre tecnológica y Philip Lane, economista jefe del BCE, de que solo logrará avanzar en la carrera competitiva de la IA si rompe con sus “trabas regulatorias y burocráticas” y expande la economía del algoritmo más allá de sus multinacionales tecnológicas, hasta sus pymes y sectores rezagados. Mientras Enrico Letta, el otro ex primer ministro italiano al que Bruselas le encargó un informa para sacar a Europa de su letargo, se afana en reclamar “más capitales dirigidos a la digitalización, redes computacionales y energéticas y financiación empresarial”, porque “la revolución tecnológica corre el riesgo de confinarse en una parte relativamente reducida de la economía continental”.

Durante décadas, el yen ha sido un amortiguador esencial de la arquitectura financiero mundial. La estrategia monetaria de tipos próximos a cero instaurada por el Banco de Japón (BoJ) para catapultar el consumo en una sociedad increíblemente ahorradora y sacar al conocido como el enfermo económico internacional de la UVI, por deflación endémica, ha acabado convirtiendo a la divisa nipona en uno de los avales inversores preferido de bancos, aseguradoras, fondos de inversión y hedge funds. Todo ellos, interesados en adquirir activos más rentables que las ratios de inflación media en el resto del mundo.

Pero este cuadro de mando comenzó a resquebrajarse al acelerarse la inflación japonesa, desde finales de 2024. Con los primeros vestigios de escalada de precios, el BoJ lleva un largo año en el que ha sustituido paulatinamente su política ultra-laxa por una más restrictiva que ha llevado el precio del dinero hasta el 1%, tras el repunte de un cuarto de punto en la reunión de junio de la autoridad monetaria japonesa. Parece una subida modesta. Incluso envidiable para la mayoría de las economías del planeta, industrializadas, emergentes o en desarrollo.

Sin embargo, esta maniobra alcista ha propiciado que las rentabilidades de la deuda soberana hayan convertido al mercado de divisas en el epicentro de los riesgos internacionales. Porque la paulatina depreciación del yen amenazaba con instaurar una carrera competitiva en los valores de las monedas que empezaba a recordar a la crisis asiática de 1997, centrada en los tigres asiáticos y con Corea del Sur --ahora también con convulsiones bursátiles--, a la cabeza de los quebraderos financieros, y atenazaban ya los flujos de capital transnacionales y domésticos.

Los bruscos repuntes del yen el pasado viernes y sábado, que llevaron a la moneda japonesa a situarse en la franja media de las 157 unidades por dólar un día frente a las más de 163 en las que se venía cotizando tras semanas de caídas, habían desatado las especulaciones de una intervención conjunta.

La sombra de otro credit crunch, en un mercado con préstamos privados por doquier, asaltaban los cuarteles generales de los principales bancos centrales. La ministra de Finanzas de Japón, Satsuki Katayama, afirmó este lunes que el archipiélago y Estados Unidos intervinieron de forma conjunta en el mercado de divisas para frenar el declive del yen, que se encontraba en mínimos de casi 40 años antes de la primera acción de este tipo desde 1998.

En otro movimiento de keynesianismo --en este caso monetario-- que solían poner de los nervios a los neoliberales de tiempos no tan lejanos. De hecho, en el más importante desde la acción conjunta que sostuvo al euro en 2000, en plena cumbre extraordinaria del FMI en Praga. Y la más reciente desde 2011, cuando se instauraron los programas de compra de deuda corporativa y soberana para frenar la desaparición de la divisa europea. Estímulos que volvieron durante la Gran Pandemia con el reto de alumbrar un ciclo de negocios, el post-Covid, que aún persiste.

Estos movimientos sólo irrumpen cuando las autoridades juzgan que existe un peligro sobre los mercados de capitales capaz de desencadenar un tsunami financiero. Como parece. Si se tiene en cuenta el relato de advertencia del secretario del Tesoro americano, Scott Bessent al afirmar que la Fed y su departamento volverán a intervenir “si fuera necesario” y la confirmación de la ministra japonesa de Finanzas, Satsuki Katayama, en la misma dirección que rompe con décadas de discreción en materia cambiaria y lanza un mensaje inequívoco a los mercados. EEUU y Japón están dispuestos a “elevar considerablemente el coste” de cualquier ataque especulativo contra el yen. Las autoridades económicas cogen las riendas de la narrativa política, mientras los bancos centrales actúan en el supuesto libre mercado.

Tensiones en el sistema financiero internacional

El consenso del mercado, en cualquier caso, se acuerda de los Plaza Accord a la hora de explicar este nuevo escudo monetario entre Washington y Tokio. Ocurrió en 1985 y se denomina así por haber sido forjado en el Hotel Plaza de Nueva York entre EEUU, Japón, Alemania, Francia y Reino Unido para debilitar un dólar excesivamente fuerte y corregir los desequilibrios comerciales que su poder ocasionaba a la economía global.

Aquel acuerdo modificó durante años las expectativas sobre el mercado de divisas e inauguró un prolongado ciclo de depreciación del yen que acabaría teniendo profundas consecuencias para la economía japonesa.

Cuatro décadas después, las circunstancias son distintas. Nadie plantea un pacto multilateral, ni una reordenación del sistema monetario internacional.

Sin embargo, el impulso que inspiró la actuación vuelve a ser el mismo. Cuando las autoridades perciben que un comportamiento extremo de una divisa del G-10, foro que alberga amenaza la estabilidad financiera, la coordinación internacional sustituye temporalmente a la supuesta mano invisible que rige en los mercados. Entonces, en 1985 el riesgo era los desequilibrios comerciales. Ahora, en 2026, el verdadero temor emerge de un yen excesivamente débil que alimenta la inflación importada en Japón, encarece la energía y los alimentos, deteriora el poder adquisitivo de los hogares y obliga al BoJ a endurecer antes de tiempo su política monetaria.

Además, apunta a una cadena de acontecimientos peligrosos, con ventas masivas de deuda estadounidense por parte de Tokio, desmantelamiento acelerado del carry trade --o uso del yen como moneda de cambio para ganar rentabilidades en el mercado cambiario--, y nuevas perturbaciones en los rendimientos de los bonos soberanos, que ya soportan excesos de déficits fiscales, elevados costes financieros y el enorme esfuerzo inversor asociado a la IA.

Este es el quid de la cuestión que atemoriza a la Casa Blanca, cuya ayuda no se dirige en exclusiva a un aliado estratégico con tentaciones MAGA a la japonesa. Bessent y Kevin Warsh tratan ahora de proteger sus propios activos de deuda sobernana. Especialmente expuestos a los inversores japoneses que continúan siendo los mayores tenedores extranjeros de deuda federal. Cualquier venta significativa de bonos del Tesoro americano para avalar compras de yenes tiene impactos inmediatos sobre las rentabilidades de la deuda norteamericana. En un momento en que el bono a 30 años se mueve en máximos desde el credit crunch de 2008 y el coste de financiación del Estado americano se ha convertido en una de las grandes preocupaciones de la Administración Trump.

Neil Irwin, analista de Axios Macro, sostiene que éste es precisamente el mensaje oculto tras la intervención. A su juicio, “los mercados han interpretado el episodio como una acción destinada a estabilizar el tipo de cambio, cuando en realidad refleja una inquietud mucho más profunda sobre la acumulación de tensiones en el sistema financiero internacional”. La participación del Tesoro americano permitiría a Japón sostener su moneda sin provocar nuevas presiones sobre los bonos de EEUU, explica.

La clave técnica de esa estrategia se encuentra en un instrumento prácticamente desconocido para el gran público: la Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility (FIMA) de la Reserva Federal. Creada durante las turbulencias provocadas por la pandemia de 2020, esta herramienta monetaria permite a los bancos centrales extranjeros obtener liquidez en dólares utilizando sus bonos del Tesoro estadounidense como garantía, sin necesidad de venderlos en el mercado.

Para Shusuke Yamada, estratega de divisas de Bank of America, este mecanismo representa una auténtica ampliación del arsenal de política financiera disponible para ambos gobiernos. “Ya no se trata únicamente de comprar yenes, sino de convencer al mercado de que las autoridades disponen de recursos suficientes para sostener esa estrategia durante más tiempo y con menor coste”, asegura. Es decir, que el verdadero cambio “no reside en la intervención puntual, sino en el compromiso político que implica la participación directa de Washington”.

En su opinión, “si el dólar volviera rápidamente a situarse en torno a los 160 yenes, quedaría cuestionada la credibilidad del Ministerio de Finanzas japonés y la del Tesoro estadounidense. La divisa nipona inició 2026 en los 152 yenes por dólar. Pero la persistencia de tipos elevados por parte de la Fed, la cautela del Banco de Japón y las dudas sobre la política fiscal del Gobierno de Sanae Takaichi llevaron la cotización hasta superar los 160 yenes y rozar incluso los 163-164 yenes por dólar la semana pasada, unos niveles inéditos desde mediados de los años ochenta y considerados una auténtica línea roja por las autoridades japonesas.

Es lo que justifica el compromiso de Bessent de volver a intervenir “sin dudarlo” y la respuesta de Katayama de que no se trata de una operación puntual, sino de una auténtica estrategia de disuasión.

La dimensión geopolítica entra en escena

La entente cordiale entre EEUU y Japón posee una segunda capa de complejidad. El apoyo de la Administración Trump se produce en un instante delicado para el Gobierno de Sanae Takaichi, presionado por el aumento del coste de la vida, la pérdida de respaldo social y las dudas que suscitan sus ambiciosos planes fiscales. Un yen más fuerte reduce la factura energética, contiene la inflación importada y proporciona un valioso balón de oxígeno político a Tokio.

Sin embargo, no parece que ese respaldo vaya a ser gratuito. Que la Casa Blanca presente de un modo notorio esta operación reservada a las aparentemente prudentes autoridades monetarias deja a los observadores internacionales con la certeza de que Washington intentará obtener contrapartidas en materias sensibles como la defensa, capitales estratégicos, comercio o algún tipo de maniobras orquestales en la oscuridad contra China.

“Las alianzas de EEUU nunca son gratuitas”, precisa Sheila A. Smith, investigadora del Council on Foreign Relations (CFR). Cuando Washington invierte capital político o financiero para respaldar a un aliado, normalmente espera una mayor convergencia en sus prioridades estratégicas, avisa. En el caso de Japón, “esa expectativa puede traducirse en mayores compromisos con los gastos en defensa, una coordinación más estrecha frente a China y un apoyo más visible a la estrategia estadounidense en el Indo-Pacífico”.

En línea con Christopher Johnstone, ex director para Asia del Consejo de Seguridad Nacional de la Casa Blanca y socio de The Asia Group, para quien este reforzamiento de lazos bilaterales “son cada vez más inseparables” con la versión Trump 2.0. A su juicio, cualquier gesto extraordinario por parte del actual inquilino del Despacho Oval genera un elenco de contrapartidas a pedir en el terreno de la defensa, la seguridad tecnológica o la política hacia China.

