El síndrome de Francia

La situación de la economía francesa está siendo objeto de atención y preocupación por muchos analistas económicos, por instituciones multilaterales y por los mercados financieros. Por ejemplo, el FMI, además de recortar sus previsiones de crecimiento de Francia para 2026 y 2027, ha instado al gobierno francés a mostrar pasos claros para controlar el déficit y la deuda públicos. “Están subiendo por una escalera que no lleva precisamente al cielo”, ha afirmado su directora gerente, de una forma un tanto poética. El premio Nobel de Economía, Paul Krugman, ha advertido no sólo del riesgo de una crisis de deuda soberana, sino que ha ido más lejos afirmando que “Francia puede haber cruzado la línea de ser demasiado grande para caer a ser demasiado grande para ser salvada”. Una afirmación muy dura, viniendo de quien viene, pues pone en cuestión la viabilidad de una posible intervención del Banco Central Europeo (BCE) en rescate de los bonos franceses, en caso de que fuera necesario. Para empeorar las cosas, la candidata de la extrema derecha francesa, Marine Le Pen, dice que se prepara para “una prueba de fuerza” con la UE si es elegida presidenta el próximo abril.

Los mercados financieros están muy tensionados, aunque no han entrado en pánico todavía, a la espera de acontecimientos políticos y sociales. La prima de riesgo (diferencial de rentabilidad del bono a 10 años francés con respecto al alemán) ha escalado hasta los 140 puntos básicos (pb). Aunque no se trata de un máximo histórico, 154 pb en noviembre de 2011, en plena crisis de la eurozona, está cerca de serlo. Además, lo llamativo es que esta prima de riesgo de Francia ha superado a la de Italia, España, Portugal o Grecia. Y esto sí es un acontecimiento histórico. Y es que Francia, con un 5,1% del PIB, no sólo tiene el déficit más alto de la UE (junto con Bélgica) sino una incapacidad manifiesta para reducirlo, por las resistencias políticas y sociales.

Las fuerzas parlamentarias, a izquierda y derecha, se niegan a abordarlo y las manifestaciones toman las calles, a veces de forma violenta. Y su deuda pública alcanzará en 2026 el 118% del PIB, según las previsiones de la Comisión Europea, casi 20 puntos por encima de la española y más de 50 puntos de la alemana. Al arrancar el euro, la ratio de deuda de los tres países era prácticamente idéntica, por debajo del 60% del PIB.

La pregunta lógica es “¿cómo hemos llegado hasta aquí?”, cuánto tiempo lleva Francia escalando por esa “escalera que no lleva precisamente al cielo”. La respuesta, al menos, para mí, es sorprendente. Hemos llegado hasta aquí en un período de tiempo relativamente corto. No es una crisis que se haya gestado durante muchos años. Para ilustrarlo, en el Gráfico 1 presento la serie de déficit público, en términos de PIB, de Francia, Alemania y España desde el inicio del euro. Los datos son de Eurostat hasta 2025 y para 2026 tomo las previsiones más recientes de la Comisión Europea, que son las de primavera de 2026 (las de otoño aún no se han publicado).

En el Gráfico 1 podemos distinguir cinco etapas diferenciadas:

En la Tabla 1 presento un resumen de los datos de déficit de estos tres países, a los que he añadido a Italia y Portugal.

Desde el inicio del euro y hasta la salida de la pandemia, Francia ha tenido un déficit promedio idéntico al español (4,19% del PIB), inferior al portugués, pero superior al italiano y, sobre todo, al alemán. Este era el “cuadro habitual” de las cuentas públicas europeas y a las que se acostumbraron los mercados financieros. Alemania y los países “frugales” por un lado, los PIGS por otro, y Francia, entre medias en la percepción y cercana a los PIGS en la realidad. Pero desde 2022 todo cambia. El déficit público francés promedio supera el 5,2% del PIB, seguido por Italia en el 4,9%. Por el contrario, España ha tenido en estos 5 años un déficit similar al alemán y dos puntos por debajo del francés. Y Portugal ha tenido incluso superávit en promedio de este lustro. Es decir, todo se ha ido al traste en Francia en apenas tres o cuatro años, y ahora parece una situación irresoluble.

Si profundizamos un poco más en el dato del déficit, como diferencia entre el gasto y los ingresos públicos, el Gráfico 2 aporta información interesante. Francia siempre ha tenido un gasto público elevado, por encima del 50 % del PIB, pero que ha presentado una tendencia creciente. Tras el salto de la pandemia, que ocurre en todos los países, apenas se produce un ajuste del gasto hasta el 57% del PIB. Y, desde entonces, no ha hecho más que aumentar.

Por el lado de los ingresos tampoco se han hecho esfuerzos, salvo los que se llevaron a cabo en 2010-2013, precisamente en la crisis. Y desde 2022, no sólo no se ha intentado acercar los ingresos a la tendencia creciente del gasto, sino que se han recortado con respecto a la década anterior, agravando de forma significativa los datos de déficit. A Francia ahora no le queda otra que subir los impuestos y recortar el gasto, para llevar el déficit por debajo del 3% del PIB exigido. Tendrá que hacer ambas cosas, con toda probabilidad.

La comparación de estos gastos e ingresos públicos de Francia con los de otros países europeos se recoge en las Tablas 2 y 3.

Todos los países considerados han aumentado el gasto en el último quinquenio, salvo Portugal, que lo ha reducido en casi 4 puntos. Francia no lo ha aumentado tanto como Alemania, España e Italia (en torno a 3 puntos del PIB), pero desde un nivel de partida muy elevado, superior al 56%. Por el lado de los ingresos, todos los países de referencia los han aumentado en estos 5 años, y lo han hecho, en general, en mayor medida que el gasto y esto es lo que ha ayudado a reducir el déficit, sobre todo en España. Por el contrario, Francia ha sido incapaz de elevar su presión fiscal en los últimos años, pese al gasto creciente.

El “síndrome” de Francia nos enseña algunas lecciones para todos los países, incluso a los que estamos en una situación aparentemente más holgada, como puede ser España. La primera es que el síndrome se puede montar en unos pocos años, sobre todo porque partimos de una situación vulnerable, con una deuda cercana al 100% del PIB. La segunda es que los ingresos son más volátiles que el gasto, pues dependen más del ciclo económico. Y, lo mismo que te crecen en etapas de boom, como la actual, se te caen si la economía entra en recesión. Actuar por el lado del gasto es más difícil, pero no imposible. No se trata de “recortar gastos”, sino de que estos crezcan por debajo del PIB nominal.

Los mercados financieros están analizando con atención los primeros mensajes de la precampaña electoral. Solamente el cumplimiento del objetivo del 5% del PIB del gasto en defensa nos llevaría a un déficit público en España superior al francés. Todo ello sin contar con las promesas de recorte masivo de impuestos sin explicitar qué se va a hacer con el gasto público. El temor al síndrome de Francia está encima de la mesa, también para España. Y sabemos por nuestra propia experiencia que los mercados son mucho más despiadados con los países del sur de Europa que con nuestros vecinos galos. El gobierno que salga de las urnas tendrá que evitar una situación de contagio de Francia, que hasta ahora se ha manejado de forma hábil, aunque no se haya aprovechado la bonanza para reducir el déficit estructural.