Aunque también supone una reinterpretación de guion en los mercados globales. Porque si el yen se estabiliza y los tipos continúan subiendo, parte de ese ahorro podría regresar al mercado doméstico, reduciendo la demanda de bonos estadounidenses y europeos y elevando el coste de financiación internacional. “Japón está entrando en una nueva era crediticia y sus decisiones tendrán repercusiones mucho más allá de sus fronteras”, anticipa Tim Adams, CEO del Institute of International Finance (IIF), lo que obligará a las bolsas a “adaptarse a un mundo en el que el ahorro japonés deje de actuar como una fuente casi ilimitada de financiación para el resto de las potencias industrializadas”.

Harumi Taguchi, economista de S&P Global Market Intelligence, cree que el éxito o el fracaso de la intervención será determinante en las siguientes reuniones del comité ejecutivo del BoJ. Muy en especial, la de septiembre. “En caso de que las compras de yenes sostengan la moneda, el BoJ probablemente podrá aplazar otra subida de tipos”; en cambio, la depreciación reaparece, “aumentará la presión para endurecer la política monetaria antes de lo previsto”. Para Taguchi, “el mercado de divisas ha dejado de ser una consecuencia de la política monetaria; ahora se ha convertido en uno de sus principales condicionantes”.

Durante cuatro años, la Casa Blanca creyó haber encontrado la fórmula para contener el ascenso tecnológico chino. Primero restringió, bajo la Administración Biden, la venta de chips y circuitos integrados de alta gama de Nvidia y AMD. Con posterioridad, expandió el veto a los equipos de litografía de ASML, con presiones a sus socios europeos, y endureció los controles sobre varias de las herramientas indispensables para fabricar semiconductores de última generación. Pero la estrategia de dejar a Pekín sin acceso al hardware más sofisticado y así relegar al gigante asiático en la carrera por la hegemonía de la IA ha caído en saco roto. La aparición en la escena inversora de Kimi K3 –modelo fundacional chino de IA de última generación– ha puesto en duda la táctica americana con un giro de 180 grados en las expectativas bursátiles.

Wall Street –y bolsas como la surcoreana, la más rentable de 2025– han mostrado esta semana la debilidad del relato de que la IA es una licencia inversora exclusiva de las bigtechs de Silicon Valley. En apenas 48 horas, tres señales bursátiles han dado un baño de realpolitik a este sueño americano. El Nasdaq 100, de marcado acento tecnológico porque excluye de su indicador a las firmas financieras, retrocedió más de un 10% respecto a su máximo de junio; el SOX de Filadelfia, que engloba valores de semiconductores, acumuló una larga semana de sesiones consecutivas en descenso, y el fabricante surcoreano de chips SK Hynix, insignia de las memorias para IA llevó al Kospi a su segunda semana negra de julio por decepcionar las expectativas inversoras con sus ingresos del segundo trimestre.

En medio de nuevos latidos de tensión en el mercado del crudo por el recrudecimiento de las hostilidades en Oriente Próximo. Solo la descontada maniobra de contención de tipos de Kevin Warsh en la Fed ha aliviado algo el tsunami que, sin embargo, muestra réplicas preocupantes en la rentabilidad de los bonos del Tesoro. Aunque insufló optimismo a Wall Street para cerrar en positivo la semana y al Kospi surcoreano para remontar un 17,9% el pasado viernes y recuperar parte de su capitalización mensual perdida.

Detrás de estos movimientos telúricos subyace la aparición de Kimi K3, el nuevo prototipo de la startup china Moonshot AI, que no sólo está tuteando, como avisan métricas independientes, a las plataformas más avanzadas de OpenAI y Anthropic, sino que está obligando a inversores, reguladores y analistas a replantearse el equilibrio tecnológico mundial. Su bautismo bursátil de hace unas semanas hizo desplomarse a las acciones de varios desarrolladores chinos de IA hasta hacer perder un 8,6% en julio al índice CSI 300 del gigante asiático, la peor caída desde enero de 2016, por el temor a quedarse rezagados en la carrera tecnológica. Mientras Wall Street revisaba los rendimientos de los laboratorios americanos y Pekín reforzaba los controles a la exportación de modelos, chips y tecnología estratégica.

Moonshot ni siquiera ha debutado en los parqués, aunque prepara una OPV en Hong Kong en los próximos meses tras una exitosa ronda de financiación con inversores que ha llevado a Kimi K3, su modelo de IA, a alterar una triple percepción del mercado: la de que las restricciones tecnológicas de EEUU a los chips frenarían a China; la de que solo los laboratorios occidentales podían configurar modelos de frontera y la de que esa ventaja justificaba sus altas valoraciones bursátiles. Es decir, que una habitual reunión de captación de capital parece haber suturado la brecha de la IA china con las aspirantes a bigtechs americanas como OpenAI y Anthropic, ya con fechas de salida a bolsa en sus calendarios.

Pero la reacción bursátil por Kimi K3 ha sido solo el primer capítulo. Diez días después, debutó en el parqué ChangXin Memory Technologies (CXMT), campeón chino de memorias DRAM, que confirmó el sumo interés inversor en comprar, además de modelos de IA, valores de las cadenas de suministro chinas. Sus acciones, que se dispararon un 466% en su debut, la convirtió de forma fugaz en la empresa cotizada más valiosa del gigante asiático por el entusiasmo inversor hacia el hardware que construirá la siguiente generación de IA.

“La IA es ya un imperativo de seguridad nacional” asegura el presidente de la Comisión Nacional de IA americana (NSCAI), Eric Schimidt, y un requisito crucial para competir con China que “está reseteando las entrañas de la Defensa y de la diplomacia, de la influencia económica y del poder geopolítico simultáneamente”, matiza Ylli Bajraktari, presidente del Special Competitive Studies Project (SCSP). En un momento en el que “la frontera que separaba a la IA estadounidense de la china se acaba de diluir drásticamente”, enfatiza Mark Malek, director de inversiones de Siebert Financial, al explicar el brusco giro bursátil provocado por Kimi K3. Para Emory Tsai-Yi Wang, de otro think-tank, el DSET, “la irrupción de CXMT en bolsa la ha convertido en el campeón nacional elegido para garantizar una cadena de suministro autosuficiente”.

Malek incide en lo paradójico de esta doble puesta en escena de la IA china. Porque se produce cuando China afronta la coyuntura más compleja en decenios. Con un mercado inmobiliario que sigue en parálisis, un gasto de consumo anémico y unos capitales foráneos asumiendo un perfil prudente. Sin embargo, esa misma debilidad –precisa– “está reforzando una estrategia de luces largas que confía recursos financieros, talento científico y apoyo estatal a un reducido grupo de sectores capaces de redefinir la productividad y aportar músculo global”.

Posiciones estratégicas del ‘triunvirato’ mundial

Si durante los noventa China fue la gran fábrica mundial, en la década pasada aspiró a erigirse en potencia industrial de alto valor añadido y economía de mercado, en estos años veinte busca liderar la infraestructura intelectual de la economía digital.

La réplica de EEUU a esta maniobra confirma que el desafío trasciende del ámbito comercial. Las restricciones a sus exportaciones de chips, los vetos a firmas tecnologías críticas, americanas o de otras latitudes del planeta, o el creciente escrutinio sobre las inversiones cruzadas reflejan que Washington también entiende la IA como un activo estratégico equiparable a la energía, el espacio o la defensa. Pekín impone exactamente esta misma lógica al barajar ahora prohibir que los pesos (weights) de sus modelos más avanzados se descarguen libremente en el extranjero, reforzar los controles sobre el diseño de sus semiconductores y evitar que compañías calificadas de estratégicas terminen en manos inversoras occidentales.

La carrera por la IA ha entrado así en otra dimensión. Si la primera batalla se libró por los chips y la segunda, por los modelos fundacionales, esta tercera, que acaba de emprender su marcha, decidirá los actores que modelarán los futuros estándares tecnológicos de la economía global. Y esa tercera guerra resultará más decisiva que las anteriores.

Las tres guerras tecnológicas del siglo XXI

La historia reciente de la IA, pues, ha redefinido las reglas de la competencia y ha desplazado el centro de gravedad de la creación de valor. La irrupción de Kimi K3 no emprende otra revolución tecnológica, pero emprende la tercera y probablemente la más decisiva de estas contiendas.

La primera fue la guerra del hardware. Tras el lanzamiento de ChatGPT en 2022, la convicción reinante consistía en que la ventaja competitiva dependería casi exclusivamente del acceso a los chips más avanzados. Nvidia se convirtió en símbolo del modelo económico al tiempo que desde Washington se desplegaba una compleja arquitectura de restricciones para impedir que Pekín adquiriera procesadores de última generación o máquinas de litografía para fabricarlos. Todo su propósito giraba en torno a limitar la capacidad de cálculo y ralentizar el avance de sus modelos, cada vez más sofisticados.

“Quien controle la capacidad de computación controlará gran parte del futuro de la IA”, decía Dario Amodei, CEO de Anthropic, para explicar este proceso. Durante un tiempo, China encontró obstáculos para acceder al hardware más avanzado y numerosos analistas interpretaron que su brecha tecnológica con Silicon Valley se ensanchara sin remedio.

Pero la innovación rara vez evoluciona de manera lineal. Esta escasez obligó a los laboratorios chinos a alcanzar rendimientos con escasos recursos computacionales. China entendió que, en vez de competir por la potencia bruta, era mejor hacerlo por eficiencia y acumulación de talento.

Kimi K3 simboliza este éxito. Su arquitectura abierta y avances en entrenamiento y prestaciones son equiparables a los que ofrecen de OpenAI o Anthropic, pero con unos costes muy inferiores, lo que cuestiona las extraordinarias valoraciones bursátiles del sector y el relato de que sólo una ingente inversión en computación puede crear IA de frontera. De hecho, ha acuñado el lema de que “OpenAI y Anthropic serán el iPhone y los modelos chinos, Android”, lanzado por Kai-Fu Lee, fundador de Sinovation Ventures.

Leonid Mironov, gestor de Gavekal Capital, avanza que “Kimi K3 constituye la mejor evolución hasta la fecha en China”, a lo que Kai-Fu matiza que es la industria de la IA del gigante asiático la que está en condiciones ahora de arrebatar cuota de mercado a EEUU gracias a su flexibilidad y precios competitivos, aclara Aaron Levie, CEO de Box, para quien reducir los costes de la IA no rebaja su demanda, “pero multiplica exponencialmente su uso”.

Justo en este punto es donde arranca la tercera guerra, la más decisiva, la de los estándares, que definirá los ecosistemas tecnológicos de gobiernos, empresas y millones de desarrolladores en próximas décadas. Es decir, seleccionará los actores que diseñarán el lenguaje de la economía digital. Y no enfrentará únicamente a OpenAI con Moonshot, ni a Nvidia con Huawei. Pondrá en liza dos concepciones distintas del liderazgo tecnológico. Una, basada en plataformas cerradas y otra, de modelos abiertos, de rápida difusión mundial y apoyos estatales masivos.

La UE, entre dos aguas geoestratégicas

Europa, como siempre, se ha inclinado por una tercera vía. Antes, incluso, de que se formalicen las reglas del juego globales sobre los estándares de la IA. La irrupción de Kimi K3 ha reforzado la idea en Bruselas de que el algoritmo es geoestratégico y que estará sometido a restricciones nacionalistas fuera de la órbita comunitaria. Con Washington limitando hasta el exceso el acceso a modelos y semiconductores por motivos de seguridad nacional y Pekín tratando de endurecer los controles a la exportación de sus modelos, datos de entrenamiento y tecnologías críticas con el propósito de que sus avances no refuercen a sus competidores. En este marco, la diplomacia de la UE ha situado a Pekín en el centro de sus rivalidades geoestratégicas.

“La IA es un activo indudablemente estratégico; quienes la controlan dominan la economía, pero también disponen con ella de una herramienta de poder geopolítico”, admite Henna Virkkunen, vicepresidenta de la Comisión y responsable de Soberanía Tecnológica. Su relato incrusta en la jerga comunitaria la prioridad de regular la IA y garantizar que el mercado común disponga de modelos, centros de datos, nube y computación avanzada con habilidades made in EU.

Arthur Mensch, CEO de Mistral AI, defiende que “Europa tenga su propia soberanía tecnológica en IA”, porque “no podemos conceder a plataformas foráneas una tecnología tan crítica”. Bajo esta premisa, Bruselas ha lanzado su estrategia en innovación, que movilizará fondos público-privados para acelerar la construcción de AI Gigafactories, reforzar la capacidad de computación europea y respaldar campeones tecnológicos como Mistral.

Kimi K3 debe entenderse como “un acicate, entre las bigtechs americanas y las startups chinas”, enfatiza Mensch, quien incide en que la carrera competitiva global se decidirá entre empresas y ecosistemas tecnológicos nacionales. Y en esa nueva Guerra Fría digital, la amenaza para Europa es doble: quedarse rezagada frente a las dos superpotencias y convertirse en una especie de mercado cautivo de plataformas impuestas por ambos bloques y rivales.

El Brent —barril de referencia en Europa— traspasó la psicológica barrera de los 100 dólares en una semana en la que redoblaron todas las campanas por una nueva escalada del conflicto entre EEUU e Irán. Con tal acústica los expertos se vieron obligados a dar un giro copernicano a sus relatos y trasladar la idea de que la guerra ha dejado de ser una amenaza regional. El cóctel explosivo de la reanudación de “ataques masivos” a las infraestructuras estratégicas iraníes, la cada vez mayor militarización del Estrecho de Ormuz —por donde transitaba el 20% del petróleo mundial— y la extensión del colapso de los flujos de crudo a otro cuello de botella, el de Bab el-Mandeb, bajo control de los hutíes yemeníes aliados de Teherán, ha elevado el termómetro de una confrontación que devuelve la preocupación a los mercados, los observadores diplomáticos y los economistas.

La interrupción de esta pasarela mercante recortaría otro 7% los flujos petrolíferos y perjudicaría seriamente los gasísticos, con precios superiores a los 62 dólares el MW/hora en Europa. Así como al oro negro, en máximos desde marzo, al inicio del conflicto contra Irán. Pero, además, dañaría la navegación por el Canal de Suez, chokepoint esencial de mercancías transoceánicas entre el Índico y el Atlántico por el atajo mediterráneo.

En consecuencia, la dialéctica belicista de la Administración Trump, las represalias iraníes sobre sus vecinos pérsicos, la incontinencia militar israelí contra los territorios libanés y palestino, y el aumento de los ataques contra el tránsito marítimo han vuelto a disparar las primas de riesgo geopolítico. Justo cuando los inventarios globales de crudo permanecen en cotas especialmente reducidas y el margen de maniobra de los grandes productores es cada vez más limitado.

Firmas como Goldman Sachs contemplan ahora un escenario en el que el Brent alcance los 120 dólares por barril si las disrupciones en Ormuz persisten hasta el último trimestre del año. Y no parece que vaya a proclamarse un nuevo alto el fuego. La Casa Blanca reconoce que el conflicto le ha ocasionado ya 132.000 millones de dólares de factura militar y pide al Congreso una partida urgente de 67.000 millones para avalar una campaña de duración incierta e impopular a cuatro meses vista de los comicios midterm (en noviembre). Mientras Trump amenaza con destruir Pickaxe Mountain, emplazamiento subterráneo donde Benjamín Netanhayu aduce que Irán alberga sus reservas de uranio enriquecido y centrifugadoras avanzadas para construir su supuesto arsenal atómico y anuncia un acuerdo de colaboración nuclear con Arabia Saudí supeditado a la normalización plena de relaciones entre Riad y Tel Aviv.

Esta guía podría contribuir a entender los resortes que la guerra ha vuelto a poner encima del complejo tablero de ajedrez de un orden mundial en constante estado de mutación.

El petróleo vuelve a ser el termómetro del enfermo económico mundial

En apenas unas semanas, el Brent ha retornado a los tres dígitos tras encadenar un salto del 30% propulsado por la interrupción efectiva del suministro y el incremento del riesgo geopolítico. Al control de Ormuz se suma ahora otro foco de inestabilidad en el Mar Rojo, donde los hutíes han atacado los primeros buques con destino a puertos saudíes. La advertencia, con resultados tangibles, se saldó con varios petroleros cargados con crudo saudí y rumbo a Asia que bordearon la zona. El tráfico marítimo comienza a virar sus rutas. So pena de asumir mayores costes logísticos y primas de riesgo de aseguradoras.

Los analistas descuentan que Ormuz y Bab el-Mandeb sufrirán obstrucciones simultáneas. Así lo alerta Helima Croft, de RBC Capital Markets, para quien el mercado “ha dejado de cotizar por el petróleo que falta en la actualidad y sitúa en sus cálculos el que podría dejar de recibir a corto y medio plazo”. La Agencia Internacional de la Energía (AIE) avisa de un descenso de 143 millones de barriles en mayo y de que, desde el inicio de las hostilidades, el ritmo medio al que caen las reservas globales es de 3,8 millones de barriles al día, que se sitúan en sus cotas más bajas entre los socios de la OCDE desde diciembre de 1990. Y admite que generarán impactos notables en el negocio del gas. Porque, pese al avance de las renovables, los combustibles fósiles continúan aportando el 57% de la electricidad global y siendo la principal fuente del transporte y de las industrias pesadas. De modo que su interrupción contagia de inmediato a bolsas y economías.

Reservas desiguales frente al shock energético

El impacto bélico no será uniforme. Mientras EEUU afronta la crisis con un aumento coyuntural de sus stocks de gasolina, diésel y destilados, según su agencia Energy Information Administration (EIA) Europa encara el próximo invierno en una posición delicada. El precio del gas de referencia TTF se ha disparado cerca de un 50% en un mes con sus inventarios muy por debajo de los objetivos fijados por países como Alemania, que alberga el 45% de su capacidad, cuando aspira a llegar al 70% antes de noviembre.

Equinor, el mayor proveedor de gas del continente, admite que Europa podría llegar al invierno sin las reservas previstas si continúan las perturbaciones en el estrecho de Ormuz.

Asia es la tercera incógnita de esta ecuación. Las olas de calor han disparado el consumo de luz y sus mercados pagan primas superiores por el Gas Natural Licuado (GNL) por los desvíos de cargamentos inicialmente destinados a Europa. “Nos acercamos al aprovisionamiento invernal con una volatilidad mucho más sensible que hace unos meses”, dice Christoph Halser, analista de Rystad Energy, quien enfatiza que cualquier retraso en la normalización del tráfico por Ormuz mantendrá tensionados tanto el mercado del gas como el del petróleo. A medio plazo, además, los expertos dirigen sus miradas a China. A la evolución de su demanda que determinará también si el barril de crudo se instala por encima de los 100 dólares o vuelve a moderarse. Pekín será el mercurio que module el termómetro petrolífero.

Inflación, bancos centrales y el riesgo de tipos altos por más tiempo

El conflicto reanuda el temor al espectro de la estanflación. Tras varios meses de moderación de los IPCs de EEUU y de la zona del euro —favorecidos en gran medida por la corrección de los precios energéticos bajo el frágil memorándum de paz—, tanto la Fed como el BCE habían readaptado sus estrategias de wait and see, convencidos de que disponían de margen para observar las facturas energéticas y eludir encarecimientos del dinero en verano. El banco europeo la mantiene; el americano tendrá que decidir esta próxima semana.

Sin embargo, un barril instalado en los 100 dólares y un gas europeo disparado vuelven a situar el horizonte monetario en zonas borrascosas. Los bancos centrales no pueden ignorar otro shock energético persistente “porque corren el riesgo de desanclar las expectativas de inflación”, avisa Mohamed El-Erian, presidente del Queens' College de Cambridge. En línea con Paul Donovan, economista jefe de UBS Global Wealth Management. A su juicio, las perturbaciones geopolíticas actúan como “un impuesto sobre el crecimiento”, reducen el poder de compra de hogares y los márgenes empresariales y obligan a las autoridades monetarias a mantener unas condiciones restrictivas durante más tiempo.

La guerra amenaza con devolver a la economía global al incómodo equilibrio entre inflación y tipos altos con crecimiento anémico.

Las cadenas de valor vuelven al riesgo geopolítico

Como en tiempos de la Gran Pandemia o de los bloqueos de los chokepoints navales y logísticos. La ralentización de los flujos mercantes en Ormuz y el Mar Rojo implica una doble prima de riesgo —energética y aseguradora— para dar salida al combustible fósil del Pérsico, la primera, y proteger a los buques, la segunda. Todo ello, además, encarece progresivamente las importaciones y retarda las entregas a industrias; sobre todo, a las más dependientes de las cadenas internacionales de suministro como la automoción, la electrónica o la química. Cada desvío supone más días de navegación, más factura energética y más costes logísticos que se trasladan a fabricantes, distribuidores y consumidores. Es decir, más inflación.

A diferencia de la crisis de la Covid-19, ahora no existe un problema de déficit productivo, sino de vulnerabilidad de las arterias del comercio global. Más del 80% de los flujos de mercancías se transportan por vía marítima. Las mercancías que conectan Asia, Oriente Próximo y Europa atraviesan por alguno de los corredores afectados por el conflicto.

“Las cadenas de valor ejercen una resistencia que se corresponde a la de su eslabón más débil, la geopolítica”, resume Peter Sand, analista jefe de Xeneta, plataforma mundial de inteligencia naval. Su advertencia reconoce un cambio de rumbo. Las empresas buscan proveedores más eficientes; aunque, por encima de todo, líneas de suministro capaces de soportar hostilidades geopolíticas frecuentes y prolongadas.

La nueva geopolítica del petróleo

Arabia Saudí vuelve a convertirse en el productor decisivo para estabilizar —o tensionar— el mercado mediante su capacidad excedentaria; Rusia aprovecha unos precios más elevados para reabastecer sus arcas, con las que financia su contienda bélica en Ucrania, y China gana influencia como gran comprador de crudo. Europa, en este escenario, se mantiene como actor vulnerable por su alta dependencia energética exterior y EEUU combina su estatus de gestor del crudo como primer productor global con un aumento de protagonismo militar que alimenta su convicción de que garantizar la seguridad de los corredores marítimos significa preservar su influencia económica global.

Christof Rühl, investigador del Center on Global Energy Policy y ex economista jefe de BP, precisa que el mercado del crudo resiste más que en crisis precedentes por la mayor diversificación de sus suministros, sus nuevas infraestructuras y una economía menos intensiva en petróleo. Pero advierte de que esa resiliencia activa “puede inducir a los gobiernos a asumir riesgos cada vez mayores”. En otras palabras, cuanta más habilidad muestran los mercados para absorber shocks, mayor puede ser la tentación política de usar la energía como arma de presión geopolítica.

EEUU exhibe su fortaleza energética como ventaja estratégica

El conflicto contra Irán está amplificando una de las grandes transformaciones geoeconómicas recientes. EEUU no afronta este shock energético como importador de crudo y gas, sino como el mayor de sus proveedores. Eso sí, en función de cuándo abra sus grifos productivos. Cada interrupción de flujos procedentes de Oriente Próximo mejora su atractivo energético a los ojos de Europa y Asia y las ganancias de sus supermajors y su industria fósil. “Existe una clara prima geopolítica en el mercado que hace repuntar con suma celeridad sus precios”, explica Torgrim Reitan, director financiero de Equinor.

La guerra refuerza una ventaja competitiva que Washington ha construido durante años gracias a la revolución del shale, el petróleo no convencional extraído a partir de esquistos y que reporta pingües beneficios al sector estadounidense.

Un nuevo orden mundial fragmentado y que asume mayores riesgos

“El mercado del crudo es mucho más frágil de lo que cree la Administración Trump”, asegura Ali Ahmadi, analista de Foreign Policy. A lo que Will Walldorf, profesor de Wake Forest University, suma un horizonte de tensión creciente, dado que “la experiencia histórica demuestra que los dirigentes que inician una guerra rara vez la terminan”, porque el coste político de reconocer un fracaso “suele pesar más que el cheque económico de prolongar el conflicto”.

Hace apenas un mes, Corea del Sur simbolizaba el entusiasmo inversor por la IA. Durante todo 2025, de hecho. Pero algo huele en su emblemático Índice Kospi que recuerda a la crisis monetaria de 1997. La atmósfera bursátil regional se ha deteriorado, hasta hacer cundir el nerviosismo desde comienzos de julio. Tras dispararse más de un 250% en un año, el MSCI Korea (Morgan Stanley Capital International), que controla la evolución de activos de compañías surcoreanas accesibles a inversores internacionales y determina sus flujos de capital, se ha contraído más del 30% desde sus máximos de junio. Con episodios de volatilidad desconocidos desde 1998. Ni siquiera unos beneficios récord de Samsung Electronics y SK Hynix han bastado para frenar una ola de ventas que cuestiona las valoraciones reales de las multinacionales del sector de los semiconductores.

Pero si el mayor de los tigres asiáticos –economía comparable en tamaño a la española– se está desmarcando del fervor inversor por la IA, en el que los chips han pasado a ser la estrella de las cotizaciones con Nvidia ya destacada como la empresa con mayor capitalización, Japón está protagonizando un viraje mucho más silencioso. Pero potencialmente más trascendental.

El rendimiento del bono soberano a 30 años ha escalado a máximos en tres décadas mientras el Banco de Japón (BoJ) desmantela, sin prisa pero sin pausa, la política monetaria ultra-expansiva, con tipos pegados a cero, que instauró hace treinta años para combatir la deflación y reanimar el gasto de un consumidor. Propenso hasta límites insospechados, al ahorro.

Este cambio de registro ha generado un verdadero interrogante inversor. Y no solo en el parqué japonés. También en las plazas internacionales. La cuestión no gira tanto en torno a averiguar cuánto y en qué momento el BoJ encarecerá el precio del dinero –asunto ya descontado– como en saber lo que ocurrirá si aseguradoras, bancos y fondos de pensiones japoneses comienzan a repatriar parte de los billones de dólares invertidos en EEUU y Europa.

A primera vista, ambos episodios no parecen conectados. Al fin y al cabo, el escenario bursátil en Asia podría entenderse como una corrección por un episodio febril agudo de la IA en un telón de fondo que augura el final del dinero barato en Japón. Pero el mercado empieza a consensuar que son dos actos de una misma pieza teatral: la de que el ahorro asiático –pilar neurálgico del sistema financiero internacional de las últimas tres décadas–, ha emprendido un giro de guion que retrotrae a los inversores a la crisis financiera de 1997. Desencadenada por la caída libre del bath tailandés y que contagió a la práctica totalidad de las divisas de los tigres asiáticos de forma fulminante, en una especie de carrera competitiva por ganar atractivo monetario que hizo saltar por los aires las frágiles costuras de sus economías.

Similitudes y diferencias de la crisis del 97

La comparación resulta inevitable, aunque, de momento, engañosa. Entonces, el problema fue la escasez de dólares y la fragilidad de los mercados emergentes. En la actualidad, sin embargo, el riesgo es de otra índole. Asia acumula exceso de ahorro, Japón sigue siendo el gran acreedor global y Corea del Sur presenta un patrón productivo sólido, alejado, aunque no del todo, de los viejos conglomerados industriales –chaebols– protegidos institucional y financieramente desde Seúl. De modo que la inquietud no reside ahora en un déficit de capital, como en los noventa, sino, más bien, en los daños colaterales de un cambio brusco de timón de esos flujos inversores.

De hecho, la fragilidad del MSCI Korea ha impulsado la predicción de la volatilidad a 60 días hasta su cota más alta desde 1998; incluso por encima de los registros del colapso crediticio de 2008. Tanto, que los denominados mecanismos automáticos de suspensión de la negociación (circuit breakers) se han activado siete veces este año. Algo sin parangón en el último cuarto de siglo.

El nerviosismo imperante resulta todavía más llamativo porque llega cuando los resultados y los fundamentos empresariales son extraordinariamente sólidos. Samsung acaba de multiplicar por 19 su beneficio trimestral y SK Hynix ha protagonizado la mayor salida a Bolsa de una empresa foránea en EEUU con una captación de 26.500 millones de dólares, lo que ha propiciado que su CEO, Kwak Noh-Jung, aventure que la escasez mundial de memorias avanzadas para IA podría prolongarse más allá de 2030.

Sin embargo, ni unas ganancias históricas ni unas perspectivas de demanda excepcionales han impedido que los inversores cuestionen unas valoraciones que parecían tener crecimientos sin límites. Por el contrario, esta semana ha ganado adeptos la consigna de mercado de diferenciar entre acciones de compañías de circuitos integrados con modelos de IA realmente vanguardistas o con exceso de equipaje inversor. Síntoma que se aprecia en el índice SOX norteamericano, que integra a firmas con el sello chip, y que revela una trayectoria plana desde finales de marzo. Los semiconductores han sustituido al software como el enfant terrible del boom tecnológico.

A más de mil kilómetros de Seúl, otro mercado aparentemente tranquilo, como el japonés, envía señales de alerta. En este caso, por el rendimiento de su bono soberano a 30 años, que ha rozado máximos inéditos desde los noventa, lo que refleja la brusquedad del volantazo monetario del BoJ y que parece acuñar el epitafio a las compras masivas de deuda y renovar los controles de la curva de rendimientos en su mercado de deuda. El cambio es gradual, pero supone el final del mayor experimento monetario de la historia contemporánea: tres décadas de dinero gratis, sin tipos.

Cambio de tercio inversor

Este viraje tiene implicaciones cruciales. Más allá de las fronteras de Japón. Durante décadas, el exceso de ahorro del país del sol naciente ha avalado gran parte de la deuda federal americana y soberana europea. Aseguradoras, bancos y gigantes como el Government Pension Investment Fund (GPIF) –el mayor fondo público de pensiones del mundo– mantienen billones de dólares invertidos en bonos del Tesoro, deuda europea y otros activos internacionales. Pero si, como ocurre ahora, las rentabilidades del bono doméstico nipón continúan aumentando, una porción de ese capital regresará a Japón, elevará el coste de financiación de gobiernos y de empresas en Occidente y alterará el equilibrio que durante años ha sostenido los mercados globales.

Esta coincidencia –una bolsa tecnológica con alteraciones extremas como la surcoreana, junto al despertar del mercado de deuda japonés– es la que ha emitido el sónar inversor hasta alterar el ánimo de gestores, bancos de inversión y bancos centrales. No parece que porque se avecine un episodio crítico inminente. Pero sí porque ambos casos se encaraman a una misma longitud de onda, la de que el ahorro asiático, más trascendental de lo que se interpreta en Occidente, está virando sus hojas de ruta.

Es decir, no hay pánico a otro estallido financiero como el de 1997 que, por otro lado, surgió casi de la nada, sin que ningún gendarme multilateral, como el FMI, o inversor de postín, alertara de ello. Entre otras razones, porque los tigres asiáticos –y Japón, China o India– no sufren ahora déficits exteriores ni deudas denominadas en dólares o reservas insuficientes de divisas. Aunque Corea del Sur mantenga una banda de fluctuación con cierta rigidez desde que se desplomó el won en 1997. Pero sí una percepción del riesgo que ha pasado del ámbito monetario al mercado de bonos.

Tokio y Seúl han reforzado su atractivo por las reformas en sus gobiernos corporativos, en sus sectores con la vitola de estratégicos tecnológicamente y altamente competitivos en el exterior y por unas divisas que se han depreciado moderadamente, pero lo suficiente para impulsar sus exportaciones.

Sin embargo, y paradójicamente, esa fortaleza les ha reportado otras vulnerabilidades. En Corea del Sur, Samsung Electronics y SK Hynix concentran cerca de dos tercios del índice MSCI Korea, de modo que cualquier corrección en sus cotizaciones amplifica automáticamente los temores del mercado. El auge de los ETF –fondos cotizados– que se centran en un único valor, el elevado grado inversor de los minoristas, y la extraordinaria concentración del capital internacional en los semiconductores, han convertido la bolsa surcoreana en uno de los mercados más sensibles a cualquier cambio de expectativas sobre la IA.

Ni siquiera el comportamiento del won responde a cánones tradicionales. Pese al espectacular ascenso de la renta variable, la moneda surcoreana permanece en su nivel más bajo en relación con el dólar desde 2009. Debido a que muchos fondos foráneos se ven obligados a reducir posiciones y rotar carteras y los inversores surcoreanos siguen suministrando miles de millones de dólares a los índices tecnológicos de Wall Street. Atraídos por bigtechs como Nvidia, Microsoft o Apple.

El capital retorna a Japón, pero huye de la región

El resultado es un flujo constante de salida de capitales que mantiene bajo presión a las divisas. A ello se une el hecho de que, si los bonos japoneses ofrecen retornos altamente atractivos, el incentivo de conservar posiciones en deuda estadounidense, europea o australiana se diluirá de forma significativa.

En otras palabras, el mayor acreedor global –Japón– podría dejar de actuar como estabilizador precisamente cuando las necesidades de financiación de las economías de rentas altas alcanzan niveles históricos, y los ratings de deuda y solvencia de sus compañías comienzan a atisbar unas necesidades de reajuste. Por si fuera poco, Indonesia, Filipinas, Malasia e India han certificado esta semana fugas de capital. También los indicadores chinos, especialmente los tecnológicos. Imbuidos por la pérdida de fuelle de su PIB en el tercer trimestre, que remontó un 4,3% a siete décimas del objetivo, ya oficios, de crecimiento, y las dudas sobre la estabilización de su sector inmobiliario y de los gastos de consumo de hogares y de inversión empresarial.

En medio de una climatología con nubes y claros por un dólar que recupera su músculo perdido en 2025 y que ha vuelto a inaugurar un baile de divisas que, en Asia, despierta pesadillas ocultas.

“El dinamismo de buena parte del continente tendrá que sortear presiones crecientes” alerta el economista jefe para Asia de HSBC, Frederic Neumann, para quien las autoridades monetarias de la región “deberán decidir entre subir los tipos para sostener sus monedas o proteger unas economías amenazadas por la desaceleración”. En sintonía con Christopher Wong, estratega de divisas de OCBC, que advierte de que las intervenciones cambiarias de sus bancos centrales “solo podrán estabilizar temporalmente el mercado mientras persista el voltaje geopolítico y la deuda de las potencias industrializadas siga atenazando sus coyunturas y presupuestos”.

La historia invita a la prudencia, dice Rob Subbaraman, economista jefe de Nomura, al recordar que tanto en la crisis asiática de 1997 como en la de la deuda europea de 2012 las reservas de divisas parecían suficientes “hasta que los mercados cambiaron de opinión”. Cuando aumenta la percepción del riesgo, las primas exigidas por los inversores pueden dispararse en cuestión de semanas.

Hasta el retorno de Donald Trump al Despacho Oval, la creación de un ejército europeo parecía instalado en el limbo narrativo de Bruselas, aunque se reactivase con la invasión rusa de Ucrania. Ahora, el objetivo de independencia militar que Washington ha inculcado a sus socios europeos de la OTAN ha intensificado un debate de especial efervescencia para que los aliados atlánticos suscriban el cheque del 5% del PIB en gastos armamentísticos acordado el verano pasado. Justo en medio de otro periodo de displicencia presupuestaria, con la economía del euro al ralentí y el fantasma de la inflación arreciando. Incluso con un dinamismo productivo a medio gas y unas deudas soberanas desbocadas. Tanto de los socios comunitarios como —y sobre todo—, de EEUU.

La versión Trump 2.0 ha encendido de nuevo la mecha del debate. Desde el retorno de Trump a la presidencia estadounidense, los informes geoestratégicos europeos se han cargado de unas recurrentes apelaciones a la “autonomía defensiva” del Viejo Continente. Pese a que la totalidad de los miembros de su club pertenecen a la Alianza Atlántica.

Uno de los más entusiastas defensores del artificioso objetivo de gasto del 5% del PIB que exige EEUU a sus socios atlantistas es su secretario general, Mark Rutte, ex primer ministro holandés especialmente crítico con la propensión al gasto de los PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España) en la crisis de la deuda de 2012 como adalid de los contribuyentes netos de la UE. Rutte se opuso a distribuir a los socios del sur los 750.000 millones de euros de los fondos Next Generation que auparon el ciclo de negocios post-Covid, aunque se mostrara complaciente con los déficits fiscales del eje franco-alemán al frente del ejecutivo de Países Bajos y escenifique sin rubor esos mismos halagos hacia Trump como máximo dirigente de la OTAN.

El 5% del PIB no solo parece una cota puesta al azar. Es un límite surgido al antojo del líder MAGA sin consultar a ningún aliado. Sin embargo, en su empeño ha logrado transformar una aspiración política en un examen de contabilidad estratégica. Porque, ¿hasta qué cantidad debería ascender la factura europea que sufragaría la independencia militar de EEUU? Casi todos los cálculos giran en torno a los 800.000 millones de euros.

El cheque de los fondos Next Generation

Es, de hecho, casi el cheque que valoró Bloomberg Intelligence hace un año, cuando Trump subió por primera vez su órdago del 2% al 5% del PIB a los socios de la OTAN. En concreto, sus expertos lo situaron en 720.000 millones de euros, cantidad que guarda una relación casi mimética con los 723.000 millones iniciales de los fondos Next Generation, destinados a la reconstrucción de la economía europea tras la gran pandemia. Y con la cifra que deslizó Mario Draghi en su informe sobre competitividad de hace casi dos años para superar la brecha competitiva de la UE respecto a EEUU y China.

En concreto, Draghi habló de entre 750.000 y 800.000 millones de euros. Desembolsos similares a los PIB de Bélgica, Irlanda o Taiwán, y dirigidos a rivalizar con las dos superpotencias en una alocada carrera por la hegemonía de la IA, la seguridad económica, las tensiones geopolíticas y la reconversión industrial. El exjefe del BCE englobó el gasto militar en dotaciones específicas, dentro de este arsenal de recursos, para reconfigurar las cadenas de valor armamentísticas.

Ahora, con la cota del 5% encima de la mesa, esta cifra se ha convertido en una aportación anual. Es decir, ha dejado de ser un cheque inicial, conformado a partir de los gastos del 2%, para poder configurar el pilar esencial sobre el que edificar el Ejército europeo. De modo que Europa se ha visto inmersa, con los primeros desembolsos registrados en el último bienio, en el mayor ciclo de inversión militar desde la Segunda Guerra Mundial, con profundos efectos en sus finanzas y sus políticas industriales.

Así lo atestigua el Kiel Institute for the World Economy. Sus investigadores calculan que, si todos los socios europeos de la OTAN cumplen los requerimientos de Trump hasta 2035, el esfuerzo adicional alcanzará los 831.000 millones de euros anuales, casi un billón de dólares. En el Kiel se subraya, sin embargo, que el principal obstáculo no será acumular el dinero, “sino gastarlo con eficiencia”. Porque Europa ostenta una industria militar muy fragmentada, con una decena de sistemas armamentísticos incompatibles, programas nacionales duplicados y cadenas de valor y de suministro dispersas que limitan las economías de escala.

Para más inri, Fabrice Pothier, estratega de asuntos internacionales en Rasmussen Global, pone varias contradicciones geoestratégicas e interrogantes sin resolver en el club comunitario: ¿Qué hará Europa en materia nuclear? ¿El comandante en jefe del Ejército empleará armas atómicas francesas en misiones exteriores? ¿Es posible un proyecto militar con retos de mantenimiento de la paz en tiempos de tan alta incertidumbre, cuando su aliado tradicional, EEUU, se desmarca de esta doctrina y China, Rusia o Irán han pasado a desarrollar políticas exteriores ofensivas?

¿Son necesarios tantos recursos?

El debate trasciende, pues, del mero aumento presupuestario. Pero, como apuntan Guntram Wolff, analista del Instituto Bruegel, de perfil paneuropeo, y Alexander Burilkov, su colega en el think tank Kiel, la cuestión que subyace de fondo es monetaria y trata de concretar el coste para Europa de sostener por sí sola la defensa convencional del continente si EEUU reduce sus tropas y sus compromisos de defensa conjunta. Sus cálculos rebajan este esfuerzo financiero hasta los 250.000 millones de euros adicionales al año, lo que induce a pensar que las partidas del 5% son descomunales. Si bien, al mismo tiempo, admiten que la factura “podría dispararse” si se ponen en liza “una serie de transformaciones sin precedentes”.

Por ejemplo, programas nucleares conjuntos. Pero también planes exigidos desde la OTAN como el despliegue de 300.000 soldados adicionales, la creación de nuevas brigadas o la incorporación de 1.400 carros de combate, de miles de vehículos blindados o centenares de piezas de artillería y capacidades de ataque de largo alcance más potentes. O retos complejos como la unificación de sus agencias de inteligencia, vigilancia, transporte estratégico o de las cúpulas de mando que en la actualidad dependen sobremanera de Washington. Todo ello, conllevaría nuevas recursos y capitales.

Otros estudios apuntan en la misma dirección. Un informe de Bruegel estima que elevar el gasto europeo hasta el 3,7% del PIB —cuota planteada recientemente en la OTAN— exigiría 275.000 millones de euros adicionales cada año. El diagnóstico del Servicio de Estudios del Parlamento Europeo (EPRS) sitúa este umbral en los 254.000 millones con desembolsos del 3,5%.

Aunque las cifras difieren según el escenario analizado, todas confluyen en la idea de que el salto al 5% supone un cambio de escala en el esfuerzo financiero europeo y la estrategia de la Alianza. Rutte se ha afanado en presentar decenas de miles de millones de dólares en contratos teñidos de industriales; desde aviones de vigilancia GlobalEye hasta drones estratégicos MQ-4C Triton o programas de misiles de precisión. Sin reparar en que el sacrosanto principio del 3% del déficit que se instauró en Maastricht y se aplica en el Pacto de Estabilidad surgió de una charla informal entre François Mitterrand y su director de presupuestos Pierre Bilger, allá por 1981, para acotar la propensión al gasto de varios de los ministros de su gabinete.

Riesgo de quiebras presupuestarias

En este contexto, no faltan voces críticas con el uso de unos recursos que mermarán las partidas de pensiones y servicios sociales, en el plano económico, y que alertan contra una ruptura de los lazos transatlánticos, desde la órbita diplomática.

Para muestra de las secuelas que dejaría este rearme sin parangón en las cuentas europeas, las de las tres grandes economías del continente.

Reino Unido aborda una senda fiscal insostenible, admite el nuevo líder laborista Andy Burnham, que se instalará en el 10 de Downing Street con un margen presupuestario muy ajustado. De hecho, la Office for Budget Responsibility (OBR) alerta de que, con las políticas actuales, la deuda remontará de forma desaforada por la presión demográfica y al aumento del gasto en sanidad, dependencia y pensiones. Para frenar el endeudamiento —que se ha triplicado desde 2005— en torno al 95% del PIB a partir de 2030, serán preciso ajustes que excedan de los 100.000 millones de libras anuales, con recortes de gasto y aumentos de impuestos.

Paul Johnson, que dirige el prestigioso Institute for Fiscal Studies cree que “Reino Unido no tiene un problema de déficit coyuntural, sino de presión permanente de gasto por el envejecimiento. Sin reformas de calado, cada presupuesto será más difícil que el anterior”.

Francia, la otra potencia nuclear europea, mantiene sin despejar la incógnita de cómo corregir su déficit sin ahogar el escaso dinamismo de su economía, reconocen en Fitch Rating, con unas previsiones oficiales del PIB a la baja y, por ende, una menor recaudación tributaria, que obliga al Palacio de Matignon a lanzar correctivos fiscales desde hace un lustro. Christopher Dembik, analista de Saxo Bank, dice que la segunda economía del euro “está bajo vigilancia constante de los mercados y que cualquier desviación presupuestaria puede traducirse en mayores costes de financiación”.

Pero, quizás, el ejemplo de mayor enjundia sea el alemán. El canciller Friedrich Merz ha puesto en marcha el mayor giro fiscal de la historia reciente del país que inculcó el austericidio fiscal de 2012 al financiar a costa de unas emisiones de bonos superiores a los 800.000 millones de euros hasta 2030. Justo el coste de crear el ejército europeo. Y entre las prerrogativas de esta agenda reformista se encuentra un ambicioso programa de rearme. Inaudito desde la Segunda Guerra mundial. Merz rompe así con décadas de ortodoxia presupuestaria y con la tradicional doctrina del Schwarze Null (déficit cero). A través de una reforma constitucional que permite excluir el gasto en defensa de los límites fiscales. La partida para Defensa alcanzará los 109.000 millones de euros en 2027 y los 183.600 millones en 2030. Sin contar con el apoyo militar a Ucrania.

Grégoire Roos, director en Chatham House, afirma que el rearme germano es “una redefinición en toda regla del papel geoestratégico y económico de Alemania en la UE”. Apunte que suscribe Nathalie Tocci, su homóloga en el Istituto Affari Internazionali (IAI), desde una óptica geopolítica. “La alianza transatlántica ha entrado en una fase de quiebra histórica e irreversible, más allá del mandato de Trump”, afirma. Porque EEUU ya no actúa como garante del sistema liberal, sino como potencia que cuestiona las reglas que creó. Pese a lo cual, Washington seguirá exigiendo —avisa Carlyle—, un cheque de 14 billones de euros el próximo bienio a la OTAN. Tanto, como el PIB conjunto de las cuatro mayores economías del Viejo Continente: Alemania, Reino Unido, Francia e Italia.

El oro ha dejado de responder a los cánones del mercado. Durante décadas, el metal precioso ha ocupado un lugar casi místico en la praxis bursátil. Cuando la inflación repunta, las tensiones geopolíticas aumentan o la confianza en las divisas se resquebraja, el manual clásico recomienda adquirir sus onzas. Sin apenas límites de gasto en las carteras de capital. Sin embargo, 2026 está desmontando buena parte de ese relato.

El contexto es sumamente contradictorio y complica cualquier justificación que trate de analizar los cinco meses que el oro lleva a la deriva, en los que su cotización se ha dejado un 28% de su registro histórico de enero, cuando el valor de su onza tocó los 5.600 dólares. Después de un 2025 de bonanza excepcional, esta semana se ha acomodado por debajo de los 4.000 dólares.

No son pocas las causas que explican este fenómeno paranormal. Pero, entre todas ellas, resalta una. La corrección, de especial calibre, comparable a la de 2013, se produce cuando la inflación americana vuelve a máximos de tres años y supera el 4%, señal de corrección en Wall Street que, sin embargo, aún no se ha consumado.

Esta paradoja esconde un cambio estructural sobre la fijación de los precios de los activos y de los tipos de interés en unos mercados que navegan al son de la inteligencia artificial (IA) y su narrativa de inversiones billonarias para ganar productividad y llegar al final de la carrera competitiva global con el cetro de la hegemonía monetaria y económica.

En 2013, se adujeron motivos que, en la actualidad, pueden parecer peregrinos. Al menos, varios de ellos. Entonces, el nada articulado consenso del mercado hablaba de que la inflación, después del colapso crediticio de 2008 y de la crisis de la deuda europea de 2012, había muerto y que los bancos centrales, con tipos próximos a cero, imprimían dinero a mansalva, lo que generaría una inevitable escalada de precios. Otros expertos achacaron su reajuste al fin del pánico financiero que siguió a la quiebra de Lehman Brothers y, en consecuencia, al abandono inversor del metal precioso como valor refugio.

La ristra de causas asumió teorías manidas como la de una “normal” recogida de beneficios, una supuesta fragilidad de la economía china, que perdió lustre, pero que seguía con un dinamismo trimestral del 7,7% e incluso, tesis conspiranoicas que apuntaban al epitafio de la era del oro por el fulgurante despegue del PIB americano y de su dólar. Aunque, por encima de todas, destacó el factor bitcoin, la divisa digital a la que se le empezó a colgar el cartel del oro cripto.

Múltiples causas, ninguna de especial calado

Ninguna de estas valoraciones explicó, por sí misma, su debacle. Ahora, tampoco sobresale un argumentario fundamentado. Salvo ciertos vestigios de que ha perdido su oráculo geopolítico. Ya no parece que esté a expensas de la evolución del dólar o de la política monetaria de una Fed que —como admite su ya expresidente, Jerome Powell— está sometida a una “prueba de estrés” por la injerencia de la Administración Trump en su soberanía.

Por si fuera poco, tampoco sigue la estela del petróleo, el otro patrón que explicaba —al menos, hasta ahora— su comportamiento bursátil. Así lo admite Deutsche Bank: “La correlación entre el oro amarillo y el oro negro se ha difuminado”. Y de esta forma igual de elocuente, lo sintetiza Nikolaos Panigirtzoglou, estratega de JPMorgan, al valorar su desacoplamiento del bitcoin, su alma gemela en el negocio cripto. “No observamos un quebranto total entre ambos, pero sí el desmantelamiento simultáneo de la misma narrativa de inversión”, aclara.

Los inversores, en paralelo, están retirándose del llamado debasement trade, y ese repliegue “se ha acelerado especialmente con la caída flotante del bitcoin”, que ha firmado su peor mes, este pasado junio, desde la quiebra de la plataforma de negocio de criptodivisas FTX en 2022, con un retroceso del 20% en su valor. Por el empeoramiento del sentimiento inversor, la salida masiva de fondos desde Wall Street y las expectativas alcistas de los tipos de interés en EEUU.

El concepto debasement trade describe una estrategia de inversión basada en la idea de que los gobiernos, enfrentados a descomunales deudas y déficits, recurrirán a unas tácticas monetarias expansivas y tolerarán umbrales de inflación por encima de los estipulados en los estatutos de sus bancos centrales. Bajo este escenario, en el que también juega el actual baile de divisas, los inversores escogen activos escasos o no ligados a monedas, como el oro, la plata o el bitcoin.

Ahora, esta tendencia, ha saltado en pedazos. En especial por parte de la versión Trump 2.0 y su nuevo emisario en la Fed, Kevin Warsh, símbolo de la pérdida de soberanía monetaria.

Pero el oro posee un ADN más complejo: “No es un hedge (riesgo) automático contra la inflación, sino contra la pérdida de credibilidad de la política económica y monetaria de EEUU”, dice Mark Fandetti, de Armstrong Advisory Group. “Su cotización sube cuando la inflación es demasiado alta y las autoridades monetarias son pasivas, y deja de hacerlo cuando reaccionan con rapidez”.

Según Panigirtzoglou, el bienio trumpista actual ha situado a ciertos activos bajo unos relatos similares de protección frente a pérdidas de riqueza derivadas del ajuste de divisas —sobre todo, del dólar— y el aumento de la deuda soberana. Sin embargo, todo ha cambiado tras el giro de la Fed hacia posiciones restrictivas para frenar el shock de la energía por la guerra en Irán.

“El resultado es una fuga coordinada de capitales de ETF —vehículos de inversión a caballo entre fondos y acciones— respaldados por el oro y criptoactivos como bitcoin”, aclara Panigirtzoglou. Para Nicky Shiels de MKS PAMP, “la historia del mercado ha virado 180 grados”, ya que el dinero “ha dejado de perseguir la protección del metal precioso frente a la depreciación de monedas” y ahora se mueve “por criterios de IA y salidas a bolsa como las de SpaceX, Anthropic u OpenAI”. El relato debasement trade “ha perdido fuerza”, precisa. Así lo revela la corrección del oro en el segundo trimestre de 2026, en el que las hostilidades en Oriente Próximo han impulsado los IPC en todo el mundo. Pese a lo cual, la onza cedió un 14% desde abril, su peor caída trimestral.

Orden de prioridades: los tipos de interés de Warsh

Aunque también contribuye a su retroceso otro factor catalizador, la designación de Warsh. Tom Price, de Panmure Liberum, cree que el mercado ha asumido que la prioridad de la Fed vuelve a ser la derrota de la inflación, perspectiva que eleva el rendimiento de la deuda y los costes de poseer un activo que, como el metal precioso, no genera intereses.

El oro, pues, ha perdido varias de sus brújulas. Entre otras, su capacidad de amortiguación frente a riesgos geopolíticos o los impulsos del dólar. En Deutsche Bank ven un giro de prioridades. En esta renovada jerarquía de factores, el mercado “ha reordenado sus urgencias”. La geopolítica se ha vuelto secundaria y los tipos en EEUU, en la gran preocupación inversora. “Si el mercado descuenta un endurecimiento monetario futuro, el resto de factores se neutraliza”. El oro, al fin y al cabo, también compite contra el bono americano. Especialmente, el de 10 años, que rinde en torno al 4,5%. Es decir, rivaliza con un activo que ofrece beneficios.

Y Warsh, bien sea por quitarse el cartel de marioneta de Trump o por combatir una inflación que se traslada al bolsillo de unos consumidores que votarán en las midterm de noviembre, parece dispuesto a mover ficha al alza.

Goldman Sachs vislumbra escenarios diferenciados. Si la Fed mantiene tipos, el oro recuperará el nivel de los 4.800; si se materializa un ciclo de tres o cuatro subidas, su valor se hundirá hacia los 3.800 dólares.

Pero tampoco hay que desdeñar la resaca de una “exuberancia irracional” del mercado. Con un dólar que ha recuperado parte de su valor perdido en 2025 por el impulso que le otorgan siempre las tensiones geopolíticas como la guerra en Irán, el colapso de Ormuz y la escalada del petróleo. “Las bolsas llevan semanas corrigiendo estos excesos” dice Chris Beauchamp, de IG Markets: “es como si el valor de la onza sufriera la resaca de su propia efervescencia”, tras su escalada vertical de 2025, con la revitalización del dólar y las subidas de tipos como “detonantes de sus ventas”.

En esta reconfiguración ocupa otro lugar destacado el excepcionalismo estadounidense, suerte de principio sacrosanto en Wall Street que confiere mayores rentabilidades a activos americanos en el subconsciente inversor frente a cualquier valor foráneo. Es en este punto en el que juegan un papel protagonista las acciones vinculadas a la IA y su presunta burbuja especulativa. La bolsa surcoreana —y su índice Kospi, tecnológico— ha constatado varias caídas que apuntan a que los activos con sello algorítmico podrían haber ido demasiado lejos y que han personificado firmas de chips y de alta tecnología.

Fiebre amarilla en los bancos centrales

Aunque también surgen otros dos factores: el acopio de oro por parte de los bancos centrales y la especulación. Las autoridades monetarias están repatriando lingotes desde la invasión rusa de Ucrania de manera excepcional. Aducen que ya no se identifica el metal precioso como activo financiero, sino como un plácet de seguridad nacional en una era de fragmentación geopolítica y autonomía estratégica. En medio de movimientos de riesgos de capital con sello IA que actúan como imán bursátil.

Wall Street ha firmado entre abril y junio el mejor trimestre en renta variable desde 2020. Con tensiones bélicas, escalada del crudo y dudas sobre las valoraciones de la IA. Impulsado por la resistencia del PIB americano, beneficios empresariales sólidos y el entusiasmo por el algoritmo. El S&P 500 ha repuntado un 14,9%. “Comportamiento que describe un mercado maduro”, dice Jeff Buchbinder, de LPL Financial, pero que “no explica que todos los activos vinculados a la IA justifiquen su valoración”, advierte Torsten Sløk, economista jefe de Apollo. Para Jean Boivin, director del BlackRock Investment Institute, “todos los cambios estructurales suelen crear focos de exuberancia en los mercados” que demandan a los inversores distinguir los valores ganadores de los que se mueven por impulsos especulativos.

En este clima, los bancos centrales, según el World Gold Council, elevaron en 2025 en un 19% sus stocks de oro, buscando precisamente rebajar su exposición a estos gestos especulativos. El porcentaje de autoridades monetarias que mantienen reservas en el Banco de Inglaterra (BoE) cayó del 64% al 57% en un año, mientras la custodia de oro de la Fed descendió del 17% al 14% en el primer trimestre de 2026. La Banque de France repatrió 129 toneladas del metal precioso de Nueva York entre julio de 2025 y enero de 2026 y el de la India ha reducido sus reservas de oro en el exterior del 55% en marzo de 2023 al 22% en marzo de 2026.

La supervivencia política y económica de Cuba del último cuarto de siglo se entiende con nitidez si se acude a la biografía de Eusebio Leal Spengler (1942-2020), ensayista e investigador cubano, conocido como El historiador de La Habana. Su ciudad. La que le vio nacer y morir y, por encima de todo, la que le impregnó de su espíritu reformista indomable. Leal, discípulo de Emilio Roig, de quien heredó la nomenclatura de su cargo, hizo suyo también su reto, surgido en los ochenta, de restaurar íntegramente La Habana Vieja, declarada Patrimonio de la Humanidad por Unesco. Pese a no tener acceso a créditos multilaterales por el veto de EEUU a una Cuba sometida al más prolongado embargo de la era moderna por decisión unilateral de su vecino del norte, después del triunfo de la revolución comandada por Fidel Castro que acabó, en 1959, con el régimen de Fulgencio Batista.

Leal, figura de reconocido prestigio dentro y fuera de la isla, se las ideó para seguir la estela de su mentor a través de una singular estrategia que combinó la lavada de cara de áreas como la del cinturón marítimo que rodea su puerto (El Malecón) o las de las plazas Vieja, de Armas o de la Catedral mientras creaba servicios sociales y proyectos habitacionales. Con una mezcla de aperturismo económico y emprendimiento privado que le reportó una red de recaudación de ingresos, principalmente recabados desde el negocio turístico. Haciendo uso, por ejemplo, de no pocos señuelos para captar divisas como el de los hoteles Ambos Mundos (donde se alojó el escritor Ernest Hemingway, gran amante de la isla), Santa Isabel, palacio colonial transformado en estancia de lujo o Conde de Villanueva, mansión del XVIII convertida en boutique hotelera especializada en turismo cultural.

Todo ello formó parte del llamado modelo Habaguanex, de la Oficina del Historiador, la gestora que reinvertía los beneficios larvados por el turismo en viviendas, escuelas, centros de mayores y servicios sanitarios del casco histórico. Sin préstamos del exterior, Leal tiró de ingenio y de la argucia cubana para revitalizar una ciudad que se movía entre la imagen decrépita del paso del tiempo y la belleza decadente, pero aún visible, de la Joya del Caribe. Al tiempo que demostraba que el rígido régimen revolucionario podía dejar margen de maniobra a una administración de la economía dotada de mayor pragmatismo privado. 

La Habana Vieja de Leal pudo ser un laboratorio del socialismo de mercado que en la actualidad parece inspirar las reformas liberalizadoras urgentes que el sucesor de los hermanos Castro --de Fidel y de Raúl-- ha impuesto para tratar de quitarse el yugo que le ha colocado la Administración Trump y su vuelta a la Doctrina Monroe. El gobierno de Miguel Díaz-Canel desea importar ahora el modelo instaurado por China bajo el mandato de Deng Xiaoping. Mientras desde Washington se presiona para que se materialice un cambio del orden político en su archienemigo regional.   

Cuba está más acorralada que nunca. Incluso más que tras la extinción de la Unión Soviética. El país no recuerda unos episodios de alarma socio-económica similares desde el llamado Periodo Especial que siguió a la caída del Muro de Berlín y la ruptura de sus alianzas geoestratégicas con el Kremlin de la vieja URSS. El escenario, agravado por el cierre de los flujos energéticos de crudo venezolano tras la detención de Nicolás Maduro, es de suma emergencia. Así lo admite el propio Díaz-Canel, cuando enfatiza que los problemas del país “no pueden atribuirse sólo al bloqueo estadounidense, sino también a la burocracia, la ineficiencia y los obstáculos internos que frenan la producción”. Todo un viraje de la narrativa oficial.

Detrás de las palabras de Díaz-Canel subyace un ejercicio de supervivencia. Cuba sigue alejada de las instituciones multilaterales, sin acceso a créditos del FMI ni a financiación de proyectos del Banco Mundial o instituciones regionales como el IADB, siglas en inglés del Interamericano de Desarrollo. Y sin rastro de que la oculta, aunque efectiva, diplomacia panda china, emita señal alguna de una cooperación intensa con La Habana. Pese al estrangulamiento de Washington, que no ha tenido reparo alguno en enviar a su jefe del Pentágono, Pete Hegseth, a Guantánamo como signo del rescate de la Doctrina Monroe en la versión Trump 2.0 y su inserción en la nueva Estrategia de Seguridad Nacional americana de 2025. Cuba está en su punto de mira.

La Monroe responde a la recuperación de la visión hemisférica de la década de los sesenta que eligió a la comunidad latinoamericana como prioridad exterior estadounidense. Su patio trasero. Restablecida ahora por obra y gracia del secretario de Estado, Marco Rubio, originario de la isla, adalid de los exiliados cubano-americanos de Florida y obsesionado con el derrocamiento del régimen, aduce ahora el riesgo de que potencias extrarregionales --alusión velada a China y su mano invisible inversora, comercial, financiera e industrial-- hagan uso de su poder e influencia geoestratégica en el continente.

Diagnóstico de choque con tratamiento ‘made in China’

La reacción de La Habana ante el cuello de botella energético, el desabastecimiento de bienes y servicios --muchos de ellos, de primera y urgente necesidad, con riesgo de desnutrición de niños y ancianos-- ha sido casi inmediata, con la aprobación de un amplio recetario de 176 medidas que supone, de facto, la mayor liberalización económica desde el triunfo de la revolución. Bajo la inspiración de las agendas reformistas del gigante asiático y, en menor medida, de Vietnam.

Quizás la de mayor enjundia sea la creación de la banca privada y el fin del monopolio financiero del Estado. Por primera vez desde las nacionalizaciones de la década de los sesenta. En busca de facilidades crediticias a empresas y hogares y de una mayor capacidad de atracción de capital dentro de un sistema productivo con serias dificultades para canalizar la inversión que demanda la modernización de su economía. En paralelo, se permitirá la entrada de accionariados privados en empresas públicas. Incluso foráneos. Todo un cambio de paradigma que rompe la esencia de la revolución castrista y la aproxima al modelo chino, en el que el Estado conserva y se reserva el control de sectores estratégicos, pero comparte capital y gestión con socios privados.

Pero Canel también abrirá el sector inmobiliario. Mediante autorizaciones de proyectos privados que anticipan liberalizaciones de suelo y demandan flujos de capital para rehabilitación urbana, construcción residencial y desarrollo turístico. Del mismo modo, la diáspora cubana dejará de ser un fenómeno externo. Los varios millones de nacionales residentes fuera de la isla tendrían seguridad jurídica, según La Habana, para repatriar fondos y realizar inversiones. La repatriación de talento y de las tasas de ahorro de sus exiliados están detrás de esta medida que se completa con ventajas para constituir pymes privadas porque --reconoce el ejecutivo cubano-- el Estado no dispone de recursos suficientes para seguir siendo el motor productivo del país.  

Junto a estos giros económicos irrumpen ajustes y devaluaciones monetarias. Cuba flexibiliza la política cambiaria para acometer depreciaciones del peso, corregir su distorsión con las grandes divisas globales y acercar así su valor oficial a la realidad económica. Estas maniobras implican riesgos inflacionarios y posibles pérdidas de poder adquisitivo. Además de instaurar un proceso de reducción de las trabas burocráticas, uno de los grandes cuellos de botella estructurales que pesa sobre el tejido productivo cubano. La reforma también incluye docilidad regulatoria para quienes produzcan, exporten o inviertan. Esencialmente, mediante recortes de requerimientos y permisos del sistema centralizado vigente durante más de seis décadas. 

En consecuencia, la inversión extranjera se erige en la tabla de salvación ante la falta de créditos multilaterales y de financiación internacional con la que suplir la escasez de divisas y modernizar las infraestructuras. Además de revitalizar sectores estratégicos como el energético, el industrial o el turístico. Un intento evidente de convertir la economía planificada en una de mercado que deja sin despejar la incógnita de si será factible la cohabitación pacífica entre el régimen político y la cambiante arquitectura productiva cubano y de si estas transformaciones se producirán con o sin conflictividad social, alertan los expertos.

Visión panorámica de los expertos

A diferencia de China, Cuba “no emprende esta reconversión desde una posición de fortaleza de su economía”, alerta Ricardo Torres, economista cubano y docente en la American University de Washington. Algo similar opina Carmelo Mesa-Lago, profesor en la Universidad de Pittsburgh y una de las voces más críticas en el exilio hacia el sistema productivo de la isla. A su juicio, el aperturismo de Díaz-Canel es un “reconocimiento implícito” de que el modelo estatal imperante no es capaz de crear prosperidad ni de disponer de divisas suficientes para sustentar su tejido productivo“.

Ted Henken, del Baruch College de Nueva York recalca que las nuevas medidas “reconocen una realidad que existe sobre el terreno”, la de que miles de pymes privadas “se han convertido en actores esenciales para el abastecimiento, el empleo y la generación de ingresos”.

Pero el éxito de la operación del delfín político de Raúl Castro no dependerá sólo de su habilidad para sujetar las riendas de Cuba. “La presión económica estadounidense sobre la isla ha dejado de ser una estrategia sancionadora” dice Stephen Walt, profesor de Asuntos Internacionales en la Harvard Kennedy School. Ahora, con la versión Trump 2.0, se ha transformado en “una táctica de asfixia con profundas implicaciones geopolíticas y humanitarias”, explica en Foreign Policy.

En apenas unos meses, Trump, que ha dado vía libre a Rubio para implantar la Doctrina Monroe, ha endurecido las multas a entidades vinculadas al conglomerado militar Gaesa, ha ampliado las restricciones financieras y energéticas y ha obtenido, además, un importante respaldo jurídico del Supremo estadounidense, al permitir a ExxonMobil reclamar compensaciones millonarias por activos expropiados tras la revolución de 1959.

Walt apunta a que la combinación de embargo, sanciones secundarias y presión sobre el sistema energético es una versión moderna de cerco económico. En línea con su colega Joseph Nye, que ostenta el estatus de profesor emérito en Harvard, y que recuerda que la influencia de la Casa Blanca “resulta más eficaz cuando contrarresta la coerción con poder para ordenar consensos”. Nye admite que bajo la perspectiva del actual inquilino del Despacho Oval, se corre el riesgo de provocar el efecto contrario y castigar a una economía que trata de avanzar con mecanismos de mercado y precisa que refuerza la narrativa histórica del régimen sobre la hostilidad de EEUU y dificulta que las reformas generen los recursos necesarios para estabilizar el país.

El acuerdo de paz sigue en el alero. EEUU, Irán y el país anfitrión (Suiza) admitieron la suspensión de la rúbrica en la estación invernal alpina de Bürgenstock y volvieron a situar en un limbo el enésimo intento de acabar con más de cien días de conflicto armado que ha sobrepasado los 100 días. En este caso, sobre la campana. Con Donald Trump a un paso de territorio helvético y rodeado de sus homólogos del G-7, el pacto, larvado tras unas arduas negociaciones, parecía el epitafio definitivo. Tanto, que se le había colgado el cartel de “consenso de la gran transacción”, porque sus 14 preceptos giraban en torno a la idea de intercambiar seguridad por prosperidad.

En una primera lectura, los observadores internacionales convinieron en precisar que había en el tratado un leit motiv que hilvanaba las narrativas discrepantes de Washington y Teherán sobre tres pilares. Por un lado, la estabilidad regional; por otro, los límites al programa nuclear iraní y, finalmente, la reinserción económica del régimen chií en los mercados exteriores.

Pero lo que inicialmente parecía la entente cordiale más ambiciosa entre ambos países desde 1979 se convirtió, incluso antes de su firma, a medida que se conocían los detalles, en un océano de suspicacias.

El memorando diseña una hoja de ruta de 60 días para convertir el alto el fuego en un marco de conveniencia geoestratégica. Con un objetivo prioritario, la desmilitarización del área, y una misión casi imposible, la ampliación de una tregua permanente a escenarios como el del Líbano, estado al que, a instancias de Teherán, recibía un compromiso de defensa hacia su soberanía sin contar con el beneplácito de Israel. Aunque el alto el fuego entre el gobierno de Benjamin Netanyahu y Hizbulá, según ha declarado un alto cargo estadounidense a varios medios, podría facilitar las cosas.

No es la única gran laguna diplomática de un acuerdo sujeto aún a una negociación posterior. Las incógnitas sobre si restablecerá el comercio, las inversiones y los negocios energéticos continúan sin despejarse. EEUU enfatizó que levantará el bloqueo sobre Ormuz e Irán que garantizará la plena reapertura marítima entre el Golfo Pérsico y el Mar de Omán. Algo ineludible para devolver el tránsito naval a esta pasarela por la que fluye casi la quinta parte del petróleo mundial y generar una mínima previsibilidad a una arteria marítima trascendental.

Sin embargo, la seguridad física de la navegación y las inciertas reglas del juego que deben regir el flujo naval --probablemente los dos factores que más preocupan a navieras, aseguradoras y operadores energéticos— siguen instaladas en un limbo geopolítico. Con independencia de la firma del pacto.

Tampoco la cuestión nuclear iraní arroja luz. Más bien, al contrario. Estrepitosamente, la paz se ha firmado antes de la resolución del asunto más espinoso para la delegación estadounidense. Y eso aduce la Casa Blanca para cancelar la rúbrica. El texto deja constancia del compromiso de Teherán de renunciar a las armas atómicas, congelar sine die su programa nuclear si se cumple lo pactado y de abordar en un futuro el uso --o cancelación, si el itinerario lleva a buen puerto-- de sus reservas de uranio enriquecido. Todo ello, supeditado a su formalización con supervisión y certificación internacional.

Pero también hay un tercer punto de colisión en las contrapartidas económicas reclamadas por Teherán. Una claudicación a los ojos del ala conservadora del partido republicano. Washington ha aceptado levantar progresivamente sus sanciones a Teherán, desbloquear los activos iraníes congelados y facilitar sus exportaciones de crudo. Además de dotar a Irán de ayudas financieras para su reconstrucción por valor de, al menos, 300.000 millones de dólares. Medida que obligó a Trump a circunscribir esta inyección al ámbito privado y a la involucración de los emiratos del Golfo.

Pero ¿resultan creíbles los buenos augurios iniciales? O, por el contrario, el tradicional avispero de Oriente Próximo desenterrará de nuevo el hacha de guerra. La ausencia de firma no anticipa una tregua precisamente duradera.

1.- La diplomacia del cheque. Reconstrucción económica a cambio de contención nuclear. Esta es la receta que se formuló en las negociaciones desde la delegación iraní y que se sustituiría las multas coercitivas por incentivos financieros. En busca de que el otrora corrupto y cruel régimen de los ayatolás retorne al capital internacional, recabe inversiones foráneas y obtenga alivio para sus arcas estatales. Todo, si abandona sus ambiciones atómicas en el terreno militar. Objetivo que la Casa Blanca no se creyó de camino a Suiza.  

Los expertos tampoco atisbaban la obligada seguridad jurídica que debe rodear a estos planes de despliegue de capitales. Brian Katulis, del Middle East Institute, dice que esta condicionalidad brilla por su ausencia y que resta eficacia a los mecanismos financieros que se aplicarían en las tareas de rehabilitación de Irán.

A ello se unía el coste político interno de este punto del acuerdo. La medida cogió al Grand Old Party (GOP) con el pie cambiado. Pero la reacción de su ala más conservadora fue feroz. Lindsey Graham, senador desde 2003 y aliado del difunto John McCain, comparó la propuesta con un “Plan Marshall para Alemania con los nazis todavía en el poder”. Pero también dejó traslucir una gran reticencia exterior: la falta total de empatía de los emiratos pérsicos con una letra pequeña del pacto que apuntaba, sin citarlos, a la implantación de vehículos de financiación provistos por el capital privado o fondos procedentes de los petroestados del Golfo.

Pero el respaldo de Arabia Saudí y Emiratos Árabes Unidos (EAU) no es peccata minuta. Sobre todo, después de que Irán haya atacado, directamente --en esta contienda bélica-- o de forma velada --patrocinando supuestos actos terroristas--, plantas energéticas y cadenas logísticas. E Israel no se sumará con Benjamin Netanyahu a una iniciativa así, alertaban varias cancillerías occidentales.

Este giro dialéctico asustó tanto a Trump que se apresuró a señalar que no dará “ni 10 centavos” a ese hipotético Plan Marshall iraní, mientras su número dos, JD Vance, añadía dudas, tan solo unas horas antes de anunciar la cancelación de la firma del pacto, y explicar que la propuesta se ceñía a empresas y fondos de inversión interesados en el petróleo iraní tras el levantamiento de sanciones. Y que, en cualquier caso, está supeditado a la certificación del final del sueño nuclear del régimen de los ayatolás. De nuevo, el argumento del desencuentro final.

Ali Vaez, director del programa sobre Irán en International Crisis Group, cree, sin embargo, que la idea de este fideicomiso financiero, puesto en tela de juicio, convertiría a la reconstrucción del estado persa en el epicentro de una arquitectura de paz en Oriente Próximo. Postura con un planteamiento inteligente a largo plazo. “La fumata bianca busca convertir avales y créditos en garantías de seguridad regional” siguiendo una lógica que podría ser provechosa, la de “sustituir la presión militar por un aperturismo en los negocios con vigilancia nuclear y bajo un clima de estabilidad capaz de sostener una paz duradera”.

2.- Ormuz, la llave que sella la caja de los truenos. La reapertura del estrecho no impedirá que el petróleo siga cotizando al riesgo. Al menos, durante semanas. El precio del oro negro virará a la baja, porque la oferta supera con creces la demanda de barriles y gas licuado. Pero lo hará al ralentí. Entre otras razones, porque la prima de riesgo geopolítico y las pólizas de seguros del transporte marítimo se mantendrán en todos los contratos mercantiles. Con o sin acuerdo. El retorno a los 60 dólares no será inmediato, pronostican los analistas.

El memorando contempla la restauración del tráfico en 30 días. Sin embargo, su normalización será lenta. Antes será necesario despejar minas, reincorporar petroleros a las rutas del Golfo y recuperar la capacidad de refino. Además de restaurar la confianza de aseguradoras y agentes que intervienen en la operativa marítima y designar a la entidad gestora de Ormuz. Irán se ha apresurado a advertir que podría imponer peajes a buques y controles sobre el tráfico marítimo. Aunque la guerra concluya, el mercado seguirá descontando el temor a nuevas interrupciones.

Jorge León, vicepresidente de Análisis Geopolítico en la consultora Rystad Energy, estima que la incertidumbre sobre “la estabilidad futura del estrecho podría mantener una prima geopolítica de hasta 10 dólares por barril durante un periodo prolongado”. Desde S&P lo expresan de otra manera. Algo más optimista, pero tampoco exenta de peligros: “el acuerdo elimina el riesgo de colapso energético, aunque no devuelve al mercado al mundo anterior a la guerra. La reapertura de Ormuz reduce la escasez física de petróleo sin que se suprima el sobrecoste geopolítico, que aún perdurará meses.”

Para Morgan Stanley, el crudo registrará un déficit notable de oferta durante el tercer trimestre, lo que mantendrá la presión alcista sobre los precios, pese a la tregua. En gran medida, porque “muchos compradores seguirán actuando con cautela, dado que la reapertura formal de Ormuz no equivale a una restauración plena de la confianza comercial”, explica Tom Reed, director en Argus Media.

3.- La nueva asimetría del comercio. Fragmentación, cuellos de botella logísticos y resiliencia en las cadenas de valor. Durante las semanas de hostilidades, compañías industriales, navieras y operadores de transporte han rediseñado sus modelos productivos. También los estados, con la construcción urgente de carreteras transpeninsulares, puertos alternativos y vías ferroviarias. Con Arabia Saudí, EAU y Omán como protagonistas.

La reapertura de Ormuz recuperaría rutas convencionales, pero se acelerarían las alternativas logísticas surgidas en los 100 primeros días de conflicto. Peter Sand, estratega de la plataforma de transporte marítimo Xeneta, sostiene que la reanudación del tráfico naval por el estrecho ya no será igual. A su juicio, “la fragilidad geopolítica regional ha quedado incorporada de forma permanente a la planificación logística mundial” y el sector privado exigirá tránsitos fiables.

El alto el fuego preveía negociaciones entre Irán, Omán y otros Estados del Golfo sobre la futura “administración y servicios marítimos” de Ormuz, lo que ha activado las alarmas de las navieras ante la posibilidad de introducir aranceles similares a los del Estrecho de Malaca. Philip Belcher, director marítimo de Intertanko, alerta de que el chokepoint del Pérsico “debe permanecer libre de cargos”. En parecidos términos se manifiesta John Stawpert, de la International Chamber of Shipping, que cuestiona la creación de gravámenes por “servicios mercantes” en una zona donde nunca habían existido. Según datos analizados por el Financial Times y Kpler, más de 550 buques continúan bloqueados en el Golfo, incluidos unos 200 petroleros.

Este escenario dibuja un póker geopolítico en el que nadie puede proclamarse triunfador de la guerra, pero que pide “nuevas cartas de juego”. Es la tesis de Michael Froman, presidente del Council on Foreign Relations (CFR), para quien el conflicto en Oriente Próximo “demuestra los límites del poder militar en el siglo XXI” y plantea una cruda realidad, la de que destruir las capacidades del enemigo puede resultar relativamente sencillo, pero convertir esa superioridad en ventajas políticas duraderas “es mucho más difícil de conseguir”. En su opinión, el acuerdo “evita una derrota para todos, pero impide cantar una victoria plena a alguna de las partes”.